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国际信贷资产流转市场的经验与启示(中) 　　欧洲金融体系以银行业主导的间接融资为主体，欧洲企业融资对银行借贷的依赖程度非常高。相关研究显示，自1980年起，欧洲银行贷款与GDP之占稳步上升（见图5），至2012年这一比值已超过100%。此外，目前欧洲信贷市场中约80%的公司融资依赖于银行贷款，仅有约20%来自于公司债券市场，而这两个比例在美国信贷市场中几乎恰恰相反2 欧洲市场之所以与美国市场差异显著，形成上述市场特征，其原因主要有以下几点：第一，欧洲居民储蓄意识更强，风险偏好更弱，银行成为金融市场主要的资金供应方；第二，欧洲银行体系结构与美国不同，同一地域银行之间形成强关联网络，公司往往在本地寻求信贷支持，使得银行信贷成为大多数公司融资的首选方式；第三，过去几十年内欧洲各国间资本市场分隔程度较高，市场深度参差不齐，造成资本市场无法担负起整个欧洲企业的融资需求 在此背景下，银行目前仍为欧洲信贷市场的主要参与方，而银团贷款也始终是欧洲信贷的主要构成部分（见图6）。尽管近年来欧洲银行在信贷市场的份额呈现下降趋势，但截至2015年底，欧洲银行所占市场份额仍达到23.05%，远远超过美国银行所占10%的市场份额 参与欧洲贷款流转的投资者通常在大型承销银行的代理柜台完成交易，欧洲贷款交易形式主要分为卖断式转让（assignment）及参与式转让（participation）两类。在卖断式转让形式下，受让人成为贷款的直接持有人，直接从贷款管理人处获取贷款兑付本息，这一形式的贷款流转通常要求取得借款人和贷款管理人的一致同意，并且有最低转让金额限制，欧洲贷款市场通常将之设置在100万～250万欧元；在参与式转让形式下，交易协议是在现有贷款人与参与贷款人之间达成的，受让方作为参与贷款人仅仅分享其所购份额贷款的相应权益，出让方作为现有贷款人仍然是贷款的正式持有人，这一形式的贷款流转不需要取得借款人的同意。事实上，参与式转让对于受让方而言风险较大，如果借款人出现资不抵债或违约情况，受让方不得向其直接索偿 欧洲信贷市场的发展历史 欧洲信贷转让交易的起源受到美国信贷流转市场的深刻影响。20世纪80年代，银行对于资产负债表管理的需求逐步增大。进入90年代以后，非银行金融贷款人对于资产的需求也日益迫切。在此形势下，美国贷款二级市场也变得愈加规范，专营的贷款交易量开始上升，并通过美国商业银行在伦敦的分支机构横跨大西洋进入欧洲市场 直到20世纪90年代中期，一些银行希望更加主动地管理贷款、降低单一客户风险、提升净资本收益，对这些银行而言，欧洲贷款二级市场的重要性在逐步提升。但是当时欧洲贷款二级市场缺乏标准的交易规程，效率低下，市场透明度也相对较差。为解决这些问题，一些银行达成共识，希望建立一个以提升市场透明性、效率、流动性为目标的市场协会。因此，Loan Market Association（LMA）于1996年12月正式成立，致力于推动欧洲银团市场的统一化进程，充分发挥资本市场资金配置效率。在成立后的几年内，LMA就引入了优良贷款及不良贷款的二级交易标准化文本，提出了标准的结算参数，发布了基于供款方的交易量调查报告，并逐步培养起一个活跃的贷款二级市场。目前由LMA制定的一系列二级市场平价、抑价贷款交易文本已成为欧洲市场上的操作准则。基于LMA对二级市场的成功建设，LMA也帮助破除了许多法律和规章方面的障碍，并在一级贷款市场上建立了投资性、杠杆性贷款发行的标准化文本。至此，LMA的职权范围被扩大到覆盖整个贷款的一级发行、二级交易市场 与美国相比，欧洲的二级市场流动性相对较弱，银行类贷款人通常不在二级市场进行交易，对于贷款往往采用“买入并持有到期”策略。从1997年开始，在跨洲际公司再融资运作上升、并购及收购等重组业务繁荣、扩张性货币政策推行、资产支持证券发行、项目融资扩张、欧元正式引入等一系列因素的共同作用下，欧洲信贷市场的流动性逐步增强。2005年至2007年间，机构投资者大批涌入，使得二级市场活跃度迅速上升，也提高了市场的流动性。2007年后期，随着美国次贷危机爆发，整个欧洲信贷市场受到了严重冲击，市场一级发行量经历了断崖式下跌，从2007年的1.8万亿美元迅速跌落到2009年的6000亿美元；同时欧洲信贷二级交易市场流动性也随之回落，并且在2008年至2011年间始终呈现出流动性不足的态势。2011年交易量有所回升，但2012年受到欧元区主权债务危机和美国财政悬崖的影响，交易量再次下跌。最新数据显示，欧洲信贷二级交易市场2016年第二季度的交易量约为130亿欧元（见图7） 欧洲信贷流转市场最新情况 2015年末LMA发布的一项针对市场成员的调查显示，欧洲信贷市场参与者对2016年的前景持谨慎乐观态度，其中约49%的被