第四章风险与收益研讨.ppt

七、风险与收益的关系：资本资产定价模型 关于这个公式，有如下三点需要注意： 1.这个公式计算得到的是市场的期望收益，而不是到期市场的实际收益。 2.在无风险利率中，我们考虑了通货膨胀的因素。 3.市场的风险溢价反映了投资者对于风险的回避程度，数值越大表示回避程度越高。 七、风险与收益的关系：资本资产定价模型 （2）单个证券的期望收益 资本资产定价模型指出，在满足某些假设条件的情况下，资产的期望收益和系数可以用如下公式来表述： 其中， 为这项资产的期望收益； 为无风险收益率； 为该项资产的 系数； 表示市场组合的风险溢价。 七、风险与收益的关系：资本资产定价模型 该模型即资本资产定价模型，其主要假设如下： （1）市场上存在许多的投资者，与整个市场相比，每个投资者的财富份额都很小，因而都是市场价格的接受者，其投资决策不会对市场的价格造成影响； （2）所考察的资产都有相同的到期期限和流动性； （3）投资者可以不受限制地以固定的无风险利率借贷； 七、风险与收益的关系：资本资产定价模型 （4）市场环境是无摩擦的，既不存在税收，也不存在交易成本； （5）所有的投资者都是理性的投资者，其最终选择的投资组合都是最优投资组合； （6）所有投资者对各项资产的期望收益、标准差和资产之间的协方差的估计都是一致的，即满足共同期望假设。 七、风险与收益的关系：资本资产定价模型 根据上述公式，可以做出证券的期望收益和其系数之间的关系图，如图4-12所示。 七、风险与收益的关系：资本资产定价模型 （三）CAPM的推导 为了推导CAPM，我们首先回顾一下前面推导得出的，在存在无风险资产和多个风险资产的情况下，市场的最优投资组合，也就是如图4-17中所示的资本市场线。 七、风险与收益的关系：资本资产定价模型 现在考虑如下情形：将资金按照w和1?w的比例，分别投资于某个证券，比如说证券i和风险资产的市场组合M。那么，由此形成的投资组合p的期望收益率和标准差分别是 七、风险与收益的关系：资本资产定价模型 分别对参数w求导，可以得到 七、风险与收益的关系：资本资产定价模型 由此可以得出，由证券i和市场风险组合M构成的资产组合的有效集上任意一点P的斜率应该是 如果w = 0，这就意味着在证券i和组合M构成的投资组合中，我们将所有的资金都投入于组合M，此时组合p就与组合M相重合，上式可以变形为 七、风险与收益的关系：资本资产定价模型 由于证券i和市场组合M构成的有效组合边界不可能超越原有的风险资产有效组合边界，因此，M点切线的斜率必须与资本市场线的斜率相等，所以可以得到下式： 将上式进行变形并化简，就可以得到证券市场线： 七、风险与收益的关系：资本资产定价模型 （四）CAPM的缺陷 Fama和French研究发现，股票的收益率和其市场值之间并没有联系。 CAPM理论存在着较为严格的假设前提，并且它将资本市场假设为一个理想的简化的抽象市场： 1）CAPM需要一系列严格的假设 2）CAPM理论将所有的系统风险系数都归于一个（相对风险）因素之中，忽略了其他因素对单个证券收益率的影响，这是不合理的 3）CAPM理论假设市场证券组合中有足够多的证券从而将证券的非系统风险完全抵消掉。 七、风险与收益的关系：资本资产定价模型 （五）CAPM的经验证据 Blach等对1926年1月至1966年3月期间在纽约股票交易所（NYSE）上市的所有股票月收益率进行统计分析。研究发现，收益和风险呈显著的正相关关系。 Fama和MacBeth采用1943~1968年在纽约股票交易所上市交易的普通股的数据进行统计检验分析，其结论是——无法拒绝CAPM下的假设，投资组合收益率与其系统性风险值之间存在正线性关系。 Blume和Friend通过对第二次世界大战后三个不同时期纽约股票交易所的普通股的数据进行分析，也证实了模型中存在的线性关系。 七、风险与收益的关系：资本资产定价模型 到了20世纪70年代后期，实证研究中开始出现了一些对CAPM不利的证据，这些研究结果也就被称为异常现象文献（anomalies literature）。最早的异常现象包括市盈率效应（price-earnings-ratio effect）和规模效应（size effect）。 Basu首先