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PAGE 硕士学位论文开题 文献综述 研究课题极值理论在股指期货保证金 设定中的应用 研究生姓名 郭丽芬 学 号 2010304310114 专 业 应用数学 导师姓名 孙志宾 2011年 文献综述由研究生填写，一式二份（学院，研究生部） 极值理论在股指保证金设定中的应用 文献综述 保证金作为期货合约履约的保证，在保障期货市场正常运行中发挥着重要的作用。保证金水平的大小是决定期货市场是否成功的重要因素。如果保证金水平过高，交易成本会增加，这样的市场不能吸引投资者，市场流动性较低。相反，如果保证金水平设计过低，违约风险发生的可能性上升，将对整个市场的利益造成损害。因此，保证金水平高低将会对交易风险及市场流动性两方面产生重大影响，同时，股指期货作为特殊的期货商品，它具有期货商品的一般共性，又有其自身的性质。与一般商品期货一样，交易股指期货对交易所来说将面临会员的违约风险，对会员来说既面临客户的违约风险，还面临市场风险，对投资者来说主要面临的是市场的价格风险。与一般商品期货不同的是，股指期货有一个规模庞大、流动性强、信息集中、电子化交易的现货市场。这个特点决定了股指期货市场参与者所面临的风险具有更加不可估计与预测、损失的数额可能特别巨大、风险会在两个市场甚至整个金融体系中传染等一系列特征。因此，当前研究股指期货交易风险控制是一个具有重大理论与实践意义的课题。 1 影响期货保证金设置水平的因素 1.1 违约概率 保证金是减少期货违约风险的主要工具，违约概率小，保证金水平应该低，反之就高。Figlewski(1984)计算了保证金账户为负的概率，通过计算保证金低于维持保证金水平的概率，然后计算在保证金追加的期限内账户变、成负数的概率，判断指数期货的保证金是否合适。Craine(1992)指出，每一次投资者被要求追加保证金时，投资者都有权选择违约，如果先前缴纳的保证金与指数头寸净值之和为负，那么投资者将倾向于违约，因此投资者拥有的可能选择违约的权利可以看成购买了一个卖出期权的多头，或买入期权的空头，而且是免费的，合理的保证金系统应该提高保证金直至这个期权的价值为零。进一步使用了1987年10月至1989年10月的SP500指数期货的数据，运用B-S期权定价公式计算了这个违约期权的价值，结果发现在大部分时间内，其价值均为零，只有临近交割期的几天才为正，说明该保证金是合适的。 1.2持仓的机会成本 Dusak(1973)认为，期货合约持仓的机会成本是整个合约的全部价值，因为“购买期货合约就像依靠信贷买资本资产一样，只是此时的资本资产是货物”。Anderson(1981)认为，由于交易者从其保证金账户可以收取利息，所以存储保证金的机会成本是零，就是说保证金水平的改变不会影响交易的行为。Black(1976)认为机会成本是零，理由是存在每日盯市制度，合约的盈亏每日进行清算，所以合约相当于每日重新签发。Telser、Yammey(1965)以一种不同的方法研究了机会成本，认为即使保证金账户产生利息，交易者也会因为保证金要求的变动而改变投资组合。国库券是高流动性资产，作为投资者预防性资产，可以用来应付紧急事件或抓住突然出现的盈利机会，当用来支付保证金时，因为不能用于其他用途，便不再是预防性资产，因此保证金确实增加了成本。Fisher和Goldberg(1986)认为交易者通过最大化自身效用函数选择是否违约，高保证金降低这一选择权的价值，从而构成交易者的机会成本。 1.3 市场的流动性和波动性 大部分研究表明:保证金水平与交易量和持仓量呈负相关关系。Hartzmark(1986)利用芝加哥期货交易所与芝加哥商业交易所在1977年7月至1981年12月其间商品与金属期货保证金变动的交易数据进行实证，观察保证金变动前后数个交易日平均未平仓合约数与交易量，结果发现，未平仓量与成交量多次受到保证金水平的影响产生反向变动。Fisher和Goldberg（1986）利用芝加哥期货交易所所有商品期货和金属期货合约在1972年至1978年的交易数据，分别对未平仓合约数与交易量进行实证分析，发现保证金规定对于期货市场较近月份未平仓合约数的影响负相关，而保证金要求变化增加10%，未平仓合约数只减少0.3%至0.5%。保证金规定对较远月份未平仓合约数影响很小，他们认为，大多数较远月份交割的合约由避险者持有，保证金水平的变化对其持有意愿冲击不大。 Hartzlnark(1986)检测了保证金的变动与期货合约波动性的关系，结果发现两者的相关性很低，他认为这是由于保证金的变动