股市剧烈波下的羊群行为探究.doc

2009年全国大学生统计建模大赛 股市剧烈波动下的 羊群行为探究 ——基于上证股票的实证研究 周梦荃，赖博彦，徐 律 2009-09-29 股市剧烈波动下的羊群行为探究 ——基于上证股票的实证研究 北京大学 周梦荃 赖博彦 徐律 摘要：本文在CH模型的基础上，提出采用横截面相对离散度(CSRD)方法，对我国股票市场在股市剧烈波动时期是否存在羊群行为进行了实证检验。结果发现在我国股市一直存在一定的羊群行为，且在下挫行情中的羊群行为比上涨行情中显著。而在同一行情中，低收益点的羊群行为又比高收益点显著。另外，作者还采用行业板块进行了辅助检验。对上述结果的原因，作者进行了简要分析总结。 关键词：羊群行为；股市波动；横截面相对离散度 引言 中国的资本市场是一个新兴的市场，信息不对称，投资者心理不成熟等成为了其主要特点。尤其2006年-2009年，中国股票市场经历了前所未有的大幅波动。自2006年3月起，我国股市一路“高奏凯歌”，直至2007年10月16日上证指数报收6124点。但自此之后，股市随即重度下挫，几经调整，于2008年10月28日达到了最低的1664点。进入2009年，股市又开始回升，其是否会进入新一轮的大幅上扬和下跌成为待解之谜。股市的大幅上涨所带来的财富吸引了大量的缺乏经验但投机心理极强的中小投资者，而股市大幅下降又可能将这些投资者套牢在股票市场中。由于这些投资者自身的特点，他们极有可能采取追涨杀跌的跟风行为，中国股票市场羊群行为很有可能由此加剧。而另一方面，经历了大起大落的投资者也有可能会吸取其中教训，目前中国股票市场的羊群行为是否会出现缓和，这也成为值得关注的问题。 所谓羊群行为是指在金融市场中，投资者不是根据自己所获得的信息做出理性判断，而是忽略这些信息与判断，采取与市场其他投资者，或者权威投资者相同的投资策略。为解释这一行为运行机制，学者们提出了很多理论，如声誉理论，不完全信息理论等。这些理论均在寻求适当的原因和条件来解释这一与传统理性投资理论相悖的行为模式。 国内外对于羊群行为的实证研究起步比较晚，于90年代开始开展。其主要的研究方向分为：一是以基金等机构投资者为研究对象，通过考察其投资决策检验是否存在羊群行为；二是通过资产收益率的分散度的考察研究整个市场范围内是否存在羊群行为。 Lakonishok, Shleifer和Vishny（1992）开创了较为经典的LSV方法，其检验思路为以基金投资者同时买卖某种资产的平均趋势为测度指标考察投资者们是否独立决策。他们以1985-1989年美国的769种基金为研究对象，发现这些基金并没有显著的羊群行为，但在小盘股的交易方面具有轻微的羊群行为。[1] 在LSV方法的基础上，Wermers（1995）在研究美国1974-1984年间274个共同基金的投资组合变化时提出了PCM方法，该方法克服了LSV方法仅考虑交易者数量而未考虑股票买卖数量的缺陷。换言之，PCM方法是用基金投资者的所有资产组合中各股票加权的同方向变化程度来度量羊群行为。[2] 另外，施东晖（2001）简化了LSV方法，采用了一种相对简单的指标——羊群行为度来衡量羊群行为。该指标测度了买卖某种股票的所有基金中，采取相同买卖行为的基金比例。其用这一方法对1999年一季度至2000年三季度中国投资基金进行分析，认为国内市场存在显著的羊群行为，其羊群行为度随公司流通股本的增加而增加。在符合国家产业政策、具有良好发展前景和较高盈利水平的电子通讯、等行业存更高的羊群行为。[3] 这一类检验方法主要针对基金管理者，很难从整个市场的角度来检测投资者是否存在羊群行为，也无法对股市剧烈波动时期市场投资者的羊群行为进行检验。 因此，除了上述采用投资决策检验的方法外，学者们还常采用了分散度检验来对整个市场的羊群行为做出检验。具体而言，主要分为CH法和CCK法。Christie和Huang(1995)提出了CH方法，即利用市场分散度指标——横截面收益标准差（Cross-Sectional Standard Deviation of Returns，简记为CSSD）的变化与市场波动之间的关系进行检验。具体而言，该方法检验的是市场发生较大波动时期个股收益与市场收益是否一致。通常认为，市场发生较大波动时，市场压力增大，此时更容易发生羊群行为。而如果存在羊群行为，则投资者遵循市场舆论，于是个股收益率将不会偏离市场收益率过远。因此，市场压力期的CSSD相较非压力期会下降。[4-5] Chang，Cheng和Khorana(2000)提出了CCK方法。该方法用个股收益率相对市场收益率的横截面绝对偏离度（Cross-Sectional Absolute Deviation of Returns，简记为CSAD）替代CH方