法律_金融与经济增承陇_理论与启示.pdfVIP

经济问题探索2003 年第 5 期 法律、金融与经济增长: 理论与启示 宾国强 袁宏泉 (中山大学岭南学院、管理学院) 二十世纪七十年代以来, 金融发展理论基本验证了这样一个事实, 运行良好的金融系统有 助于促进长期的经济增长。二者的关系理清后, 更重要的问题是: 为什么国与国之间的金融发 展会有如此大的差异? 如何才能建立一个更有效的金融体系? 这些问题的研究对于解决我国 当前金融改革的诸多问题无疑是很有帮助的。近年来以 La Portd, Lopez- de- Silanes, Shleifer, and V ishny ( LLSV, 1997, 1998, 1999, 2000a, 2000b) 为代表的学者从法律对投资者保护的效率的 角度对影响金融发展水平和金融体系结构的因素进行解释, 取得了突破性的进展。本文对这些 最新的研究成果进行回顾, 并从制度基础的角度对我国的金融发展问题进行一些有益的思考。 笔者认为金融发展不仅仅是一个金融部门规模扩张的过程, 更重要的是金融部门赖以存在的制 度环境以及由此决定的金融效率。在我国的金融体系经历 20 多年粗放的扩张以后, 后者的作 用无疑比前者更为重要。 法律、金融与经济增长: 理论分析 现代经济学对金融市场的研究始于 20 世纪 50 年代 Modigliani和 Miller( MM 理论) 的研究, 他们主要分析了选择不同的金融工具对公司价值的影响。在没有市场不完全性和税收的情况 下, 由于不同金融工具之间套利活动的存在, 使得金融工具的选择不影响公司的价值, 唯有税收 对公司的财务决策才是有影响的。在 MM 理论出现以后的二十多年中, 制度因素的作用就从学 者的视野中消失了。 但 MM 理论显然存在很大的局限性, 它的完全市场的前提假定显然与现实世界相去甚远, 而它所强调的税收因素也不足以解释公司和投资者的行为。MM 理论的前提假设虽然不要求 完全的信息, 但要求每个行为主体都共享同样的信息, 不允许信息不对称情况的存在。如果交 易的一方比另一方享有更多的信息, 则交易的价格就难以确定或者交易不会发生, 信息不对称 往往存在于投资者和经理之间, 如果股东或债权人把公司的决策权让度给经理, 那么经理必然 比投资者拥有更多的信息。信息不对称的问题引发了七十年代以后公司财务理论中所强调的 投资者和经理之间的 委托代理问题的研究。既然 委托代理问题产生于信息的不对称, 那么 任何影响到信息供给的规章制度都可能直接影响到交易的结果, 制度的因素不再是无足轻重 32 的。 对信息不对称问题的研究是一个良好的开端, 八十年代以后经济学家逐渐意识到信息不对 称只是导致 委托代理问题的原固之一, 绝非唯一因素, 许多问题的产生都源于所谓的 契约的 不完全性。未来是不确定的, 投资者不可能预知未来的一切不确定性,