平衡的艺术-券商借壳上市的利益安排..doc

平衡的艺术 —券商借壳上市的利益安排 东方高圣投资顾问公司 王辉 指导人：张红雨 伴随着股市的空前盛景，过了四年苦日子的券商终于赚了个盆满钵满！在大多数券商还在计算下一年收入如何翻番时，少数先知先觉者已经开始筹谋利用迅速发展的资本市场加速自身的发展了。 2006年9月26日，S延边路正式发布公告，称将以新增股份换股吸收合并广发证券股份有限公司。在广发证券吃了第一口螃蟹后，跟风的券商比比皆是，有借壳上市传闻的券商一度达到20多家，真是“你方尚未唱罢，我方已然登场”。 表1 券商借壳统计 证券公司 借壳对象 公告时间 状态 广发证券 S延边路 2006年9月26日 方案已通过股东大会决议 国金证券 S城建投 2006年10月14日 方案已获证监会批准 国元证券 S京化二 2006年12月18日 方案已通过股东大会决议 东北证券 S锦六陆 2006年12月30日 方案已获证监会有条件批准 海通证券 都市股份 2006年12月30日 方案已获证监会批准 长江证券 S石炼化 2007年1月24日 方案已通过股东大会决议 首创证券 S前锋 2007年1月24日 方案已通过股东大会决议 各个券商在借壳上市中采用的借壳方法万变不离其宗，更精彩的则是在整个过程中各方利益的平衡与安排。本文将对7个券商借壳方案中各方的利益平衡进行分析和点评，以飨读者。 广发证券借壳S延边路 交易过程图 其他安排 延边公路其他非流通股股东为获得其所持股份的上市流通权，其他非流通股股东同意按每10股缩为7.1股的比例单向缩股。缩股完成后，其他非流通股股东持有的股份将减少为422.3217万股。 交易分析 A．吉林敖东药业集团股份有限公司既是延边公路的控股股东，又是广发证券的第二大股东，且和第一大股东辽宁成大所占股份相差无几，而吉林敖东和辽宁成大本身又都是上市公司。这种状况下，吉林敖东和辽宁成大可以从多方获利，基本上是自导自演了一场大戏。 B．在本次交易中，吉林敖东作为S延边路的原控股股东，以付出S延边路46.15%股权的代价首先获得了原S延边路的全部资产、人员，这一笔交易从账面上看至少就赚了一倍；其次还获得了广发证券提供的4000万元补偿，这是真金白银的报酬，并非纸上富贵；其三，吉林敖东本身的股票价格从2006年10月31日的16元钱增长到2007年5月16日130元，8个月时间，其市值增长为原来的10倍左右。 C．对于S延边路的其他股东来说，S延边路的股票价格在2006年4月到2006年10月中旬停牌时，价格从4元多涨到近12元，股东财富增长将近3倍，如果在广发证券借壳成功后，可以预计其股价的上涨空间会进一步打开。 D. 对于借壳上市的广发证券来说，其权益损失有两个方面，第一，支付了4000万元给S延边路的原控股股东吉林敖东；第二，S延边路在回购并注销原控股股东的84,977,833股后，剩余股东的股份数为9740万股，而广发证券注入S延边路后，获得2,409,638,554股，则全部股份为2,507,038,554，广发证券原股东的股东权益被摊薄3.89%，按广发证券注入资产的净值2,847,865,098.22元计算，广发证券原股东权益摊薄损失约为1.11亿元。综上，广发证券原股东在借壳上市过程中共损失1.51亿元。 但其借壳后，获得的2,409,638,554股延边公路的股份，仅按照5.43元计算，其市值就为130.84亿，与原来的资产净值28.48亿相比，增值约4.6倍，若按照S延边路停牌价格10.55计算，其市值为254.21亿元，增值8.9倍，若S延边路复牌后，价格必然会继续飙升，广发证券的市值将增值数倍。 E．事实上，前面所述价值体现还多为纸上富贵，而作为广发证券两大股东吉林敖东和辽宁成大的流通股东才是最大的利益获得者。由于吉林敖东、辽宁成大均为上市公司，其股价随着广发证券借壳一事，均已经增长了数10倍，两家上市公司的流通股东真正体验了一回被幸福砸晕的感觉。 国金证券借壳S成建投 交易过程图 其他安排 A．九芝堂集团承诺：自政策法规允许成都建投申请发行新股之日起十八个月内，九芝堂集团负责协调，促使国金证券整体上市。若该承诺未实现，则九芝堂集团向流通股股东赠送137.5万股。 B．九芝堂集团承诺：如果未来经营净利润达不到预测的约1亿-1.5亿元时，九芝堂集团用现金弥补其差额。 交易分析 A. 在此次券商借壳上市中，国金证券借壳S成建投让人叹服的是其交易速度带来的价值。在2007年年初股市最狂热的时候，当其他的证券公司还在苦等方案获批的时候，当其他的壳公司还在遥遥无期的停牌时，国金证券的方案就获得了批准，进而S成建投也开始复牌后的狂飙，而目前已经开始向证监会报送吸收合并国金证券剩余48.24%股权的方案了