股票送转、除权日异常收益与探析师关注度.doc

股票送转、除权日异常收益与分析师关注度 　　摘要：本文使用事件研究的方法，利用1999年到2009年的中国股市上市公司的股票送股、转增事件的相关数据，分析发现这些股票会由于除权日时间而获得正的异常收益，这一结果不随着不同的统计假设、送转事件是否伴随着现金红利以及按照送股与转增的比例、现金红利数量划分的子样本而改变。探究这种异常收益的来源，发现分析师关注度（下文以分析师关注度来代替）会正向显著的影响异常收益；每多一名分析师关注这支送转的股票会在除权日多带来0.2元的异常收益，并且这种关系是稳健的，进一步通过工具变量回归解决了分析师关注的内生性。 关键词：事件研究；除权日异常收益；分析师关注度 中图分类号：F830.59文献标识码：A 一、引言和文献综述 中国股市的股票红利政策包含现金红利、派息、送股、转增，这些政策都由上市公司发布并且有一个行权期限，过了期限股东就无法享受这一权利了。股票的股利发布日往往会带来一定的溢价，目前国内外学者对于此问题研究的结论相对一致，并且从信息和流动性两个角度解释这一溢价。那么除权日的溢价是不是也是显著的呢？ 国外学者对于除权日溢价有过比较深入的探讨，Elton和Gruber（1970）开启了学者们对股票的除权日价格行为研究的序幕，利用1966年到1967年纽约证交所的股票数据，他们发现当日股票价格下跌额平均是现金股利的77.8%而非100%，也就是说有一定的溢价存在。他们认为这是由于资本利得税率小于红利所得税率引起的，甚至认为可以从股票下跌幅度的不同来预测具有不同边际税率的顾客群体。之后，学者们大多从税收角度研究了除权日的超额收益。Eades等（1984）对发放高股利的股票的除权日价格进行研究，发现这类股票的超额收益率更小，有时甚至是负数，他们认为对股利的获利交易使税收对这类股票的影响反而比较小；Lasfer（1995）使用英国证券市场的数据研究了税收法案的更迭对于除权日异常收益的产生的影响，他发现在改制前的高税收对于异常收益有正向影响而在改制后的低税收对于异常收益的影响为负并且不显著；Athanassakos和Smith（1996）则研究了加拿大股票红利收税政策的问题，他们发现1977年4月1日到1985年5月23日的免税期除权日收益不显著异于0而开始收税的1985年5月23日到1988年期间则有显著的正除权日溢价。另一支文献则注重讨论公告日和除权日的日常收益，如Vijh（1994）发现除权日的异常收益并不比公告日的低，并且猜测人们更加喜欢拆分过的股票，继而引出了流动性的推断，而Nayar 和Rozeff（2001）则发现除权日的异常收益是由于公告日的低异常收益引起的，并且从交易的不便利性方面进行讨论了异常收益的来源，他们认为交易成本使得套利者无法出现从而异常收益变得显著。 与国外研究得到的结果类似，国内学者的研究结果也显示除权日会带来异常收益。陈珠明和史余森（2010）采用事件研究法对高送转股票的财富效应及股东大会通过日和除权除息日等相关事件前后股价的异常波动进行了研究，他们的实证结果表明牛市中除权除息日前后的股票会在短期内存在超额收益而熊市中除权除息日前后的超额收益不显著。葛宗萍（2009）发现送转股的除权事件促使我们国股价上升，而这一事件本身所隐含的信息对股价也有正向影响。 然而，如前所述，虽然国内外已经有学者对于除权日的异常收益的原因进行了一些探讨，McNichols和Dravid（1990）发现分析师的预测偏差和异常收益有关，但是目前没有从分析师关注度的角度进行解释这一现象的相关文献。 本文将通过事件研究的方法验证中国股市除权日的异常收益的存在，并且从分析师关注的角度来解释这一现象。 二、本文的研究方法和数据 本文使用事件研究的方法来探究异常收益，从理论上来讲，估计窗应该在没有其他事件的干扰下越长越好，以便得到更好的正常收益的估计，具体的公式推导详见Qiao（2012），它说明估计窗的加长会减小异常收益的方差从而增加估计的精度。本文的盈余的数据主要来自CSMAR数据库，我们使用1999―2009年的数据进行研究，在此期间，一共有1214家公司进行了股票的送股和转增，我们进一步根据是否含有现金红利来区分两个子样本。本文使用的方法和乔坤元（2012）的一致，均为标准的事件研究方法进行研究，异常收益即为实际异常收益减去使用市场模型得到的值（ARI，t―E（ARi，t）），而这一数值除以标准误即得到t统计量，服从自由度为N―1的t分布，累计异常收益的计算和检验方法与异常收益类似，计算和统计检验的具体公式和推导详见Qiao（2012）。 在实证检验分析师关注度与异常收益的部分，我们搜集了分析师对于每一只股票自2004年起对于每一只股票的关注度（Anal