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现金流量折现模型应用中常见错误及改进 　　摘 要：?F金流量折现模型在本科教材《财务管理学》的证券估值和投资决策部分得到广泛的应用，但出现了一些问题与错误。对这些错误进行整理，并对其改进提出建议，以期能够给广大学生的学习带来帮助 关键词：现金流；折现率；风险 中图分类号：F820 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2016）31-0077-02 现金流量折现模型是常用的价值评估模型之一，在本科教材《财务管理学》中得到广泛的应用，特别是在证券估值和投资决策中。但笔者在教授《财务管理学》的过程中发现以下问题或错误，现提出来与大家讨论，希望能给学生的学习带来一定的帮助 一、混淆按期付息与按期计息 在人大版《财务管理学》第六版和第七版教材中，在第二章的债券估值部分，有一关于债券现值问题的例题，其资料及解题过程如下： A公司拟购买另一家公司发行的公司债券，该债券面值为100元，期限五年，票面利率为10%，按年计息，当前市场利率为8%，该债券发行价格为多少时，A公司才能购买？ 教材中的计算过程是： PV=100×10%×PVIFA 8%，5+100×PVIF 8%，5=107.9 很显然，该题的求解过程是错误的，它混淆了按期付息与按期计息的区别。所谓按期计息，是经过一个计息期只是计算了利息，但并没有支付利息；而按期付息是每经过一个计息期就需要支付一个计息期的利息 教材中的这种计算方法显然只是适合于按期付息的情形，五年中每年年末收到100×10%的利息构成一个期限为五年和每年年末金额为10的年金，五年末再收到本金100，所以PV=100×10%×PVIFA 8%，5+100×PVIF 8%，5=107.9 该例题是按期计息，其实质是：每年计息，利率为10%，计算其五年后的终值，再按市场利率为8%计算其现值，债券的现值计算应为： PV=100×FVIF 10%，5×PVIF 8%，5=100×1.611×0.681=109.7 二、对股票估值实际报酬率的误解 在人大版《财务管理学》第六版和第七版教材中，在第二章优先股估值部分，该书是这样陈述优先股的估值：如果优先股每年支付股利分别为D，N年后被公司以每股P元的价格回购，股东要求的年必要报酬率为R，则优先股的价值为：V=D×PVIFAR，N+P×PVIFR，N，如果优先股按季度支付股利，其价值计算为：V=D×PVIFA （R/4），4N+P×PVIF （R/4），4N 该书有一相关的例题，其资料及解题过程如下： B公司的优先股每季度分红每股2元，二十年后，B公司必须以每股100元的价格回购这些优先股，股东要求的必要报酬率为8%，则该优先股当前的市场价值应为：V=D×PVIFA （8%/4），80+P×PVIF （8%/4），80。按照其前面对优先股估值的陈述，如果是每年支付股利，其价值应为V=D×PVIFA 8%，20+P×PVIF 8%，20 很显然，这种分析及解决问题的过程是错误的，根据财务管理中风险与报酬的关系，一个理性投资者的要求必然是：高风险对应于高报酬，低风险对应于低报酬，风险与报酬要匹配；然而在例题中，却是股利支付方式的变化引起了股东要求的必要报酬率发生了改变，第一种情况下的年必要报酬率为8.24%，而第二种情形下的年必要报酬率为8%，这显然是错误的 那么我们该如何来处理这一问题呢？笔者认为应做好三点：第一，我们应根据公司购买的优先股风险的大小、当前的通货膨胀率和纯利率来确定它的预估必要报酬率，根据预估必要报酬率和公司的资金成本率来确定公司的年实际必要报酬率，然后将年实际必要报酬率换算为每期的实际报酬率；第二，确定现金流；第三，使用折现模型计算优先股的价值 为了计算方便，我们假定：根据例题里公司购买的优先股风险的大小、当前的通货膨胀率、纯利率和资金成本率确定的实际报酬率为每季2%；如果股利为每季支付2元，那么优先股的价值为： V=D×PVIFA2%，80+P×PVIF 2%，80 如果股利是每年年末支付8元，则年实际报酬率为： i=（1+2%）×（1+2%）×（1+2%）×（1+2%）-1=8.24% 优先股的价值变为：V=D×PVIFA8 。24%，20+P×PVIF8 。24%，20 三、风险投资概率法应用的错误 在一般的本科《财务管理学》教材中，是这样陈述在风险投资中的概率法，概率法是通过发生的概率来调整各期的现金流量，并计算投资项目的各期期望现金流量和期望净现值，进而对风险投资做出评价的一种方法，适用于各期现金流量相互独立的投资项目 运用概率法时，各年的期望现金流量计算公式为： NCFt=■NCFtiPti NC