房地产投资信托浅析p9.docVIP

房地产投资信托浅析 在美国，所谓的证券化多半是指资产担保证券，而房地产投资信托则基本上是指透过组成公司的方式，拥有并管理房地产，并不冠以证券化之名。与此相反，在我国台湾，无论是学术界，还是立法界，都达成一致意见，即将房地产投资信托与资产担保证券均视为一种证券化的形式，故分别以房地产证券化与金融资产证券化称之。 笔者认为，无论是美国的认定方式，还是台湾的认定方式，其实质的操作原理基本上是一样的，而且这两种认定方式都承认它们发行的凭证属于证券的范畴，形式上的说法只是传统习惯的沿袭，因此没必要去谈孰优孰劣。就本文而言，为了说明问题的方便，综合了美国的概念和台湾的认定方式，即房地产证券化包括了房地产贷款担保的证券化（Mortgage Backed Securitization, 简称MBS）和房地产投资信托（Real Estate Investment Trust, 简称REIT ）。本文将对REIT作探讨。 一．REIT的概念界定。 　　REIT应当包括两个内容：一个是资金信托，另一个是房地产资产信托。前者是由受托机构依法设立房地产投资信托，向特定人私募或向不特定人公募发行房地产投资信托受益证券，以获取资金，投资房地产、房地产相关权利、房地产相关有价证券及其他经主管机关核准投资的项目，投资者从中获取投资收益。后者则是由委托人转移其房地产或房地产相关权利予受托机构，并由受托机构向特定人私募交付或向不特定人公募发行房地产资产信托受益证券，以表彰受益人对该信托之房地产、房地产相关权利或其所生利益、孳息及其他收益的权利。 　　由此可见，REIT中的资金信托与房地产资产信托是有区别的：　　首先，信托财产和信托性质不同，前者的信托财产是资金；后者的信托财产则是房地产或房地产相关权利，例如房地产抵押权、房地产租赁权等等。因此，前者是信托种类中的资金信托，只是因为投资方向为房地产，所以才列入REIT的范围；后者是真正意义上的房地产信托，这符合信托性质按信托财产分类的属性。 　　其次，信托的当事人不同。前者属于自益信托，即投资者既是委托人又是受益人；后者通常归于他益信托，即委托人与作为受益人的投资者往往不是同一个人，少数情况下，委托人可以成为受益人中的一个（不排除委托人到证券市场上购买受益证券，成为受益人的情况）。 　　再次，投资目标的确定性不同。虽然两者的投资目标均为房地产项目，但是后者更具确定性，为委托人所委托的特定房地产项目；而前者投资的项目往往是不确定的，它可以自由选取房地产项目。 　　最后，信托机构的操作流程正好相反。前者是先募集资金再投入房地产；后者是先受托房地产再募集资金。 　　在现实生活中，人们可能还会混淆REIT与MBS的概念，因为，在MBS中存在着一种情况：银行把房地产抵押贷款以信托的形式委托信托机构发行受益证券，这其实就是REIT中房地产资产信托的一种。对此，笔者没有疑义，但是笔者认为，REIT和MBS的交叉部分也只限于此，除此之外，两者有的是更多的区别： 　　首先，MBS中的资产转让往往通过买卖关系达到真实销售目的，信托在MBS的运用只占少数。 其次，MBS的基础资产只限于房地产抵押贷款，而REIT中的房地产项目远不止于房地产抵押贷款权益。 　　最后，从SPV来看，REIT只能由信托机构（公司型的，必须具有信托职能）担任，而MBS则可以采用信托型、公司型和有限合伙型，而且在美国，公司型SPV占了主导地位，联邦国民抵押贷款协会（FNMA）、联邦住宅贷款公司（FHLMC）和政府抵押贷款协会（CNMA）三家政府背景的公司是美国MBS得以顺利开展的关键。 二．REIT的起源及发展沿革。 　　1．起源：投资信托制度最早起源于1822年的荷兰国王威廉一世时期，当时用以筹集社会游资、作为开发煤、铁、纺织及其它产业的基金，运作效果良好。 　　2．美国：1883年美国首先成立了波士顿个人财产信托（Boston Personal Property Trust），但直到1920年以后，美国投资事业才有了划时代的发展，这也是美国在战后涌现出大量的富豪手中所持有的过剩资金所致。1929年纽约股市崩溃后，美国SEC开始对投资公司进行规范。为确保投资人的权益，美国展开了一系列联邦证券交易活动，先后制定了1933年证券法、1934年证券交易法、1935年公用事业控股公司法、1939年信托契约法，并于1940年制定了投资公司法及投资顾问法，这些都成为日后投资公司经营业务管理规则的基本框架。 　　依据美国1940年投资公司法第4条，投资公司可以分为：面额证券公司（Face-Amount Certificate Companies）、单位信托公司（Unit Investment Trust）和经理公司（Management Companies）三类。其中，经理