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终极控股股东卷入、两权分离与避税战略风格 　　摘要：基于第二类代理问题和终极控制权理论的视角，本文就民营上市公司选择激进或是保守避税战略的形成动因，以及避税战略影响公司价值的内在机理这两个问题进行了理论分析与实证检验。研究发现：终极控股股东卷入程度越低、控制权与现金流权偏离程度越高，上市公司避税战略风格越趋向于激进；避税战略风格越趋向于激进，上市公司终极控股股东实施攫取控制权私利的掏空行为的动机越强烈，这将显著损害公司的业绩和降低公司的价值。 　　关键词：控股股东卷入；两权分离；避税战略；大股东掏空 　　中图分类号：F812 文献标识码：A 　　一、引言 　　现有有关企业避税的研究主要以股权分散治理模式下股东与管理者之间的第一类代理问题为逻辑基础，从管理者自利角度对企业避税的形成动因进行理论分析与实证检验。研究发现，机会主义的管理者倾向于利用复杂不透明的避税交易掩盖或实施自利行为，从而达到其攫取个人私利的目的（Cheng and Warfield，2005；Desai and Dharmapala，2006； Desai et al.，2007）。然而，近20年来，世界范围内越来越多的经验研究表明大多数公司中存在着控制性股东（La Porta et al.，1999）。在股权集中的治理模式下，由于公司所有权和控制权性质差异所导致的现金流权和控制权分离，处于控制地位的大股东在同外部中小股东按持股比例共享现金流收益的同时，基于参与监督回报（Shleifer and Vishny 1986）、控制权经济价值索取（Barclay and Holderness 1989）等多维利益的驱动，通常会采用金字塔式的股权结构获取并独占大幅超过现金流价值的控制性经济资源（Claessen et al.，2002），以攫取高于其所持股份比例的额外收益，即控制权私有收益。Demsetz（1985）、Shleifer and Vishny（1997）、Pagano and Roel（1998）等均发现控股股东通过内部转移定价、非公允关联交易等手段将资源从公司向控制性股东转移，攫取高于其所持股份比例的额外收益，即控制权私有收益的证据。在我国，谷祺等（2006）也发现，中国民营上市公司的终极控制人大多采用金字塔控股方式，以便用较小的现金流权获得较大的公司控制权。这样的股权制度安排和控制权模式，客观上为大股东通过资本投资、关联交易等方式获取控制性资源、攫取控制权利益创造了条件。在这种背景下，终极控股股东是否可以通过实施激进的避税活动来获取控制权私利？这是一个急需研究的问题。 　　基于此， 本文从第二类代理问题和终极控制权理论出发， 以中国沪深股票市场2008年至2013年的民营上市公司为样本进行实证检验：（1）终极控股股东卷入程度、控制权与现金流权偏离程度对上市公司选择激进或保守的避税战略具有怎样的影响？ （2）激进的避税战略是否为终极控股股东获取控制权私利创造了条件，从而损害了公司的业绩和降低公司的价值？检验结果表明：（1）终极控股股东卷入程度越低、控制权与现金流权偏离程度越高，上市公司避税战略风格越趋向于激进；（2）避税战略风格越趋向于激进，上市公司终极控股股东实施攫取控制权私利的掏空行为的可能性越大，这将显著损害公司的业绩和降低公司的价值。 　　相比现有文献，本文的贡献与创新主要体现在以下两个方面：其一，首次从终极控制权的视角考察终极控股股东卷入程度、控制权与现金流权偏离程度对民营上市公司避税战略风格的影响，为理解民营上市公司避税战略风格的形成动因提供了一个新的视角；其二，基于上市公司终极控股股东掏空的视角考察避税战略风格的经济后果，为我们理解避税战略风格影响公司价值或业绩的作用机理提供了新的证据，进而为提供有针对性的管理建议提供了一个新的思路。 　　本文其他部分安排如下：第二部分为理论分析与研究假设；第三部分为样本选择与研究设计；第四部分为实证结果与分析；第五部分为研究结论及启示。 　　二、理论分析与研究假设 　　（一） 终极控股股东卷入程度与避税战略风格 　　La Porta et al.（1999）通过对全球最发达的27个经济体国家上市公司的股权结构的研究发现，除美、英、日等国外，其余国家大多存在终极控制股东， 并且这些国家大多是以家族为主要的控制形态。家族企业控股股东财富比较集中，难以通过分散投资降低风险，因而卷入程度较高的家族企业控股股东有动力采取各种方式长时间地监督经理人（Fama and Jensen，1983），这将有效降低股东与经理人之间的代理成本。正是在这种积极监管效应的作用下，公司行为更加符合控股股东的利益，公司价值也得到了较大幅度的提升。比如Maury（2006）、Villalonga and Am