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人民银行再次上调存款准备金点评 中国人民银行 12 月 10 日晚决定，从 2010 年 12 月 20 日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率 0.5 个百分点。 个人看法： （1）由于公开市场的彻底瘫痪以及 3 年期央票的停发，央行公开市场操作已无法正常回收流动性，而接下来几周的公开市场到期量相对较小，但 2011 年 1 月份的到期量相当大，央行仍将被迫释放流动性，而央行加息受到宏观制约非常大，因此在2010年一季度前，我维持央行将继续采取上调存款准备金率的方式来回收流动性的观点，且仍有上行操作空间。 （2）央行选择在 11 月 CPI 公布之前上调存款准备金率，表明 11 月份的 CPI可能是管理层年内认为的年内高点。随着国家的宏观干预措施的逐步实施，后续CPI有望下行。 （3）尽管加强公开市场的回笼力度也是对冲热钱流入引起的基础货币增加的主要方法之一，但由于目前一二级市场利差和加息预期始终存在，影响了央行在公开市场上的回笼能力，因此，准备金率已经成为现阶段央行对冲热钱带来的额外流动性的主要手段。上周央行公开市场操作：货币投放 750 亿元、回笼 110 亿元，实现净投放 640 亿元，为连续四周实现净投放，公开市场操作彻底瘫痪，一二级市场继续倒挂严重。11 月份已实现净投放 1075亿元。除 8月份回笼 1090 亿元外，自今年 5 月份以来，央行已连续多月实现净投放。 （4）央行再次上调准备金的原因之二是 11 月的新增信贷继续超增。鉴于目前信贷需求依然稳定，预计全年信贷可能将超过 7.5 万亿，因此，央行连续两次上调准备金，一方面表明目前信贷需求情况良好，另一方面也表明管理层对 11 月和全年的新增信贷继续超预期采取了防范措施。央行公布 11 月信贷数据显示 11月人民币贷款增加 5640 亿元，这一数据远超出预期。今年 1 月至 10 月，新增人民币贷款 6.9 万亿元，加上 11 月新增的 5640 亿元，新增贷款目前已超过 7.4 万亿，距离 7.5 万的信贷目标仅有 360 亿。从目前来看，今年的信贷规模难以控制，可能会到 7.8万亿到 7.9万亿。 （5）央行短期内再次上调准备金的原因之三在于继续控制不断高涨的通胀预期。通胀预期本身也可能是推动通胀上涨的动力。此次调整存款准备金率降低了年内再次加息的可能性，相比之下，明年年初再次加息的机率较大。 （6）在 11 月进出口增速良好，经济增长忧虑较小，而通胀预期强烈的情况下，人民币升值加息方面还会有所动作。短期 CPI 压力相对缓解、银行全年信贷投放超出预期、10 月和11 月外贸顺差大（外汇占款较大），因此上调存款准备金率是针对性很强的货币工具。但近期仍有加息预期，加息时间点将推迟至明年 1 月份比较合理。短期内不会加息。因为加息会使得利差进一步扩大，使得投机热钱进一步涌入，在目前流动性过剩的背景下，加息不是最好的解决问题的方式。 8）展望 12 月份，如果不考虑准备金率的再次上调，则银行体系将面临巨量的流动性释放。这主要来源于三个方面：首先，每年的 12 月都是财政存款的释放月，届时将有 10000亿左右的财政存款得以释放，直接增加基础货币量；其次，由于热钱的持续涌入，10 月的新增外汇占款达到了 5190 亿，预计 11 月的外汇占款也将达到 5000 亿左右；最后，12 月的公开市场到期资金量将达到 2220 亿，在央票利率的严重倒挂下，目前央行通过公开市场操作来进行回笼的能力将十分有限。尽管静态考虑，12 月将有 1.5 万亿左右的巨量流动性释放，但考虑到目前货币政策回归稳健的趋势，我认为年内准备金率仍有上调的空间。但是，由于准备金率的上调仍是为了冻结年内新增的巨量流动性释放，预计整体资金面将很难出现 11月末的紧张局势。 （9）央行采用上调存款准备率的办法收缩流动性，略好于市场预期，股市已经有充分的预期。短期看，前期的下跌已经部分释放了市场风险，上调存款准备金率 0.5 个百分点，将可能是“利空出尽”，并成为下周引发股市期市出现反弹的契机。