基于TIROLE 可变投资模型的最优资本结构研究.doc

[标签:标题] 2016 PAGE10 / NUMPAGES10 感谢观看本文谢谢 基于TIROLE 可变投资模型的最优资本结构研究 摘要：本文在TIROLE可变投资模型的基础上，根据企业边际报酬递减的现实情况扩展模型的相关假设使其更具普遍性。根据经济学理论中的最优化思想，建立目标函数，以期在激励相容约束和参与约束下最终求解最优的资本结构，并运用浙江省上市公司数据进行回归分析，验证最优资本结构的存在性，从而与现有资本结构对比寻求投融资优化路径。 中国论文网 /2/view-7363083.htm 　　关键词：最优资本结构 盈利能力 股权集中度 影响因素 　　现代资本结构理论，始于莫迪格莱尼和米勒在1958年发表的论文《资本成本、公司财务和投资理论》中提到的MM理论，在其严格的假设条件下得出资本结构与企业价值无关的结论。随后的MMⅡ理论、权衡理论、啄食顺序融资理论、代理理论等主要是从不同角度对MM理论假设的放松。近观资本结构最新的理论进展，均围绕最优资本结构这一核心展开，学者们对于其存在性的探讨意见并不统一。那么公司是否存在最优的资本结构;如果存在，最优资本结构是一个点，还是一个区间，又受哪些因素的影响呢？这些问题的解决将会对公司治理结构的优化和调整具有重要意义。 　　 一、国内外最优资本结构的研究 　　 国外将最优资本结构的研究上升到理论高度并证明的是Modigliani和Miller、Fischer、HeinkelZehuer在Kane、MarcusMcDonald模型的基础上，权衡负债节税收益与破产成本，同时考虑资本结构调整成本，并将期权定价理论应用于公司价值研究，提出了负债比率上下临界点的概念，并且得出了最优资本结构是一个动态的、需要不断调整的结论。Leland和Toft基于MM理论和破产成本理论，通过求微分方程得到最优资本结构。 　　 国内对于最优资本结构的讨论集中体现在三个方面：一是对最优资本结构是否存在的探讨，比如：周传丽、柯萍利用主因子方法对公司价值作多元回归分析，研究结果表明并不存在一个使企业价值最大化的最??资本结构区间。贺伊琦在MM理论基础上引入企业所得税更现实的假设，结论表明随着债券和股票市场价格不断调整，直到市场均衡时每个公司都具有唯一最优资本结构。二是最优资本结构的建模求解，杨宝臣、刘铮、张彤考虑代理成本，运用B―S期权定价模型确定最优资本结构;孙力强、陈小悦运用实物期权定义来定量化破产成本，建立确定最优资本结构的ZZ模型。张志强、肖淑芳在负债筹资的管理实践中，结合柔性理论并运用财务杠杆效应模型推导最优区间。三是对我国上市公司最优资本结构存在性的检验，晏雅卉、任曙明、马强等构建收敛模型以上市公司为例进行检验，研究表明在各行业大类和制造业次类中，最优资本结构存在且具有明显行业特征。 　　 二、TIROLE可变投资模型拓展建模求最优资本结构 　　 理论假设。本文以简化企业模型为基础，做出如下理论假设：企业的投资规模为I，企业家自己投入的资金为A企业家和外部投资者都是风险中性的。企业家和外部投资者均无时间偏好，不妨设无风险收益率为0，此假设纯粹是为了避免投资的期限和未来收益的贴现问题。企业面临的市场是完全竞争的，外部投资者期望的净收益率为0。 　　 最优资本结构模型。本文以追求企业价值最大化为目标来建立目标函数;同时建立两个企业投融资约束条件：一是激励相容约束，二是参与约束;最终求解得到最优资本结构系数，即最优资产负债率d。 　　 max{Rb，I} ? 　　 pHRb+0≥pL+0 　　 pHRl+0≥ 　　 由、、式得到：d=pH 　　[R′-B/△p]/{ 1-pH[R′-B/△p]} 　　 另r= pHR′，可以表示为上市公司的利润率、总资产报酬率、净资产收益率或者每股收益等指标;oc=B/，表示上市的股权集中度;则有：d=/。由此可见，最优资本结构的形成主要受两大公司特征因素影响：公司盈利能力和股权集中度。 　　 三、浙江省沪市A股上市公司实证检验 　　 研究设计 　　 1.研究假设。上述建模求解证明了公司存在最优的资本结构，根据最优资本结构的表达式可知，在达到最优资本结构之前，资产负债率随着公司盈利能力的提高逐渐增大;同时股权越集中，资产负债率越小，所以公司盈利水平和股权集中程度综合发挥作用形成最优的资本结构，因此提出研究假设：1.最优资产负债率与公司盈利能力正相关; 2.最优资产负债率与股权集中度负相关。 　　 2.数据来源和变量选择。本文选取浙江省沪市A股上市公司2002―2014年数据进行实证研究，考虑到ST企业财务数据的特殊性以及金融类企业资本结构的特点，剔除上述两类公司以及存在数据缺失的样本，最终得到30家公司的390个样本数