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经济环境及投资偏好对家庭金融资产构成研究 　　经济市场环境及投资偏好对家庭金融资产构成存在着不同程度的影响，在利率市场化和股市震荡的现行背景下，本研究选取GDP增长率与利率纳入研究框架，并对其进行量化研究，构建状态空间模型，利用家庭金融资产组合时间序列数据与经济周期时间序列数据进行定量分析，随后建立Tobit模型定量分析投资偏好对家庭金融资产构成的影响，研究得出不同类型的金融资产对宏观经济指标变动和外部冲击的敏感度不同，而股票基金作为风险资产敏感性更强，家庭的风险偏好程度与其风险性金融资产的持有比重呈正向相关关系。 　　家庭金融资产构成经济环境投资偏好风险资产 　　一、引言 　　随着经济的发展和金融市场的完善，我国家庭金融资产构成发生了巨大的变化，从单一的依靠银行储蓄实现资产增值，到多元化投资理财方式的兴起，投资股票、基金、债券、房产等等，并逐步成为家庭资产支配的重要途径。家庭资产组合方式的多样化，资产投资行为日趋复杂化，随着家庭金融资产配置对经济影响的日渐深远，越来越多的国内外学者从不同的视角来研究家庭金融资产组合问题。 　　凯恩斯认为人们之所以愿意持有货币，是由预防动机、交易动机以及投资动机决定的。人们会根据利率的上升或者下降来调整自己在投资时所持有的货币量。Kimball（1991）的风险规避理论，家庭某方面的风险得到保障或降低后，会倾向增加其他方面的风险水平，以期获得更高收益。Gollier（2001）研究发现，居民风险偏好程度的不同，会导致其持有的金融资产组合有所不同。 　　目前，针对经济环境及投资偏好综合因素对家庭金融资产影响的相关研究已逐渐得到国内学者的重视，并采用实证方法分析风险态度对投资行为的影响。Amick and McGibany（2000）通过实证分析发现，居民金融资产首先满足交易需求，这部分的利率敏感性不强，而用于满足投机需求的金融资产利率敏感性很强。袁志刚、冯俊（2005）研究发现：目前我国居民整体消费水平不足以及金融市场上风险性资产的缺乏，是由国内居民对风险的厌恶程度较高所造成的。陈学彬等（2006）发现中国居民家庭金融资产的配置行为会受到收入的不确定性、投资的风险性、对风险的厌恶程度、以及利率的波动等因素的影响。 　　综上可知，国内外有关家庭金融资产在市场经济波动下的关联变动，以及家庭风险偏好对家庭金融资产结构变化的动态影响方面尚缺乏相关研究。本文试图通过宏观经济波动和家庭投资偏好对居民家庭金融资产结构变化影响作综合分析，阐述家庭金融资产构成与经济环境及风险偏好的敏感程度。 　　二、对居民家庭金融资产与宏观经济波动的描述 　　为简化分析框架，本文仅以居民购买股票基金所占比率代替家庭金融资产中风险资产的持有变动情况，并将风险偏好对家庭金融资产构成影响的变量简化为风险偏好及风险厌恶两种情况分析。由于宏观经济波动对家庭金融资产的影响要通过时间序列数据进行分析，而家庭的风险偏好更多的是通过截面数据量化研究，故针对这两方面的因素进行分别研究。 　　本文选取GDP环比增速和一年期存款利率来反映宏观经济周期波动情况，通过GDP环比增速与利率波动变化对家庭金融资产构成影响进行统计描述。GDP环比增速与利率变动变化基本呈现同方向变动趋势，但是利率波动总是后于GDP到达峰顶和峰底，二者的变动具有一定的时滞性。分析可知，在2007年以前GDP环比增速总是大于一年期存款利率，而2008年一年期存款利率首次突破GDP环比增长率，2011年以后GDP环比增长率出现低位徘回状态，存款利率也呈不断下降趋势。 　　根据中国人民银行2004年第一季度至2015年第四季度的城镇储户问卷调查报告，关于居民的消费、储蓄、购房及投资等意愿占居民家庭资产比值的波动情况，整理作出变动趋势如图1所示。不难看出，从2004年到2007年，居民购买股票基金的意愿呈波动式上升趋势并一度超过了储蓄意愿所占比例，而在2009年次贷危机爆发前，居民购买股票基金的意愿就不断下降，并一度跌至10%以下，2010年以后，由于国内经济形势趋于平稳，居民购买股票基金意愿的波动幅度相对比较平缓，并维持在25%以上。居民的储蓄意愿在2005年第1季度达到过40%，然后一直下降到2007年第4季度21.2%的最低点，此后上升至2008年第4季度的44.8%，并一直维持在40%以上的高位；居民的购房意愿在2004-2015年间缓慢下行，从开始的20%以上下降至15%左右，经济的不景气导致房地产行业的低迷；总体来看，居民消费意愿也是一路下行的，虽然从2007年第4季度2009年第1季度期间有过反弹，达到了最高点29.6%，此后又一路下行，并基本维持在20%以下的低位。 　　三、经济市场环境与风险偏好对家庭金融资产构成的计量分析 　　（一）经济