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每日机构速递 2008年10月09日 星期四 【宏观研究速递】 利率、准备金率双降，利息所得税取消短评－全面放松的开始，对债券市场利好，对股市影响取决于海外股市反应 利率、准备金率双降符合预期。主要目的是配合美国救市，同时也是应 对经济周期下滑、货币内生性紧缩的需要。 我们认为 9 月 15 日的贷款利率下调，中小金融机构存款准备金率下调具有结构性和试探性，这次存贷款利率齐降，准备金率普调则可以视为全面放松的开始。我们预计未来 12 个月存贷款利率会再降 80 个基点，准备金率会再降 5 个百分点；到 2010 年底，存贷款基准款利率将下降到 2.5％和 5.5％，存款准备金率会下降到 9％左右。在存款利率下降的同时，取消 5％的利息所得税主要是对冲存款利率下降对居民存款收益的影响。假如不取消利息所得税的话，降息之后，一年期存款收益下降 0.27 个百分点，而取消利息所得税之后，一年期存款实际收益只下降0.06 个百分点。 关注进一步的放松政策。准备金率下降和利率下降将刺激银行信贷增加，但在对银行信贷仍实施信贷额度管理的情况下，这一效果会非常有限。为了保证刺激信贷的效果能够落到实处，我们预期接下来会取消银行信贷额度。除了货币政策的放松之外，我们前期报告中提到的其它保证经济软着陆的政策也会相继出台，主要包括提高个人所得税起征点；全面推开增值税试点。 央行下调存款贷基准利率和准备金率对债券市场利好。 国内股市回稳，有待海外市场稳定。 银行板块或呈昙花一现。对于直接受降息影响的银行业，我们持中性偏淡的看法。（申万报告） 降息及调存款准备金对银行业的影响：货币调控继续缩小银行利差 由于活期存款利率不变，对称降息依然缩小银行利差。根据我们的测算，大部分银行的存贷利差将会因此次降息而收窄 7-12 个基点（建行、招行、北京等银行由于活期存款占比较高，所以收缩幅度也会相对较大），而像华夏、深发展这种活期存款占比较低的银行其存贷利差的收缩幅度大概只有 5 个基点左右。净息差和净利差方面，因为债券损益的变化不会太大，因此收窄的幅度会小于存贷利差，大致在 2-6 个基点。 我们注意到，目前 0.72%的活期存款利率已经处于历史的低位，这意味着其下调的空间和可能性会非常小。因此未来如果继续降息，除非是存款利率下降幅度超过贷款，否则即便是对称降息，银行的利差也会持续缩小。下调准备金率对利差有小幅正面贡献。本次准备金率下调将释放约 2250 亿元的资金，不过由于目前贷款依然实施数量控制，同时信贷风险较大，因此对信贷放松的边际效用依然有限，大部分资金很可能还是会被调拨到债券投资和同业往来上去。初步测算，假定所有的资金都被调拨到债券投资上，0.5 个百分点准备金率的下调大概能提升银行净利差 0.75 个基点左右。 考虑未来宏观调控政策，09、10 年银行业净利润增速由 13%和 15%调整为 11%和 14%。综合考虑降息以及准备金率的下调，本次货币政策的调控将导致上市银行的净利差缩小约 3 个基点。由于今年剩余时间内，新发放以及重定价的贷款数量非常有限，因此利差的收窄将主要在明年得到体现。除了资产质量变化以外，目前决定银行未来业绩的最大变数主要来自于利差变动，而这又取决于宏观调控（包括降息和准备金率下调）的进度。 根据我们的判断，未来 12 个月还会有 3 次降息（每次27个基点）以及 5 个百分点的准备金率下调；到 2010 年底，存贷款基准款利率将下降到 2.5％和 5.5％左右，存款准备金率降至 9％左右。以此为基础，预计 09、10 年上市银行的净利差将分别收窄 26 个基点和 10 个基点，相应的整体净利润增速为 11%和 14%。 基本面重压之下，股价难有好的表现。目前银行板块 08、09 年的平均 PE 为 9.2 倍和 8.2 倍，PB 为 1.7 倍和 1.5倍，估值水平较低，同时汇金的增持也对板块估值形成了一定的支撑。不过，由于受到资产质量和利差收窄的双重压力，市场对银行股未来盈利的预测依然处于不断下调中，基本面的回落态势使得股价很难有所表现。预计未来一段时间，银行板块将会呈现区间波动的运行态势。 本次降息对银行业净利润影响不大 事件描述： 中国人民银行决定：从2008年10月15日起下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点；从2008年10月9日起下调一年期人民币存贷款基准利率各0.27个百分点，其他期限档次存贷款基准利率作相应调整。此外，国务院决定9日起对储蓄存款利息所得暂免征收个人所得税。 评论： 降息已在市场预期之内：本次降息是在国内外经济形式发生变化的背景下提出的。7日，澳大利亚央行将基准隔夜拆款利率下调1个百分点至6%，为9月以来再次降息。在金融危机恶化的情况下，全球主要工业国家掀起降息热潮。8日，美国联邦储