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第6章 国际平价关系与汇率预测 主要的国际平价关系 利率平价 购买力平价 国际费雪效应 掌握这些平价关系有助于理解 汇率是如何决定的 如何预测汇率 相关概念 套利:是指为了获得一定的收益,同时买进和卖出相同或具有相等价值的资产或商品的行为。 只要存在套利机会,市场就不可能处于均衡状态。只有不存在套利机会时,才能说市场是均衡的。 利率平价 利率平价(interest rate parity, IRP)是国际金融市场处于均衡状态时产生套利的必要条件。 假设你用1美元投资1年,现有两种投资方式可供选择:(1)以美国利率在美国国内进行投资; (2)以国外利率在国外进行投资,如英国,然后在远期市场上以到期值售出,来避免外汇风险。这里假设仅考虑无风险投资。 如果你将1美元以美国利率(i$)投资于美国国内,则到期值为1(1+ i$)美元。假设投资的是无风险资产,如美国国库券,那么以美元投资的未来到期值是确定的。 另一方面,若投资于英国并进行以下交易: 1.按即期汇率(S)将1美元兑换成英镑,即£(1/S); 2.将英镑以英国利率(i£)进行投资,到期值为£(1/S)(1+ i£); 3.将英国投资的到期值以远期汇率售出,获得预定的美元,即$[(1/S) (1+ i£)] F ,其中F是远期汇率。 要想实现套利均衡,两种等价投资所产生的未来美元收益(或者说,美元利率)必须相等,即: (1+ i$)=(F/S) (1+ i£) 或 F=S[(1+ i$)/ (1+ i£)] 这就是利率平价的正式表达式。 利率平价是应用国际货币市场工具所遵循的一价定律(law of one price, LOP)的表现形式。 上式表明只要两个国家的利率不相等时,远期汇率就会偏离即期汇率。 利率平价有时还可近似表示成以下形式: (i$ -i£)=[(F-S)/S](1+ i£) ≈ [(F-S)/S] 利率平价理论 利率平价把两个不同国家的利率联系起来,而且当美元远期贴水,即FS时,美国的利率水平将高于英国的利率水平(直接标价法)。当美元远期贴水时,也就意味着美元预期将对英镑贬值。如果这样,美国的利率水平就应高于英国的利率水平以补偿美元的预期贬值,否则,就没有人会持有美元有价证券了。 反之,当美元远期升水,即FS时,美国的利率水平将低于英国的利率水平。 抵补套利 当利率平价不存在时,还会产生抵补套利的机会。 例6-1 假设美国的年利率为5%,英国的年利率为8%,即期汇率为$1.80/£,一年期的远期汇率为$1.78/£。在这里,我们分别把他们记为:is=5%,i£=8%,S=$1.80,F=$1.78。假设套利者能借到$1000,000或£555,556(以即期汇率兑换即为$1000,000)。 首先,我们检验利率平价在当前的市场条件下是否成立。把已知数据代入,则 ﹝F/S﹞(1+i£)=﹝1.78/1.80﹞(1.08)=1.068 与(1+is)=1.05并不相等,而且,在当前市场条件下我们可以发现: (1+is)<﹝F/S﹞(1+i£) (6-4) 显然,利率平价不成立,因而存在套利机会。 既然美国的利率比较低,那么套利交易应从美国贷入资金,在英国借出。套利者将进行以下交易: 在美国贷入$1000,000。1年后将归还$1050,000=$1000,000*1.05 把所借$1000,000在即期市场上兑换成£555,556 在英国市场上投资£555,556,到期值£600,000=£555,556*1.08 在远期市场上卖出£600,000,得到$106800=(£600,000)($1.78/£) 套利利润为$1800($1068,000-$1050,000) “抵补套利”,即在以一种利率贷入的同时,以另一种利率借出,并通过远期对冲来规避外汇风险。表6-2概括了抵补套利的过程。 抵补套利的影响 由于每个交易者都将进行以下交易:1)在美国贷入尽可能多的贷款;2)在英国借出;3)在即期市场上买入英镑;4)在远期市场上卖出英镑,由此会在最初市场上发生如下调整: 美国的利率将会上升(is↑); 英国的利率将会下降(is↓); 在即期市场上英镑将会升值(S↑); 在远期市场上英镑将会贬值(F↓)。 这些调整会使式(6-4)左边的值变大,同时右边的值变小,直到两边的值相等,利率平价重新成立为止。 图6-1描述了整个调整过程。图6-1中的A点代表式(6-4)中所述的最初的市场情况,大大偏离了利率平价线。抵补套利行为会扩大两国的利率差(用水平箭头表示),同时使远期升(贴
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