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房地产金融衍生品定价方法探究综述 　　[提要] 随着房地产市场的发展和金融市场的完善，发展房地产衍生品市场的趋势日益凸显。虽然目前只有欧美国家建立了房地产衍生品市场，但已吸引越来越多学者的关注，而如何对房地产衍生品定价是重要内容。本文对国内外学者关于房地产衍生品定价方法的研究进行梳理与总结，认清国内外学者在这方面的研究历程与成果，希望为今后的相关研究提供参考 关键词：旅游业；战略联盟；移动互联网 中图分类号：F830 文献标识码：A 收录日期：2017年3月3日 一、引言 房地产金融衍生品是指以房地产价格指数为标的的金融合约，主要种类有房地产期货、远期、期权和互换。金融衍生品经过30多年的发展，已成为金融市场上不可缺少的一部分，是重要的风险规避和风险管理工具，房地产金融衍生品对于房地产市场的风险管理和价格发现有重要作用。欧美国家的房地产衍生品市场起步较早，并已发展成一定规模。2005年，英国出现全球首款房地产金融衍生品，它以英国不动产投资智库（IPD）商业房地产指数为标的。2006年5月，芝加哥商业交易所引进了基于标准普尔凯斯席勒住房价格指数（SP/Case-Shiller Home Price Index）的期货和期权合约。2009年2月欧洲期货交易所开始交易以英国IPD年度财产指数（IPD UK Annual Property Index）为标的的房地产期货。自从房地产衍生品交易市场成立以来，欧美市场的房地产衍生产品及其交易量有稳定增长。我国目前尚未建立房地产衍生品市场，但随着房地产市场风险管理的需求以及金融市场的完善，逐步发展房地产衍生品市场是必然趋势 二、国内外房地产衍生品定价方法研究综述 房地产衍生品定价过程较为复杂，是房地产市场关注的核心问题之一。国外学者较早开始了对房地产衍生品及定价方法的研究，并取得了丰富成果。学者首先对房地产衍生品的标的物――房地产价格指数做了探究。Case和Shiller（1989）利用1970年到1986年之间的个人住宅重复交易价格数据检验住宅市场的有效性，研究发现单一住房市场是弱有效的，房价的变化有一定的持续性。Shiller（1993）指出房价指数构建方法的进步，例如重复销售法和特征价格法等，是建立房地产衍生品市场的重要基础。关于房地产衍生品交易的设想，Shiller（1993）首次提出了构建房地产衍生品市场的想法，具体思路是不同区域和不同类型的房地产，建立不同的市场，房地产衍生品如期货和期权，以房地产价格指数为标的，用现金结算 在之后的房地产衍生品定价过程研究中，Buttimer et al.（1997）针对依赖于房地产指数和短期利率的主要房地产衍生品，设计出两变量模型，从而房地产指数和利率可服从不同过程。作者对以基于Frank Russell-NCREIF指数为标的实际执行的互换进行定价。Bjork和Clapham（2002）对上述模型做了进一步研究。指出由于Buttimer et al.（1997）用连续时间的分红和利率过程来替代实际的离散过程，使得互换价格不等于0，但可从理论上得出，无套利定价模型中，以房价指数为标的的互换价格应该为0。Otaka和Kawaguchi（2002）提出的框架中，市场模型包含证券市场、出租市场和房地产市场三个互相独立市场。其中房地产市场决定房地产价格，而证券市场不能完美对冲房地产市场的风险，基于市场的不完全性，可使用风险最小策略对房地产市场证券定价。Fisher（2005）指出为使投资者更好地投资房地产、丰富投资组合、管理房地产风险，可以设计基于美国不动产协会商用不动产指数的互换合约，对房地产衍生品的风险管理作用做了探究。Geltner和Fisher（2007）研究中的均衡模型可以为房地产远期和互换合约定价。具体是远期价格等于初始时刻对到期时指数的预期值进行贴现，贴现率是市场均衡下总收益远期的风险溢价，要求风险溢价的值大于无风险利率。Patel和Pereira（2008）在定价模型中增加了交易对手风险，以此扩充了Bjork和Clapham（2002）房价指数总报酬互换的定价模型。考虑交易对手的违约风险，总报酬互换多头需支付的风险溢价应该高于市场利率来补偿对手承担的额外风险。Baran et al.（2008）将Schwartz和Smith（2000）的两因素商品定价模型用于房地产衍生品市场中，最大似然法和卡尔曼滤波法来估计模型定价过程中的参数，计算了模型中的未知因素。Ciurlia和Gheno（2009）考虑房地产市场对利率期限结构的敏感性，提出双因素模型，其中房地产资产价值和即期利率动态共同建模。然后分析了欧式和美式期权的定价问题，因为无法找到封闭型解，可采用二维二项式网络框架。该模型能适应利率和期限结构的