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中国信用风险缓释工具创新试点最新进展摘要:信用风险缓释工具(CRM)是2010年我国债券市场最重要的信用风险管理创新工具，它将短期融资券、中期票据等信用类债券的信用风险剥离定价，并转移给愿意承担风险的投资者。本文通过对CRM试点过程中存在的投资主体单一、市场机制不完善及外部环境建设滞后等问题进行了深度剖析，并有针对性地从投资者培育、信用评级与定价、做市商机制、交易信息披露、信用事件处理、以及监管会计税收法律制度建设等方面提出政策建议，以利于CRM市场的可持续发展 关键词:商业银行；信用风险缓释；信用评级；信息披露 JEL分类号:G12　中图分类号:F830.91　文献标识码:A　文章编号:1006-1428(2011)10-0079-06 一、引言 截至2010年底，中国银行间市场全年信用类债券市场发行量达1.60万亿元，存量达3.5万亿，成为亚洲最大的信用债券市场。与此同时，债券市场的风险逐步从原来单一利率风险向利率风险与信用风险并存的二元风险结构转变，在信用衍生产品长期空白的状况下，商业银行作为债券市场最大的投资主体，风险无法有效规避、转移、对冲与优化配置。容易积聚系统性风险 在此背景下，为丰富商业银行等市场主体的风险管理手段，完善债券市场风险分担机制，防范系统性风险，促进信用类债券市场持续健康发展，中国银行间市场交易商协会(简称NAFMII)于2010年10月正式推出信用风险缓释工具(简称CRM)试点业务 二、CRM试点存在的问题与原因剖析 2010年10月至今，NAFMII先后发布《银行间市场CRM试点业务指引》、《NAFMII主协议(CRMw版)》等公告，突显出CRM业务试点交易商分层管理、产品交易结构简单、标的债券明确、严控交易杠杆、规范信息报备与披露管理制度等特征，按照先推出简单基础性产品的思路，采取了以“信用风险缓释合约”(简称CRMA)和“信用风险缓释凭证。”(简称CRMW)两类产品作为基础的创新试点产品，同时为其他信用衍生产品创新预留空间的“2+N”创新产品框架。然而，CRM的推出仅仅解决了产品的有无问题，产品功能的充分发挥和市场的发展壮大仍存在诸多问题亟待解决 (一)市场参与主体结构单一 数据来源:中国银行问市场交易商协会，数据截至2011年3月底 备注:投资银行仅有中国国际金融有限公司，其他市场参与主体仅有中债信用增进投资股份有限公司(以下简称中债信用增进) 从参与主体来看，截至2011年3月，中国银行间市场共有32家机构备案成为CRM交易商，20家机构备案成为CRM核心交易商。从市场主体结构来看，CRM交易商中商业银行有28家，占比75％；CRM核心交易商中商业银行有21家，占比90％，投资主体集中于商业银行，风险偏好高度趋同，严重制约了CRM市场的进一步发展。因此，虽然CRM使信用风险在银行体系内部进行转移，对降低信用风险在个别银行的过度集中和集聚具有积极意义，但投资者类型的单一化和同质化现象，使信用风险不能在全部市场参与者之间进行优化配置，导致CRM信用风险缓释功能发挥严重受限 数据来源:中国债券信息网，美国证券托管结算公司.数据截至2009年底 在与国外比较的情况下，我国信用类债券市场投资者结构失衡的状况显得更为明显。由表1可知。我国商业银行投资信用类债券占比明显偏高，而证券基金和其他类型投资者占比明显偏低。以2008年推出的中期票据为例，目前其投资主体只有商业银行，而事实上中期票据与企业债、公司债并无本质差异，信用风险反而低于企业债和公司债，因此.监管机构应当放开限制，将投资决策权归还于投资者，允许保险、证券、基金等机构投资于中期票据市场 数据来源:中国银行间市场交易商协会，数据截至2009年底 我国CRM市场参与主体集中于商业银行的原因是多方面的:一方面，商业银行是我国银行间信用类债券市场最大的投资主体。由表2可知，截至2009年底，在中央国债登记结算公司托管的17.9万亿信用类债券中，商业银行所占比例高达72.2％。另一方面.我国对债券市场投资者还存在诸多限制。例如，根据保监会颁布的《保险机构投资者债券投资管理暂行办法》(2005)和《关于增加保险机构债券投资品种的通知》(2009)可知，保险机构参与无担保中期票据和企业债均存在“无担保债券发行主体必须获得AAA信用评级”等限制，而公募基金目前还不能投资中期票据。对投资者的诸多限制将潜在投资者排斥在信用类债券市场之外，导致以信用类债券为标的CRM投资主体高度集中于商业银行 (二)市场运行机制尚不完善 目前中国银行间市场可供交易的CRM品种仅包括CRMA和CRMW:(1)CRMA方面，2010年11月5日，首批CRMA开始上线交易，当日共有9家交易商达成20