第三部分深入探讨ETF-华夏基金管理有限公司.doc

第三部分 深入探讨ETF 2 第九章 ETF的跟踪误差 3 9.1 ETF净值-指数跟踪误差的产生原因分析 3 9.2 ETF价格-指数跟踪误差的产生原因分析 7 第十章 ETF的折/溢价和套利机会 11 10.1 ETF的折/溢价现象 11 10.2 ETF折/溢价过高的原因分析 18 10.3 ETF的套利机制及其在我国内地证券市场的实施可能性 21 第十一章 ETF的投资策略 24 11.1 用ETF进行合理有效的资产配置 24 11.2 用ETF构建各种市场敞口并实现各种投资策略 27 11.3 用ETF实现组合中的现金管理 33 第十二章 ETF的创新品种 36 12.1 积极管理型ETF的现状 36 12.2 积极管理型ETF产生的背景分析 37 12.3 美国证券业对积极管理型ETF的大讨论 44 12.4 积极管理型ETF的投资管理运作方式 49 12.5 积极管理型ETF的套利及其有效性 55 12.6 ETF的衍生品 57 第三部分 深入探讨ETF ETF兼具有指数基金、开放式基金、封闭式基金等的特色，并且是连接股票市场和基金市场的工具。因此在各方参与ETF的投资过程中，不仅会产生这些金融产品共有的现象，而且还会有一些新的现象出现。比如，指数基金通常只有净值对指数的跟踪偏差，而ETF则不仅存在净值跟踪误差，还存在二级市场价格对指数的跟踪误差。此外，由于ETF打通了股票市场和基金市场之间的联系，投资人可以通过在一级市场和二级市场的组合操作来套利，等等。对于这些现象，本篇将围绕几个ETF的典型问题展开讨论，以期使投资者更为深入的了解ETF。 第九章 ETF的跟踪误差 ETF的投资目标就是通过跟踪其基准指数，以期获得与基准指数相近的收益率。然而在实际操作中，复制组合收益率与基准组合收益率不会完全相同，往往表现为或者高于基准指数，或者低于基准指数，存在着跟踪误差（Tracking Error）。所谓ETF跟踪误差，就是指复制组合收益相对于其基准组合收益的波动性，一般用标准差来测度。例如，在给定的投资期限内，如一周、一个月、一年等，复制组合收益率与基准组合收益率的差额，常常表现为一个收益波动区间，即复制组合收益围绕着基准组合收益区间进行波动。根据美国学者的一项实证研究，一般每3年中有2年，。 对ETF跟踪误差产生的原因，特别是向下偏离产生的原因进行分析，不仅有助于投资者做出正确的投资决策。更为重要的是有助于ETF基金管理人找出导致跟踪误差产生的主要因素，以便采取措施，缩小误差，规避风险，以实现ETF既定的投资目标。 对应于ETF一级市场和二级市场不同的交易方式和不同的盈利模式，ETF跟踪误差可以划分为净值跟踪误差和价格-指数跟踪误差。 9.1 ETF净值-指数跟踪误差的产生原因分析 净值跟踪误差是指ETF净值增长率与相应的基准指数收益率之间的差异。净值跟踪误差实际上体现了ETF复制其基准指数的风险。因此，相对于基准指数而言，净值跟踪误差是衡量ETF是否具有长期投资价值的一个重要指标。包括管理费在内的各种费用支出、成份股中个别公司兼并收购事件的发生、基准指数的复制策略、ETF投资者或者做市商在临收市时以净值大量地创设或者赎回ETF股份/单位等，都会导致净值跟踪误差的发生。 （一）管理费及其它各项费用 管理费是运营ETF、复制基准指数的成本，也是基金管理人付出劳动所应得到的报酬。管理费一般占基金净值的一定比例，如美国ETF的年度管理费率一般占基金净值的0.08%-0.99%不等。管理费一般是逐日计算、逐月计提。 美国纽约大学斯顿商学院Edwin J. Elton教授等四位研究人员通过对SPDRs净值与SP 500指数自1993-1998年年度收益率的考察后，得出的结论是：在没有管理费和股利分配的情况下，SPDRs净值的年收益率与SP 500指数的年收益率几乎没有什么区别，见表9.2列（7）。二者的年度跟踪误差区间为-0.06和+0.08，其中，误差值有4年为正，2年为负，说明SPDRs的业绩表现整体上要好于SP 500指数。而如果将管理费和股利分配因素考虑在内时，则SPDRs净值的年收益率与SP 500指数的年收益率差别较大，见表9.2列（6）。二者的年度跟踪误差区间为-0.17和-0.36，并且误差值全部为负，说明SPDRs的业绩整体上比SP 500指数的表现差。可见，管理费和股利分配因素是ETF净值跟踪误差产生的根本原因。因此，一些ETF的《招募说明书》中都写明可能导致跟踪误差的因素以及所允许的跟踪误差区间，例如，iShares MSCI ETF系列，允许ETF净值跟踪误差在±5%以内，特殊情况下，不保证不超过±5%。 (表9.1) SPDRs与SP 500指数年均收益一览表 含股利 含股利 不含股利 不含股利