人民币汇率如何引入浮动机制.PDF

人民币汇率如何引入浮动机制？ 郑 辉 （复旦大学世界经济研究所，200433） [摘要] 我国长期实行事实单一钉住美元的汇率政策。由于该政策的过分刚性，同时因 制度性的不完全可信，人民币名义汇率不时受到贬值或升值的压力。随着中国加入 WTO 以及 资本项目的逐渐开放，央行维持钉住美元汇率政策的成本增大。如遇某些外生冲击，整个宏 观经济为此付出的调整成本也会较高。因此，汇率主管当局引入一些适度的浮动机制已是当 务之急。当然，一旦人民币名义汇率浮动，也会给国际贸易和投资等实体经济运行带来成本， 如何把这种成本控制在一个可接受的范围内，同时又可避免名义汇率过度刚性造成的数量冲 击，是人民币汇率制度改革需要解决的实际问题。本文就人民币浮动的内在规则作一简单的 讨论。 [关键词]人民币 汇率制度 浮动汇率 今年以来，由于市场普遍对人民币汇率升值存有预期，大量的外币资金通过 各种渠道流入境内。在上半年，国际收支表中的误差与遗漏项中出现了前所未有 的接近 300 亿美元的贷方。中国人民银行则由于外汇占款的不断增大，被迫超计 划地投放了过多的基础货币，与此同时，上半年商业银行就用完了全年的贷款计 划。国内货币供应量已变成了因外汇储备而变的内生变量，国内货币政策的自主 性大打了折扣1。中国人民银行切实地感受到了所处的“三难困境”。类似 1998 年的情形，由于人民币汇率的刚性固定，价格无法调节供需，作为一种替代的数 量调整的途径，国际短期资本发生了大量的跨境流动。这种数量冲击对宏观经济 稳定带来了不利影响2，适当引入一些浮动机制可相当程度地减缓冲击。但客观 地说，1994 年以来，人民币长期相对稳定对我国的对外开放起到了很好的作用， 实际经济部门因此受惠极多。从长期看，我国的汇率制度的改变也只能是从原有 的钉住汇率出发，逐渐改变的过程。这里，如何适当地引入一些浮动机制是本文 讨论的重点。 一． 某种中间形式的汇率制度是人民币汇率的必然选择 自亚洲金融危机后，西方国际经济学者逐渐形成某种程度的共识。他们认为， 任何中间形态的汇率制度都是不可取的，汇率必须采取完全浮动或可信的固定这 两种极端形式中的一种。该论断即现广为人知的“两极论”。其理论依据出自 Mundell 的基于凯恩斯宏观经济学的“三难困境”之说。据 IMF 统计，近年来， 采取两极的国家与地区有增多的趋势。但事实上，仍然存在许多执行不属于两极 中任何一极的所谓中间形式汇率的国家与地区，我国亦是其中之一。现存的人民 币汇率制度带有明显的历史性。改革开放二十多年来，包括汇率政策在内的所有 政策都采取了一种渐进的改革策略。即使某些政策根据某些成熟的经济学理论应 该作某些大幅度改革，但根据实际情况在一个时间段内也只作一点小的调整。但 就人民币汇率制度而言，现阶段，纵然让鼓吹“两极论”最有力的西方学者来决 策，也只能采取某种中间形式的制度安排。不管一次性的政策变化有多大，根据 现有的约束条件，其落脚点也肯定是某个中间状态。因此，中间状态的人民币汇 1据（王宇，2003）。 2参见（郑辉，2003）。 1 率制度安排不仅是历史的被动选择，也是决策当局经过寻优的能动选择。 如果把政策目标的主要权重放在抗外生冲击的能力，或者汇率制度本身的可 持续性上，两极选择可能是最优解。但是，实际的宏观经济目标不应仅止于此， 更多的还应注重长期的发展。即不应仅看重回避波动性，也应重视相当长时期的 平均增长率。这种寻优过程类似于微观金融中的投资者选择，政策制定者的选拔 集处于宏观经济波动率与宏观经济增长率构成的二维平面内。假设存在一系列凸 性的效用无差异曲线，决策者可根据效用最高的原则在平面内寻找最优政策组 合，而不应仅要求波动性最低。比如，Frenkel(1999)提出，为什么不可以在遇 到三难问题时选择两个目标各放弃一半，有一半的汇率稳定性，同时有一半的货 币独立性。中国作为一个转型经济国家，各种经济形态