〈畅销书〉美国空头股市之剖析.pdfVIP

管理营销资源中心 M M Resources Center / 美国空头股市之剖析 作者： Tim Koller, Zane Williams 来源：《麦肯锡高层管理论丛》 2003.1 美国股市在过去两年内的暴跌现象，是继 1930 年代以来最严重的一次崩盘？或只是特定类 别与企业的回档修正？答案端视衡量标准而定 2002 年 10 月底，美国股市终于软弱无力地止跌回升。就大多数常见的衡量标准而言，前两 年重创投资人的空头市场，可说是大萧条时期以来最惨重的一次。标准普尔 500 指数在过去 三年内低迷不振，大幅萎缩了三分之一，许多投资人仍心有余悸，纷纷抱持着审慎观望的态 度。 然而一旦深入剖析这项指数，却有出乎意料之外的发现。大多数投资人都知道信息科技和电 信产业是跌幅最大的两个类股，而市值超过五百亿美元的超大型企业，也同样受到不成比例 的打击。然而一般投资人并不了解，股市在泡沫破灭之后蒙受的损失，主要局限于上述三大 范畴──尽管标准普尔指数屡创新低，但在该指数所涵盖的范围里，市值上涨或跌幅不到 10% 的企业，占了将近三分之二强。投资人受创是一项不争的事实，但指数中超过 40%的企业市 值在空头市场中上涨，着实是个很诡异的现象。况且，信息科技与电信类股的股价，似已逐 渐回到与市场其它类股一致的水准，意味着最惨淡的衰退时期，已接近尾声。 加权指数 2000 年 1 月到 2002 年 10 月之间，标准普尔 500 指数重挫了 37％，难怪投资大众一片愁云 惨雾。然而许多投资人不明白，一项指数的结构与设计，大大影响人们对股市的整体观感。 标准普尔是以企业市值进行加权的指数，意味着规模愈大的企业，愈容易左右指数的表现。 假使采用未加权平均数（也就是说，每家公司不论大小都具有同等份量），或追踪中位数企业 的发展，那幺标准普尔指数在这 34 个月里的跌幅，就可能十分有限。 管理营销资源中心 M M Resources Center / 空头市场中的佼佼者 倘若拋开股市整体表现，改而观察企业个股的表现，你会赫然发现：在标准普尔指数所涵盖 的五百家企业里，41%的股价其实是上涨的，另外 19%的年度跌幅则不到 10%。 管理营销资源中心 M M Resources Center / 产业泡沫破灭 或许，这两年的盘势并不能称为空头市场，而不过是大型产业的回档修正罢了。信息科技与 电信业等泡沫产业的股价分别暴跌 64%和 60%，但其它类股的股价仅微幅下滑，或呈现上扬 现象。 管理营销资源中心 M M Resources Center / 超大型股重挫 大型企业的疲弱表现，是造成股市空头走势的第二项因素。由于标准普尔 500 指数系以价值 进行加权，所反映的是股市整体，不能代表平均情形。因此，规模最大的企业，对指数表现 具有最强大的影响力，偏偏为期两年的泡沫时期诞生了许多超大型股（市值超过五百亿美元 的企业），严重扭曲了市场平均值。如今，空头市场大幅修正这些超大型企业的股价，正如信 息科技与电信类股的际遇一样。 管理营销资源中心 M M Resources Center / 损害盘点 2000 年 1 月到 2002 年 10 月间，标准普尔 500 指数下跌了 37 个百分点，其中 25 个百分点可 归咎于信息科技与电信产业的表现，另外 9 个百分点则肇因于超大型股的下滑；只有 3 个百 分点与指数中其它 378 家公司有关。 管理营销资源中心 M M Resources Center / 超额价值尽释 虽然标准普尔 500 指数仍步履维艰地，试图从高科技泡沫与超大型股暴跌的冲击中复苏，不 过，大多数企业的股票，却持续呈现交易热络的景象。尽管如此，基于标准普尔 500 的份量， 这项指数一直支配着一般大众对整体市场的观感。若以其它方式衡量标准普尔五百家企业的 表现，此次空头市场的戏剧性将大打折扣。过去，不论以加权指数、平均数或中位数衡量标 准普尔指数的表现，都不会有太大差异。然而如今情况大不相同，若以平均数或中位数进行 评估，标准普尔指数在此次空头市场中的下滑幅度，将相对显得微不足道。 从历史的角度观 察，值得宽慰的消息是市场排空了大部分的超额价值。如今，市场的整体估价和历史走势一 致，若回顾过去四十年来的本益比（P/E）水准，显示标准普尔 500 指数正式版本的本益比， 已与中位数企业的本益比相去无几。 管理营销资源中心 M M R