63债券的价值与利率风险课程.pptVIP

第六章 金融风险分析 数理金融 第三节 债券的价值分析与利率风险 1 债券定价 现金流贴现法(Discounted Cash Flow Method,简称DCF)，又称收入法或收入资本化法。 DCF认为任何资产的内在价值（Intrinsic value）取决于该资产预期的现金流的现值。 为简化讨论，假设 只有一种利率，适合于任何到期日现金流的折现 债券每期支付的利息相同，到期支付本金 2 到期收益率 到期收益率（Yield to maturity）：使债券未来支付的现金流之现值与债券价格相等的折现率。 到期收益率是自购买日至到期日所有收入的平均回报率 到期收益率实际上就是内部报酬率(internal rate of return) 注意：债券价格是购买日的价格，购买日不一定是债券发行日 到期收益率能否实际实现取决于3个条件： 投资者持有债券到期 无违约(利息和本金能按时、足额收到） 收到利息能以到期收益率再投资 2.1 判断债券价格低估还是高估的方法 第一种，比较到期收益率与实际利率的差异。 若yi，则该债券的价格被低估； 如果yi，该债券的价格被高估 第二种方法，比较债券的内在价值与债券价格的差异。 我们把债券的内在价值V0与债券价格P0之间的差额，定义为债券投资者的净现值NPV。 当净现值大于零时，意味着内在价值大于债券价格，即实际利率低于债券承诺的到期收益率，该债券被低估； 反之，当净现值小于零时，该债券被高估。 价格与到期收益具有反向相关关系。 对于固定的收入流，要使得投资者的到期收益率越高，投资者购买债券的价格就必须越低，这样投资回报才越高。 当到期收益率为0时，债券的价格正好等于它的所有现金流的和。 比如票面利率为10％的曲线，每年为10元，一共30年，得到300元，再加上100元的面值，得到的价格为400元。 当到期收益率和票面利率相等时，债券的价格正好等于其面值。 例如票面利率为10%的曲线，当到期收益率为10%时，其中的价格正好等于100元。 这两者相等的原因在于，每年的利息支付正好等于10%的收益，从而每年的价格保持不变，均为100元。 当到期收益率越来越大时，债券的价格趋于零。 例题 某公司债券的面值为100元，现距离到期日为15年，债券的票面利率为10％，每半年付息一次。若该债券的现价为105元，求到期收益率。 解：利用公式（2）有 总结： Malkeil定理 由公式可见，债券的持有期限、利息、本金以及市场利率（或者收益率）决定了债券的内在价值，若市场是有效的（无套利条件），则内在价值＝价格。 在市场有效的前提下，Malkeil的5个定理总结了债券价格（现值）与这些因素的关系。 例1：假设期限为3年的债券，息票支付每年2次，每次470 元，到期偿还本金10000元，若市场利率为9.4%，则 当债券期限由3年变为6年，若市场利率为9.4%，P仍为10000等于面值。若市场利率上升到10%。债券价格为 若市场利率下降到8.8%，债券价格为 若上例中债券为3年期零息债券，则若市场利率为9.4% 则若市场利率为10% 则若市场利率为8.8% 定理1：债券价格与市场利率具有反向相关关系。 定理2：若利率不变，则债券的到期时间与债券价格的波动幅度之间成正相关关系。 定理3：虽然到期时间延长，债券价格波动幅度增加，但增加的速度递减。 n＋2年与n+1年的差异小于n＋1年与n年之间的差异 定理4：对于既定期限的债券，由利率下降导致的债券价格上升的幅度，大于同等幅度的利率上升导致的债券价格下降的幅度。 证明：任取t时刻现金流Ct的折现值，只要证明每个时刻的现金流都具有上述性质，则价格也具有这个性质。 定理5：除折现债券和永久债券外，息票率越低的债券受市场利率的影响越大。 息票率越低，付本金前所有利息收入的现值在整个债券价格构成中占比重越低，本金现值的比重越大。 本金是现金流最主要的组成部分，其现值（绝对数）受利率的影响最大。 由1、2即有定理5。 2.3 债券属性与价值分析 到期时间 根据Malkiel定理2和定理3，若其他条件不便，则债券的到期时间越长，债券价格的波动幅度越大，但波幅增量递减。 息票率的影响 若息票率大于市场利率，债券溢价发行，反之折价发行，最终债券的价格收敛到面值。 在其他属性不变的条件下，债券的息票率越低，债券价格随预期收益率波动的幅度越大（定理5）。 可赎回条款：该条款的存在，降低了该类债券的内在价值。 税收待遇：享受免税待遇的债券的内在价值一般略高于没有免税待遇的债券,故其价格较高 无套利原理，经税负调整后的税后报酬率应等于特征相同的免税债券的报酬率 税负债券必须支付税负贴水（tax premium）