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对企业追加筹资方案的研究 于亦铭 付磊 (华北电力大学 首都经贸大学) 【摘要】本文通过笔者创立的财务风险动态模型及其动态模型的立体图，分别论述了财务风 险函数与每股收益和财务风险函数与资产负债率的关系。认为目前有关文献中关于每股收益 分析法没有考虑财务风险因素的观点值得商榷；认为不存在财务风险较低，(或筹资成本较 低)而每股收益较高的追加筹资方案；认为财务杠杆系数公式中债务利息不能揭示企业的资 产负债率：认为企业在特定条件下存在适度负债点。 【关键词】追加筹资 财务风险 每股收益 适度负债 引言 目前对企业投资或追加筹资决策引发的财务风险的研究，普遍存在的一种共识，即公司 举债越多，资产负债率越高，每股收益的变动幅度也就越大，公司的财务风险也随之增大。 因此，公司的决策应当依据财务杠杆原理，通过积极利用财务杠杆效应为股东创造最大的价 值。现代企业优序融资理论的主要观点之一，也认为由于企业所得税的节税利益，债务融资 可以降低企业的融资成本，增加企业的价值，即负债越多，企业的价值越大。但是，随着企 业负债比例的提高，由债务上升而形成的企业风险和费用增加，企业陷入财务危机甚至破产 的可能性增加，从而导致企业价值下降。因此，企业最佳融资结构应该是在负债价值最大化 与债务上升所带来的财务危机成本之间的平衡点，所以，企业应适度负债，适度负债是维持 企业持续发展的重要条件。(郑荣鸣，2004) 充分利用财务杠杆原理使企业价值最大化的前提，需要对公司投资项目的未来市场有充 分的把握。如果没有把握投资项目的盈利能力，盲目采用举债融资或通过举债追加筹资策略， 提高资产负债率其结果必将使公司因较高的资产负债率，放大了财务杠杆的负面效应，导致 公司亏损越多。(毛付根，2004)公司对投资项目的未来市场有充分的把握，是可以通过科 学的预测加以解决。但如何解决每股收益的变动幅度越大，公司的财务风险也随之增大这一 对矛盾，即财务杠杆这把双刃剑，则足需要我们认真研究和解决的。对此，有的学者提出纵 观全局，适度负债的观点。那么，什么样的负债比例是适度的呢?目前并没有统一的量化标 准，有关文献中对适度负债观点的研究，是通过对我国企业负债经营的现状及策略的调查； 通过对财务杠杆原理和企业负债经营的分析，根据西方国家传统的经验负债比例与我国的国 情的进一步分析，认为我国上市公司公共事业企业的负债规模明显偏小，财务杠杆系数偏低。 另一方面，非股份公司(主要是国有企业)的负债比例明显偏高，基本上处于60％以上，且近 年来绝大部分仍有上升趋势；认为运用财务杠杆，带来的财务风险进行任何定量方法的研究 只是一个理论方法和理想模式。在实务中必须综观全局．根据各种具体情况灵活掌握。(周 苹英，2003；杨桂兰，2005) 另外，有的学者通过我国上市公司资本结构的实证研究，提出对财务风险管理进行研究 的同时也应当把上市公司资本结构的优化作为一项重要课题。(洪乐平，2004)认为，资 本结构中适当的负债率可作为一种担保机制。一般来说高质量的企业对应着高负债率的资本 结构。在．I}：业经营效益较好时，增加负债比率，确定最优资本结构点，即企业价值最大化点。 (陈共荣胡振国，2003) 综合目前学术界对企业财务风险、适度负债等方面的研究成果，可以说对企业如何规避 财务风险，保持适度负债的重要性，已经引起企业决策者的高度关注。 为了进一步探讨企业追加筹资方案的财务风险，寻求企业最优追加筹资方案，确定企业 适度负债点，本文将运用动态函数模型和动态函数模型的立体图进行研究。本文的研究结论 认为目前每股收益分析泫所确定的每股收益无差别点应存在相应的财务风险；认为企业在筹 资决策中不可能期待EPS每股收益高而财务风险低的筹资组合。本文所确定的企业在特定条 件下存在的适度负债点与章之旺等人的研究结论相互呼应。…当出现行业经济下滑时，选择 高杠杆的公司将丧失更大的市场份额和利润。(章之旺，吴世农，2005)同时认为在企业经 1835 营效益较好时。可以增加负债比率，充分发挥财务杠杆作用。 一、财务杠杆动态模型 目前衡量一个企业的财务风险程度是通过财务杠杆系数D儿来表示，财务杠杆系数越 大，表明财务杠杆作用越大．财务风险程度越大；财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越 小，财务风险也就越小