中金公司-G20紙上谈兵,QE2加剧市场风险,欧债危机重燃-101114.docVIP

G20纸上谈兵，QE2加剧市场风险，欧债危机重燃 刘奥琳、林暾、朱一平、周洪礼、胡伟俊 2010年11月14日 要点： G20纸上谈兵，无实质性进展，对市场影响甚微 美国强调汇率问题，但它与新兴市场间巨大的经济利益冲突，令任何有实质意义的条款都难以达成。G20峰会上美国强调汇率问题，意在（1）找些新兴市场作为本国经济失衡的替罪羊，从而转移国民对于内部政策问题的关注；（2）逼迫他国汇率升值，有助美国扩大出口。但参加G20的大多数国家都反对美国将全球不平衡简单归结于汇率问题，使G20首脑会议毫无实质性进展。 美国QE2上周正式启动，市场风险可能加剧 美联储每月投放约1,050亿美元购买美国国债（月发行量的60%），对国债投资者的挤出效应大于QE1。QE2的财富效应越大，投资者的通胀预期将来得越快。最大的市场风险将来自于美国试图退出QE政策之时。 QE2使国家间货币竞相贬值的概率上升，并可助长资产泡沫，使新兴市场的政策敏感性升级。量化政策已加速长期基金流入新兴市场。新兴市场亦已采取升值，加息，资本控制等多方面政策以应对通胀和资产泡沫风险，力度之大前所未有。即使如此，目前许多国家的实际利率仍为负值（如印度、韩国、泰国、越南），绝大多数国家的实际利率仍低于10年均值。新兴市场难以单靠汇率升值来抵消量化政策的影响，进一步加息的概率已普遍上升。 受经济减速、财赤上调、融资剧增的三重困扰，欧债危机重燃 我们数月前预测的欧元区经济减速已成现实。3季度GDP环比增速大幅放缓至0.4%（2季度1%）。其中，德国经济增速下降超预期（从2.3%降到0.7%），主要受出口大幅减速影响，而同时希腊经济收缩尚未见底，爱尔兰仍在零点徘徊。预计欧元区经济增速在今后两个季度仍将放缓：4季度环比增速0.2%，2010全年增长1.4%；2011年1%。 市场重显对PIIGS国家经济前景及减赤目标的忧虑，PIIGS融资困境加剧。本周希腊将面临一系列市场检验，预计其国债风险将更趋严峻：Eurostat将可能上调希腊2009年的财政赤字从GDP的13.6%至15.3%，市场抛售PIGS国债的风险不可低估；2011年的财政预算将在议会公布，其中有45亿欧元（2%GDP）的补充减支计划以取得IMF继续贷款，但市场将怀疑如何实施这么大的减支计划；本周二，希腊有3亿欧元的13-周国债融资，预计高利贷不可避免。 GDP收缩使希腊、爱尔兰等国的减赤努力失败，债务危机的感染效应有可能再现。上周，爱尔兰、葡萄牙10年期国债收益率连创历史新高，一度高达8.9%和7.04%，希腊国债收益率也逼近5月7日的历史高峰水平。 然而，面对债务风险恶化，及2011年即将到来的债务融资高峰，欧盟与欧央行的应对措施目前十分的不明朗。明年1季度，希腊、爱尔兰分别将面对相当于其GDP10%和5%的再融资需求。因而，国债风险可快速蔓延。PIGS的GDP增速前景悲观，如无EU、IMF和ECB的进一步实质性介入，目前的高利贷融资趋势不会改善，只会恶化。欧洲银行、保险公司、退休基金等正面临着巨大风险。我们预计2011年，PIGS的债务重组已难避免，投资者将承担部分“hair cut”。 在以上背景下，欧元兑美元将可能出现贬值趋势（1.3-1.35区间）。美元指数上周升值2.0％，至78.1水平（9月至今贬值了5.4％）；其中，兑欧元升值2.4%，至＄1.3691。 G20纸上谈兵，无实质性进展，对市场影响甚微 美国强调汇率问题，但它与新兴市场间巨大的经济利益冲突，令任何有实质意义的条款都难以达成。G20峰会上美国强调汇率问题，意在（1）找些新兴市场作为本国经济失衡的替罪羊，从而转移国民对于内部政策问题的关注；（2）逼迫他国汇率升值，有助美国扩大出口。但参加G20的大多数国家都反对美国将全球不平衡简单归结于汇率问题，使G20首脑会议毫无实质性进展。 QE2上周五正式启动，近期市场风险可能加剧：首先，QE2只解近渴，不解远虑，不能持续提高GDP增速。其次，QE2增加了本国资本市场的不确定性：上周股市明显回落（S＆P500下跌2.2%），国债收益率回升（2年期国债收益率升17个基点至0.50%），弱势美元同时导致国家间货币战的可能上升。第三，QE2已导致新兴市场政策敏感度升级，助长了新兴市场资产泡沫。 新兴市场采取升值，加息，资本控制等多方面政策以应对QE2，力度之大前所未有。本周越南宣布加息100基点至9%，预计下周韩国将重启加息。即使如此，目前许多国家实际利率仍为负值（如印度、韩国、泰国、越南），绝大多数国家实际利率仍低于10年均值。新兴市场并不能完全抵消量化宽松政策的影响，最大的风险来自可能来自于美国试图退出QE政策之时。 从实际利率方面看，越南高达9.7%的通胀使其实际利率仍为负；韩国的负