风险投资背景与公司IPO市场表现与内在机理.PDFVIP

张学勇、廖 理?风险投资背景与公司 IPO?市场表现与内在机理 风险投资背景与公司 IPO?市场表现与内在机理* 张学勇 廖 理 内容提要?本文研究风险投资背景对公司在股票市场表现的影响。研究发现?相对于 政府背景风险投资支持的公司，外资和混合型背景风险投资支持的公司 IPO 抑价率较低， 股票市场累计异常回报率较高，民营背景风险投资支持的与政府背景支持的无显著差异? 如果仅划分为有、无外资背景风险投资参与两类，那么外资背景风险投资参与支持的公司 相对于那些非外资背景风险投资支持的公司 IPO 抑价率更低，股票回报率更高。对影响 机理进一步剖析发现?相对于那些非外资背景的风险投资，外资背景风险投资倾向更加谨 慎的投资策略，投资之后对公司治理结构安排会更加合理，并且公司具有较好的盈利能 力，这些最终导致公司股票 IPO 抑价率较低和回报率较高。 关键词?风险投资 抑价 异常回报率 外资 Fama-French 一、引 言 技术创新对于一国经济持续增长的作用已被广泛接受。有研究将美国上世纪末经济低通胀下 的高速增长归于技术创新特别是信息科技的突破，并认为风险投资对富有前景的技术创新活动的 支持是美国技术进步的主要原因之一，因而是否拥有一套完整良好的风险投资机制甚至能关系到 其一国经济的可持续发展? Kortum and Lerner，2000?Gordon，2002? 。风险投资不仅可以给所投资的 公司提供资金，更重要的是风险投资家专业化的管理经验有助于提升公司价值? value-added? ?具体 的途径包括公司战略决策、公司治理、资本结构和人力资源安排等等? Fried et al． ，1998?Cyr et al． ， 2000?Wang et al． ，2003?Davila and Foster，2005? ，具体的表现是那些有风险投资支持的公司在 IPO 时候要比那些没有风险投资支持的公司更能被市场所认可，譬如更低的 IPO 抑价率，更高的股票市 场回报率等等? Barry et al． ，1990?Megginson and Weiss，1991?Brav and Gompers，1997? 。与以上研究 不同的是，本文的研究不再着眼于风险投资的存在性，而是深入到风险投资的背景属性，研究不同 背景风险投资对公司 IPO 影响的具体差异，并探索差异形成的内在原因。① 我国政府早在上个世纪80年代就认识到风险投资对于推进科技创新以及宏观经济增长的重 * 张学勇，中央财经大学金融学院，邮政编码?100081，电子信箱?zxy_616@ 163. com?廖理，清华大学经济管理学院、清 华 大 学中国金融研究中心，邮政编码?100084，电子信箱?liaol@ sem． tsinghua． edu． cn。本文受到国家自然科学基金项目资助，项 目 批 准 号?受到中央财经大学“中央财经大学青年科研创新团队支持计划”和“211 工程”三期重点学科建设项目“现代金融学 科体系的创新与发展”的资助。感谢匿名审稿人的审稿意见，文责自负。 ① 对于风险投资? VC? 和私人股权投资? PE? 之间的区别并无清晰一致结论，通常认为主要投资于企业早期阶段的属于风险 投资，而那些投资于扩张或者成熟期阶段的属于私人股权投资的范畴。但是，一来投资机构在投资的时候并无明显投资阶段限定 ? 只能说可能有投资阶段的偏好? ，二来对企业的发展阶段也很难清晰划分。而本论文主要研究投资于企业 IPO 之前的资本，且