打造区域垄断性的传统媒体服务商.doc

打造区域垄断性的传统媒体服务商 主要结论 关键假设：我们相信，随着“厚报时代”的到来，原有《成都商报》业务仍能保持稳定的发展趋势，在此基础上，全面整合日报集团旗下报章经营业务将进一步拓展公司的发展空间，由此带来的收入及盈利增长则成为了本报告分析、预测的重要前提。 我们与市场观点的不同之处：市场由于博瑞未能取得《成都商报》的广告独家代理权而认为公司缺乏核心竞争力，但我们认为，公司领先的印刷能力以及区域垄断的投递、零售网络构筑了公司的核心竞争力。 估值和目标价格：我们分别使用市盈率比较法和经济利润估值法（REP）对公司价值进行评估，认为25倍的市盈率以及2.5~3倍的REP值应是较为合理的估值范围，对应的目标价格为13.30~16.6元，我们给予其“最优－2”的投资评级。 股票价格表现的催化剂：在今年下半年某一时间可能启动的与某出版集团的合资项目将成为短期公司股价表现的“催化剂”，该出版集团稳定业务资源与博瑞雄厚印刷能力的“结盟”使得这一项目在宣布之初便能拥有可靠的盈利预期。 风险提示：日报集团通过博瑞传播整合旗下媒体业务已进入具体的实施阶段，但整合时间表的不确定性仍将对投资该股带来一定的风险；此外，目前相对较差的市场流动性也将构成该股的风险之一。 业绩预测和估值指标 2003 2004 2005F 2006F 2007F 主营业务收入(百万元) 346.9 398.0 499.9 595.8 651.0 净利润(百万元) 55.1 67.2 87.5 106.3 122.9 每股收益(元) 0.30 0.37 0.48 0.58 0.67 市盈率(X) 31.29 25.61 19.69 16.21 14.02 每股净资产(元) 1.72 2.03 2.32 2.73 3.20 市净率(X) 5.48 4.65 4.08 3.47 2.95 EV/EBITDA(X) 11.83 13.42 10.56 8.65 7.22 ROIC(%) 24.59% 18.59% 24.85% 23.16% 22.07% ROE(%) 17.5% 18.3% 21.0% 21.9% 21.5% 股息收益率(%) 0.57% 0.00% 2.03% 1.85% 2.14% 数据来源: Wind资讯 光大证券研究所 目 录 投资要点 4 行业背景分析 6 买壳上市与洗壳转型－－稳步推进的资产重组 8 战略定位－－传统媒体服务商和跨媒体内容供应商 12 广告业务－－资源整合，市场化运作 16 投递配送网络＋零售终端－－渠道为王 22 印刷业务－－公司的核心竞争力 29 其他业务－－有限多元化的思考 34 SWOT模型分析 36 财务分析 37 盈利预测 39 估值与投资评级 42 风险 44 附录：公司概况 46 插图 图1.中国广告业营业额及增长（1990~2003） 7 图2.中国广告行业营业额（1987~2003） 7 图3.中国报章广告额及其增长 8 图4.博瑞传播主要盈利指标变化（1998~2004） 9 图5.稳步推进的重组过程 10 图6.博瑞传播各项收购资产收益率与公司资本成本（WACC）比较 12 图7.成都日报集团下属报刊经营业务分析 14 图8.博瑞广告来自于成都商报的广告代理量及广告收入分布（千元） 17 图9.投递业务与配送业务的毛利率变化（2001~2004） 23 图10.博瑞传播区域垄断的投递零售网络 24 图11.《成都商报》、《成都日报》和《成都晚报》发行量变化（2001~2008E） 25 图12.印刷业务收入组成及其增长变化（2002H1~2004H2） 31 图13.《成都商报》印刷和新闻纸销售收入变化对比（2002H1~2004H2） 32 图14.全球主要媒体经营上市公司价值矩阵 43 图15.博瑞传播股东人数变化 45 图16.博瑞传播股权、主要资产架构 47 表格 表1.博瑞传播与赛迪传媒、东方明珠收购股东资产对比分析 11 表2.博瑞传播广告资产分布 16 表3.博瑞传播来自《成都日报》的广告收入（2004~2008F） 19 表4.博瑞传播来自《成都晚报》的广告收入（2004~2008F） 20 表5.博瑞传播于《西部商报》合资公司权益变化（2002~2008F） 20 表6.博瑞传播广告业务分析及预测（2001~2008F） 22 表7.博瑞传播发行投递业务分析及预测（2001~2008E） 27 表8.成都通业务分析及预测（2003~2008E） 28 表9.博瑞传播基于投递配送网络业务一览（2003~2008F） 29 表10.博瑞传播印刷及新闻纸销售业务分析及预测（2002~2007F） 33 表11.四川博瑞教育公司利润表主要项目 35 表12