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目标企业估值方法的中外理论综述 　　中图分类号： F276.44 F273.4文献标识码：A文章编号：1673-0992（2011）01-0204-02 　　摘要：随着中国企业越来越多的走出去，其中最主要的方式就是采取跨国并购的方法。因此本文梳理了国内外学者关于企业并购中目标企业价值估值理论的研究，探讨适合我国国情的价值评估方法，完善我国价值评估理论体系。 　　关键词：企业并购；价值评估；理论综述 　　 　　对公司价值进行评估，总体可以归为四类：第一类称为资产价值法，是按企业的资产进行评估。第二类称为基于收益基准的估计模型，最为典型的是通过经济增加值对目标企业进行估值。第三类称为基于现金流量的估计模型，通过折现现金流量对公司的价值进行评估。第四类就是期权估价理论，它是将期权定价理论应用于企业价值评估。其他很多的价值评估方法都是由这四类基本方法组合变换而来。 　　一、基于资产估价理论的目标企业定价法 　　1.国外的相关研究。资产价值法是一种传统的估值方法，着眼于企业的历史和现状，现行的资产估值标准主有账面价值法、市场价值法和清算价值法等。汤姆?科普兰等《价值评估》中指出资产价值法关键是选择合适的资产价值标准；布瑞德福特?康纳尔《公司价值评估》也提及了资产价值法相关的优缺点；但由于其有很大的局限性，20世纪90年代，Ohlson(1990，1991)提出一种基于账面价值和未来收益的估价模型(Residual Income Valuation Model)，创建了一个联系财务数据和内在价值的定价模型，并在论文中构建了一个动态线性信息模型，利用这一动态过程可以对定价模型进行实证分析。 　　2.国内的相关研究。汪平认为账面价值法的最大问题在于财务报表上的净值数据代表的是一种沉没成本，它与企业未来收益能力之间的相关性较低。陈珠明等认为该方法体系注重单项资产的评估，忽视了整体资产的评估。张家伦（2004）在其《企业价值评估与创造》中指出在社会现有的技术水平和价格水平下分析企业的价值构成并进行评估，主要有净资产账面价值法和重置成本法。肖留华(2007)提出的企业价值评估体系是: P=NV+△V+SV,其中NV即净资产价值是目标企业的实际账面价值。 　　二、折现现金流量价值评估的理论综述 　　1.国外的研究。企业价值评估理论起源于1906 Irving Fisher发表的《资本与收入的性质》一书，指出资本的价值实质就是未来收入的折现值。1907年Fisher的另一部著作《利息率》，使资本价值评估框架得到了进一步完善和系统化，奠定了价值评估理论的基石。而后，他创立了现金流量折现模型，即DCF法。该理论认为：在确定条件下，一个投资项目的价值就是未来预期现金流量依照一定风险利率折现后的现值。之后，美国著名的经济学家Franco-Modigliani和MertorMiller于1958年发表的《资本成本、公司融资和投资管理》，提出了MM理论，在公司估值理论发展上占有重要地位。认为，未来收益流是不确定的，并把企业加权资本成本率作为企业价值评估的资本率， MM理论还将套利理论应用于企业的价值评估，有利地推动了企业价值理论与研究方法的发展。1963年他们又针对1958年文章不足，发表了《公司收入所得税和资本成本:一个更正》一文,弥补了上一文章的不足,提出了存在企业所得税条件下的企业价值评估模型。至此，现金流量折现法确立了它完整的理论框架。其后，美国经济学家AlfredRap-paport和M?Stem及G?B?Stew- art为其发展做了很大的推动作用。DCF法的另一个重要发展是将1990年诺贝尔经济学奖获得者WillianF?Sharpe的资本资产定价模型(Capital Assetpricing Model,简称CAPM)提高了折现率与企业价值的相关程度。当代著名的是麦肯锡咨询公司的麦肯锡折现现金流量模型，是价值评估专业人员最常用的方法之一。 　　2.国内的研究。岳松等较为深入的研究了目标公司的现金流量折现法,并对换股比例进行了分析。颜秋许（2004）在《风险投资者评价创业公司价值的一种方法》中利用自由现金流量方法度量创业公司的内在价值。谢发琴(2009)把战略并购中目标企业的价值分为现有业务价值和战略并购协同价值两个部分。其中目标企业现有业务价值用折现现金流量法和期权相结合的方法进行评估。 　　三、经济增加值价值评估理论相关文献 　　1.国外的有关研究。经济增加值(Economic Value Added，EVA)是由美国SternStewartCompany公司吸收了MM理论在20世纪80年代提出的首先提出的，该估价模型认为公司价值等于公司目前权益资本与公司未来经济增加值的现值之和。1193年9月Tully在美国《