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中美高收益债券市场发展对比 　　【摘要】成长于80年代美国的高收益债券市场是资本市场重要的组成部分，其不仅丰富了融资渠道同时也充分满足了风险偏好性投资者的需求。我国于2012年建立中小企业私募债，成立属于中国的“明日之星”高收益债券市场。然而，相比于美国的高收益债券市场，我国高收益债券市场从市场规模到市场活跃度等均有较大差距。本文梳理美国和中国的高收益债券市场的发展历程，分析两个市场的异同，借此窥探中国高收益债券市场未来的发展趋势。 　　【关键词】高收益债券 美国144A规则 债券市场 　　一、高收益债券的概念 　　高收益债券（high yield bond），在美国称之为垃圾债（junk bond）。是指评级较低，穆迪评级低于Baa，标准普尔评级低于BBB级的债券，收益率通常比高评级债券和国债更高。而在我国，由于资本市场还处于发展的初期，高收益债券没有官方严格意义上的定义与标准。只是市场一般将AA-级以下的债券成为高收益债券，市场判断的依据主要是因为AA-级债券风险较大，而且上海证券交易所规定AA-级及以下的债券无债券质押资格，这造成这类债券流动性较低，风险溢价和违约风险较高。因此，我国金融市场投资者普遍认为债项评级在AA-级以下的债券为高收益债券。 　　二、美国高收益债券市场 　　（一）发展历程 　　目前世界上最大的高收益债券市场在美国，美国也是高收益债券市场的起源国。早在1977年美国德克萨斯国际公司发行了第一只垃圾债。随后在20世纪80年代兼并与收购狂潮中，高收益债券市场进入了一个快速发展的阶段。其中，最具代表的是由垃圾债之王迈克尔米尔肯（Michael Milken）所主导的垃圾债券发行和分销市场，他的创新使得高收益债不仅仅只在二级市场进行折价交易（原来的优质债券因公司危机而降级为垃圾债券――“堕落天使（fallen angels）”），同时也开始涉及一级市场的直接发行。令人遗憾的是，大量的高收益率债券被用于支持小公司进行恶意收购或“绿票讹诈”（green mail）。80年代后期，政府采取一些措施打击米尔肯及其倡导的高收益债券。1989年，米尔肯入狱，其所在的德崇证券宣告破产，高收益债券市场逐渐走向低迷。90年代中期，随着华尔街的大型公司进入高收益率市场，他们再次进行金融创新将高收益债券市场用于私募股权投资和证券化，高收益债券重新进入了稳步发展阶段。进入21世纪以后，随着经济的持续繁荣，高收益债券市场的规模出现了明显的增长。 　　（二）发行规模 　　数据来源：Wind。 　　目前，美国高收益债券的市场存量约为1.39万亿美元，约占全球存量高收益率债券规模39.66%左右；从历年发行规模走势来看，印证了上文所说美国高收益率债券市场的发展历程并非一帆风顺。从2000至今的长期趋势上看，高收益债的市场规模逐渐扩大，但不同年份之间发行数量和发行金额的增长率存在较大波动。其中，2003年出现较大幅度的跳跃，发行数量较2002年激增115%至571只债券，发行金额也比前一年增长124%，为1330亿美元；2005年市场没能维持进一步扩展的趋势，发行规模出现较大幅度的下降，其中发行数量较2004年减少了201只；2008年受到金融危机的影响，发行数量由2007年的341只债券下降至146只债券，而发行金额也跌至2002年以来的最低点，即750亿美元。 　　（三）发行制度 　　目前，美国高收益率债券发行的方式主要有两种，一种是公开发行，另一种是根据144A规则发行。前者发行的高收益债券需向SEC（美国证券交易委员会）注册并遵守严格的信息披露制度。后者从1990年以后放宽了非公开发行债券的转售限制，可在私募市场进行发行和交易。因此，144A规则为现阶段美国高收益债券发行的最主要方式。 　　（四）交易方式 　　高收益债券由于其信用等级较低，比较适合在场外交易。尽管部分高收益债券在交易所发行和交易，但目前大部分美国的高收益债券主要在场外市场进行交易，并执行做市商做市规则。 　　（五）发行等级和期限分布 　　目前美国高收益债券中的等级分布以B――BB级为主，合计规模占总体的80%左右。在发行期限上，10年期以下的债券占到市场的63.59%。其中，5～10年期限占比46.80%左右。 　　（六）投资者类型 　　美国高收益债券市场中机构投资者投资份额达95%以上，主要包括保险公司、高收益共同基金、养老基金、股权和收入基金、投资级基金、债券抵押债务凭证和外国投资者等多种类型的机构投资者。个人投资者则通过购买高收益债券共同基金间接地参与这个市场。 　　三、中国高收益债券市场 　　（一）发展历程 　　改革开放以来，经过30多年经济的高速发展，我国的国民财富急剧增加，市场整体的风险承受能力也有了较大的