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经济周期视角下人民币汇率传递非对称性计量研究 摘要：使用1980～2010年的季度数据，应用带通谱回归技术分两个阶段研究人民币汇率传递关于经济周期的非对称效应。研究结果显示：人民币汇率传递存在关于经济周期的非对称性；在汇率传递的第一阶段，繁荣时期的本币升值对进口价格的影响小于其他周期阶段的影响；在汇率传递的第二阶段，繁荣时期的进口价格上升对本国物价水平的影响比其他周期阶段更强；此外，从长期来看，人民币汇率波动在第一阶段的传递具有完全性，而在第二阶段的传递则为部分传递。鉴于汇率传递具有关于经济周期的非对称性，货币政策的相机抉择操作要注意“冷热”有别，增强政策的灵活性与前瞻性。 关键词：汇率传递；非对称性；经济周期；带通谱回归 中图分类号：F832.6文献标识码：A文章编号：1001-8409（2014）01-0060-04 一、引言 汇率传递分两个阶段：第一阶段，名义汇率的变化导致以本币标价的进口品价格的变化；第二阶段，进口品本币价格的变化全部或部分传递到消费者身上，从而影响消费者的消费决策。本文对人民币汇率波动的传递效应进行估计，在此基础上判断是否存在关于经济周期的非对称效应。这对于货币当局在不同的经济周期阶段准确预测汇率变化对物价水平的影响，灵活把握政策力度及方向，促进经济的稳定与发展具有重要的意义。 二、文献综述 研究汇率传递的文献特别多，大量的文献侧重于汇率与进口价格之间的关系，即汇率传递的第一阶段，而第二阶段的研究很少被关注。对汇率传递在不同经济周期阶段的非对称性研究则显得更少，本文试图弥补这一空白。 Dwyer等的研究结果认为，澳大利亚存在着完全的第一阶段传递效应，MAS 对新加坡的研究也得出了相似的结论[1，2]。Campa和Goldberg 对布雷顿森林体系瓦解后的23个OECD国家的汇率传递进行了研究，结果发现汇率的长期平均传递弹性大约为64%[3]。Campa等对欧元区的研究也得出了相似的结论[4]。从上世纪90年代开始，工业化国家的汇率传递存在着下降的趋势。Marazzi和Sheets的研究发现，20世纪90年代美元每贬值1%会使美国进口价格上升0.2%，而在20世纪70～80年代期间，美元每贬值1%，进口价格上升幅度为0.5%[5]。Bailliu和Fujii对包括美国、英国及澳大利亚在内的11个工业国家的汇率传递进行了研究，结果表明汇率传递的第一阶段自90年代开始出现下降的趋势[6]。 很多研究分别提出不同的假设条件来解释汇率传递效应的下降趋势。Taylor认为，通货膨胀盯住策略提供了一个稳定、低通货膨胀的环境，从而使汇率波动所带来的成本上升幅度出现了下降趋势[7]。Devereux和Yetman认为，当经济体处于高通货膨胀阶段时，保持价格不变所支付的成本往往大于调整价格所导致的菜单成本，这意味着汇率传递效应与通货膨胀呈同向变化趋势；而进入1990年代以来，大多数工业化国家均处于一个低通货膨胀、稳定的经济环境中，因此汇率传递伴随着通货膨胀水平的下降而出现下降趋势[8]。Dornbusch则认为，汇率传递的下降趋势主要源于市场竞争条件的完善[9]。Marazzi和Sheets认为，中国在贸易市场中的直接竞争或者其带来的潜在威胁使得其他国家的出口商在改变其产品价格（美元标价）上的积极性越来越低，或者说越来越犹豫。Oliver认为多边公司的大量出现（如跨国公司）使得许多商品定价采用公司内部转让策略，公司内部转让定价对汇率变动的敏感性非常低，并最终使得汇率传递效应逐渐下降[10]。Campa和Goldberg认为，汇率第一阶段传递效应的下降主要是因为进口贸易结构发生了变化，由于很多国家的进口由原来的能源与原材料进口逐渐向更具差异化的制造品进口过渡，而后者相对于前者对汇率变动的敏感性更低，因此，汇率波动的传递效应呈现出下降的趋势。贸易品生产要素的投入组合也可以解释汇率传递的下降现象。Engle通过研究发现，贸易品成本组成部分（例如非贸易服务的劳动力成本）也是导致汇率变化不能完全传递到消费者价格的原因之一。进口品在本国的售价包括了来自于本国服务业的增加值，主要有运输、批发与零售环节。这些非贸易服务价格的刚性使得汇率波动对国内消费价格的影响有所减缓[11]。 三、汇率传递第一阶段研究 （一）分析框架 本文使用以下标准模型来评价汇率传递的程度： IPIt （FWPI）α1（EXR）β，α≥0，β≤1 （1） 式（1）中的IPI表示进口品的国内价格指数，FWPI表示外国批发价格指数，EXR表示人民币名义有效汇率。在此设定下，当β 1时，表明存在完整的第一阶段传递效应。 为了估计参数β，需要将式（1）进行对数线性化，对数转化的结果为： ipit φ+αfwpit+λexrt，-1≤λ -β≤0，0≤α≤1 （2） 式（2）