“10号文”海外上市的影响.docVIP

境外上市（五） “10号文”对企业海外上市的影响 ? 王方剑 ? ? 2006年8月8日，商务部等六部委联合公布了《关于外国投资者并购境内企业的规定》，并已经于2006年9月8日起施行。在业内，此《规定》由于是第10号文件而被通俗地称为“10号文”。 除了对国内创业投资基金的退出带来不小影响之外，这个规定严格限制、规范了境内企业以“红筹方式”在境外上市，这是10号文对企业海外上市的最大影响。（注：“红筹方式”，即造壳上市，一般指境内企业实际控制人以个人名义在开曼群岛、维京、百慕大等离岸中心设立特殊目的公司（壳公司），再以境内股权或资产对壳公司增资扩股，并收购境内企业的资产，以境外壳公司名义达到曲线境外上市的目的。） “10号文”是在三年前《暂行规定》的基础上进行修改和细化。2003年3月7日，外经贸部等部委联合发布了《外国投资者并购境内企业暂行规定》（以下简称《暂行规定》），并于2003年4月12日起施行。在实践中，《暂行规定》逐渐暴露出规范不明确、操作性不强的缺陷，从其的实施情况来看，《暂行规定》并没有发挥应有的效力。 本来应该变得越来越活跃的国内中小企业海外上市活动，在“10号文”实施后又进入一个相对的“沉闷期”，中小企业不得不把目光投向国内的深圳中小企业板和创业版。 ? “10号文”对企业境外上市的限制 ? 　　在“10号文”中，最引人注目的就是国家对于中小企业海外上市的限制。“10号文”新增了第四章，此章一是明确规定了外国投资者可以以股权作为支付手段并购境内公司，并规定了以股权并购的条件；二是在第三节对“特殊目的公司”进了“特殊的规定”。这两点把我国现阶段中小企业海外上市的两种主要方式：买壳上市和造壳上市，分别进行了限制。 海外上市的主要方式有二：海外直接上市和海外间接上市。计划海外直接上市的境内企业，首先向中国政府有关部门和中国证监会提出申请，获准后进行股份制改造，在经过证监会复审，同意后才能向上市地的主管机关提出证券注册申请和准备注册登记表。海外直接上市模式的国内审批程序十分繁杂，时间成本大，易丧失上市时机。对于广大的中小企业来说，这种模式是不太适合的。 而海外间接上市基本上可以规避国内审批标准和监管要求，操作周期短，灵活性强。所以中小企业海外上市的模式主要是海外间接上市，包括买壳上市和造壳上市。 “10号文”给企业在海外买壳上市加上了一个“紧箍咒”。“10号文”在第二十九条规定了作为支付手段的股权的条件，其中第三个条件就是“境外公司的股权应在境外公开合法证券交易商场（柜台交易市场除外）挂牌交易”，而OTCBB是场外证券交易行情招示板市场，也即此市场上的股权被“10号文”明确排除在外。中小企业再要去OTCBB购买目标壳公司，在壳公司的反向收购中，就只能使用现金这一种方式支付并购对价，而且当收购金额达到一定数额的时候（鼓励类、允许类的1亿美元以上，限制类的5000万美元以上），要由商务部进行审批，低于这一数额的，由省级商务主管部门审批。这就增加大了中小企业海外上市的难度和成本，买壳上市模式的低成本和间接的优势无法体现。 在“10号文”出台之前，红筹上市只是需要外汇分局、外汇管理部申请办理境外投资外汇登记手续，和在将其拥有的境内企业的资产或股权注入特殊目的公司，或在向特殊目的公司注入资产或股权后进行境外股权融资，就其持有特殊目的公司的净资产权益及其变动状况办理境外投资外汇登记变更手续。 “10号文”把红筹模式细分为了两种方式，一种是现金收购，一种是跨境换股。对于不同的方式，企业所需经过的审批程序是不一样的。 “10号文”最大的变化就在于对跨境换股这一红筹模式的详细规定和严格限制。（注：跨境换股是指，境内公司到境外设立特殊目的公司，特殊目的公司再用股权作为支付手段收购境内公司，将境内权益装入特殊目的公司，再用特殊目的公司去境外上市，从而实现境内权益海外上市的目的。）按照“10号文”规定的流程，跨境换股方式涉及到的审批与登记部门有4个，包括商务部、外汇管理局、工商局和证监会；从设立SPV一直到获得正式的各种证书，审批与登记的次数有8次。 多达8次的审批与登记，实质上是控制了“红筹上市”的主要关键环节。对于本来想借外汇管理局“75号文”（《国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》）的东风到海外上市的中小企业，无疑是一个限制和打击。 在设立了多重审批程序的同时，还规定了批准证书的“1年内有效”期限，这导致公司必须保证在一年内海外上市成功。上市过程是一个充满了不确定因素的程序，1年的期限对谋求海外上市的公司是一个极大的挑战。 对于现金收购的方式，我国监管机构还是比较宽容的，干预较少；而对于跨境换股，企业要面临复杂和严格的审批程序，由于跨境换股在中国是一个新生事物，因此，监管层对此显