担保债权凭证(CDO)等级间之违约相关性研究朝阳科.pptVIP

擔保債權憑證(CDO)等級間之違約相關性研究 嘉義大學管理研究所 陳惠美 副教授 信用型衍生性金融商品的角色 簡單來說，信用型衍生性金融商品是透過契約協定，將雙方信用風險轉移掉的一種方式。 信用型衍生性金融商品讓使用者能夠: 規避 和/或 減緩信用曝險; 轉移信用風險, 產生槓桿作用或增加利潤, 將傳統證券中的風險分離開來, 綜合性地創造貸款或債券，以來代替那些沒有發行於市場上之不同到期日的實體商品。 更主動管理投資組合中隱含的風險, 管理法定資本比例(regulatory capital ratios) 為何要使用信用型衍生性金融商品 賣方:由於信用風險可被獨自分離，可期待有更高出價。 買方: 銀行管理貸款的工具，透過信用型衍生性金融商品維持重要的客戶關係及消除信用風險。 買方:當標的資產不能輕易地被轉移時，也可消除掉信用風險。 擔保債權憑證(CDO) 信用衍生性金融商品(credit derivatives) 將具違約性風險資產匯整成資產池（asset pool），經由證券化及信用加強過程，以發行各種等級（tranches）及面額較小的債券，供市場一般投資者投資，藉由證劵化的方式，除了可移轉與分散違約風險給市場投資者外，同時也可促進市場交易的流動性。 是近年來成長極為迅速的證劵化商品 。 權益群組是第一個承受信用事件所引致損失，其次為BBB-, BBB+,…, super AAA Super AAA投資人並不支付現金，但收取CDS權利金提供信用保護，這使得此CDO之資本結構更有效率 CDO 證券化之價金($170M)通常投資在安全且流動度高的資產，成為信用增強之帳戶 投資人的收益率通常會高於投資一般債券 CDO的證券結構 CDO的發行係以不同信用品質區分各系列證券。基本上，分為高級（Senior）、中級（Mezzanine），和低級/次順位（Junior /Subordinated）三系列。另外尚有一個不公開發行的系列，多為發行者自行買回，相當於用此部分的信用支撐其他系列的信用，好像是股本的作用一般，故又稱為股本系列（Equity Tranche ) 當有損失發生時，由股本系列首先吸收，然後依次由低級、中級（通常信評為B水準）及高級系列（通常信評為A水準）承擔。 在許多文獻及實例中，將次順位債券稱為股本系列，亦即認為CDO結構分為高級、中級及股本系列。 影響CDO評價的重要參數 違約率（default rate） 違約相關（default correlation） 債權等級間違約之相依程度。 回復率（recovery rate） 當違約發生時，債權可獲得保護的比率 本研究欲探討CDO等級間之違約相關性，因此亦必須定義出各等級違約點及違約機率，以方便違約相關模型之撰寫。CDO的資產池是由100至200個貸款或債權所組成，不論資產池中評等高或低的債務人發生違約，皆依Equity（C）、Mezzanine（B）、Senior（A）之順序來承擔其損失，故違約時點必定依循著之先後發生。 所關心的在於線性與非線性相關下，各等級違約相關性之變化，而不在於債務人違約時所造成CDO的損失嚴重性，因此本研究簡單的將違約點定義為「到期時，本金無法依契約完全歸還於投資人」，亦即回復率為0。 違約邊際機率 假設為第i個等級的違約時點 為連續且不為負之隨機變數，涵蓋區間為，為一檔CDO之到期日。假設之累積分配函數為： 則此等級違約時點超過之機率，即為其存活函數： Cont. Hazard-rate function Copula function Copula是一個由多維變數映射至均勻分配(Uniform distribution)的函數，其符號以表示，且滿足以下三個條件： 1. 2. C具有grounded且遞增的特性 3. C的所有邊際函數滿足 Sklar Theorem 若已知為n維連續型隨機變數，且為連續且遞增的邊際累積機率分配，而是一個n維的累積機率分配函數，則我們可以找到唯一的Copula使得： 相依關係 以Copula function 定義相依關係(dependence structure) 本研究採用 Gaussian copula (線性相依關係) Clayton copula(非線性相依關係) 模擬之根據 根據Sklar’s定理，若代表CDO各等級的違約時點 ，則CDO等級之違約時點聯合機率分配為： 模擬之根據 假設違約事件符合Possion process 違約時點ti 之累積機率函數: 1.計算的Cholesky decomposition B，即BB’=Σ 2.從N(0,1)中模擬一組獨立隨機變數z。 3.令 x=Bz’。 4.令ui=Φ(x)，其中i=A,B.C ，且Φ代表單