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第九章 效率市场理论 学习目的1、了解效率假说的理论渊源、内容与条件2、掌握有效市场的类型和特征3、理解对效率市场假说的检验章节分布第一节 效率市场假说的理论渊源、内容与条件效率市场理论第二节 有效市场的类型和特征第三节 效率市场假说的检验第一节 效率市场假说的理论渊源、内容与条件一、效率市场假说的提出及其含义二、效率市场假说的内容三、效率市场假说的假设条件四、效率市场的必要条件一、效率市场假说的提出及其含义效率市场假说(EMH)是数量化资本市场理论的核心， 同时也是现代金融经济学的理论基石之一。从理论来源上看，先有收益的统计方法、随机游走过程、奥斯本的七大假设，然后才有法玛的效率市场假说。路易斯?巴契利尔博士—使用统计方法分析股票、债券、期货、期权等市场的投资行为，并且认识到市场在信息方面的有效性。肯德尔—研究英国和美国的商品和证券价格，发现股价变化的随机性。一、效率市场假说的提出及其含义罗伯茨—展示了一个从随机数列产生的序列和美国的股价是无法区分的。奥斯本—发现股价行为和流体中的粒子行为差不多，并用物理学的方法来研究股价行为。萨缪尔森—通过数学证明澄清了平赌和随机游走的关系，从理论上论述了有效市场和公平赌博模型之间的对应关系，还为效率市场假说作了理论上的铺垫。一、效率市场假说的提出及其含义从上世纪70年代末开始，越来越多的金融学家发现有效市场假说并不能解释金融市场中诸多现象——他们称之为市场异常，并试图用行为金融学理论来解释。1991年，法码提出考察有效性应根据扣除交易成本后的净收益或是经济利润，并指出对EMH的检验时常涉及资本定价的联合检验：只有在定价模型正确且市场的确存在超额利润的条件下市场才是无效的。一、效率市场假说的提出及其含义马尔基尔在2003年对EMH定义进一步放宽，他认为即使金融市场存在诸多“异常现象”，但只要没有基于信息的持续套利就是有效，既使人们能够察觉到套利机会，但无法实施，那么市场仍然是有效的。约翰?缪斯(John Muth)提出了理性预期理论，该理论认为人们对未来的预期不仅依赖于过去的经验，而且与所有可以收集到的信息有关，即人们对未来的预期和人们依据一切可以收集到的信息所做出的最优预测相同。二、效率市场假说的内容（一）定义如果在一个证券市场中，价格完全反映了所有可以获得的信息，那么就称这样的市场为有效市场。衡量证券市场是否具有外在效率有两个标志：一是价格是否能自由地根据有关信息而变动；二是证券的有关信息能否充分地披露和均匀地分布，使每个投资者在同一时间内得到等量等质的信息。二、效率市场假说的内容1973年，马尔基尔（Malkiel）把EMH介绍给广大投资者，马尔基尔给出了更明确的定义：如果一个直播市场在确定证券价格时充分、正确地反映了所有相关信息，这个资本市场就是有效的。二、效率市场假说的内容（二）效率市场假说内容分析之一：市场效率1、资本市场效率是指资本市场实现金融资源优化配置功能的程度。具体说来，包括两个层面：一是市场以最低交易成本为资金需求者提供金融资源的能力，这是运作效率的体现；二是市场的资金需求者使用金融资源向社会提供有效产出的能力。有效市场理论中的市场效率主要是指后者，强调市场的信息效率，即市场价格对信息及时、充分、准确的反映。二、效率市场假说的内容2、EMH的有效市场与完善市场的差异在于，EMH关注的是信息效率，并且实际上是强调信息效率实现时的市场均衡的实现和存在，进而强调市场均衡时的资金配置效率。证券产品的特征要求证券的有关信息能充分披露和均匀分布，使交易者同时得到等量等质的信息。在证券价格形成中充分准确地反映了全部相关信息，则称其为有效市场。结论一：市场有效，从而价格形成有效，可达至最优资源配置即配置有效。结论二：市场有效，价格有效，从而市场中不可能存在连续套利机会，不可能获得无风险套利利润。二、效率市场假说的内容（三）内容分析之二——效率市场假说蕴涵的资本市场在完全竞争条件下和信息分散条件下的一种均衡状态——理性预期均衡预期是对与目前决策有关的不确定的经济变量的未来值的预期。理性预期理论是效率市场假说的微观基础，或者效率市场假说是理性预期理论在金融学中的平行发展。从而效率市场假说描述的是资本市场的一种均衡状态——理性预期均衡。三、效率市场假说的假设条件效率市场假说基于以下三个渐进的假定条件基础：（一）投资者是理性的，因而可以理性地评估证券的价值。（二）虽然部分投资者是非理性的，但他们的交易是随机的，这些交易会相互抵消，因此不会影响价格。（三）虽然非理性投资者的交易行为具有相关性， 但理性套利者的套利行为可以消除这些非理性投资者对价格的影响。四、效率市场的必要条件（一）存在大量的证券，以便每种证券都有“本质上相似”的替代证券，这些替代证券不但在价格上不能与被替代品一样同时被高估