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资产轮动新逻辑 　　为什么应该对当前趋势抱有乐观？为什么现在手里持有现金一定是错误的？ 　　9 月份我们一直在传播正能量，但被各种挑战，有的担心人民币汇率出问题，说贬值是以前从来没有过的；有的担心经济下行，说马上就要披露三季报了，真的不敢看啊；还有的担心没钱，杠杆资金都被消灭了，钱从哪里来呢？哪有3个月就结束的熊市呢？ 　　十一长假回来，小伙伴们被海外市场的红翻天惊呆了，不仅美股、港股大幅反弹，连石油也要翻身了，似乎一夜之间变天了。找来找去，各类资产价格的突然上涨其实找不到基本面的理由――全球经济都不好，大家都还在放水――唯一的理由在于钱多，所以产生了新的轮动，消灭一切相对高收益的资产。 　　由此可见，当前的大类资产配置有三个大逻辑，一是全球经济普遍低迷，二是全球货币过剩，三是全球高收益资产的稀缺。理解了这三个大逻辑之后，就可以解答很多大家担心的问题。 　　人民币贬值压力有多大？ 　　在我们看来，人民币根本不存在持续贬值的基础。理由其实也很简单，因为经济不好的不光是我们，而是全球经济都不好，所以我们相对而言并没有那么差。 　　我自己在不久前去过一次台湾，记得当时是9月初，A股刚刚跌破3000点，我去之前心中也是万分忐忑，我们是要去推销金融产品，让人家买我们的股票和债券，我们券商才能有交易的佣金。但是当时感觉开不了口，有三个问题不好回答：一是人民币汇率贬值，怎么说服人家过来投资？二是咱们这边利率一降再降，现在债券利率也就3%～4%左右，和人民币贬值幅度也差不多，人家为啥还要过来买债券？三是股市跌成这个样子，怎么说服人家过来买？ 　　结果去了以后疑虑全部打消，我发现自己特别受欢迎，去的所有地方大家都对人民币资产高度关注。设计的问答是这样的：“人民币汇率贬值了，为啥你们还要来呢？”“没事，因为我们比你们贬得更多！”好吧，那“人民币利率已经这么低了，你们为啥还要来买呢？”“因为我们的利率更低！”好吧，那“A股跌成这样，你们还敢买吗？”“没事，我们的股市也暴跌！”好吧，我就自动住嘴了。 　　所以，现在不是比好的逻辑，是比烂的逻辑。诚然，中国经济和过去比，现在确实很困难，以前GDP增速动辄8%～10%，现在保7%都不容易。但是哪怕大家对现在的经济增速不太相信，那么我们把7%的增速打个对折，再把零头去掉，3%的GDP增速也足以笑傲全球。 　　讲来讲去就是一句话，人家的货币没那么好，我们的货币也没那么差，要对自己有信心。 　　经济下行的影响有多大？ 　　影响资产价格的主要因素有三个，分别是企业盈利、利率和风险偏好，其中债券价格主要受利率影响，而股价受到三个因素的影响，其中企业盈利是分子，利率和风险偏好是分母。 　　首先，经济下行和风险偏好没有必然的关系。去年包括2015年上半年经济一直都不好，但是依然有“疯牛”出现。包括1998年亚洲金融危机以后国内经济低迷，但股市也持续走牛，说明经济下行不一定会降低风险偏好。有句古话叫做穷则思变，经济不好往往是激励政府改革、企业创新的动力，所谓“改革牛”“创新牛”其实就指的是通过改革创新来激发美好愿景，提升风险偏好，让大家把资源投向改革和创新的领域去创造未来。 　　其次，经济下行打开了利率下行空间，而利率下行可以提升估值，宽松的货币政策对所有金融资产价格都有利。从金融危机以后全球金融市场的表现来看，可以发现经济好坏反而是次要的，而货币宽松则是首要的。 　　目前大家对国内宽松货币政策重启没有疑问，但是对宽松的空间存在很大的困惑，目前1年存款利率已经降到了1.75%的历史新低，到底下行空间有多大？ 　　在我们看来，一方面由于玉米价格大跌、成本下降后猪价在9月以来明显回落，因此短期通胀确定下行，意味着年内降息仍有空间。 　　另一方面，1年存款利率目前仍受央行的管制，所以其下降意义有限。而市场化的利率正在持续下降，尤其是对金融资产定价影响最大的长期无风险利率（长期国债利率）有望大幅下降。 　　如果利率真的可以大幅下降，那么问题来了，企业盈利真的会持续那么差吗？ 　　大家仔细看下今年的二季报，几个优秀的大企业，上汽、格力的营收普遍零增长或者负增长，但是盈利的降幅是低于预期的。包括看一下工业企业的盈利，虽然PPI负得那么多，到8月为止的利润累计降幅也就是2%左右，其实也是低于预期的。 　　首先我们可以发现成本节约的模式出现了，因为中国是原材料的净进口国，去年原油进口金额超过2000亿美元，因此油价跌一半，就可以给中国省出6000多亿元人民币的成本。 　　其次我们再来看债权部分。万科最近发的5年公司债利率只有3.5%，以前融资成本应该都在6%以上，所以财务费用一定是大幅节约。 　　可以算笔大账，中国的贷款规模接近90万亿元，企业的各类融资余额大数在100万亿元，这意味着