纺织服装行业行业深度报告极!单品系列报告之二.PDF

证券研究报告 〃行业研究 〃纺织服装行业 纺织服装行业 行业深度报告 极致单品系列报告之二：极致单品背后 2017 年5 月15 日 的隐形冠军 增持 （维持） 证券分析师 丁文韬 执业资格证书号码：S0600515050001 投资要点 （021 dingwt@  在系列报告一中，我们介绍了以加拿大鹅、开润股份为代表的 极致单品品牌企业，但值得注意的是，无论是哪个风靡全球的 研究助理 马莉 极致单品品牌，其产品的杰出功能性、稳定质量及持续创新都 （010 离不开后端的出色供应商。而如申洲国际、维珍妮、超盈国际 mal@ 控股等龙头制造企业正是通过行业领先的技术研发及产品制 造水平为前端品牌企业提供有力支持，在与这些品牌客户建立 研究助理 陈腾曦 深厚合作关系的基础上，这些供应链龙头企业业绩增长稳健、 chentx@ 从而受到资本市场肯定，估值较同行更高。  业绩稳定增长带来市场高度认可，供应链龙头企业估值水平高 于其他制造企业：观察申洲国际、维珍妮、超盈国际报表，我 们会发现几个共同的特点：1 ）与大客户深厚合作关系下，带 来稳定的订单暨收入增长；2 ）高于常规生产型企业的毛利率 行业走势 水平;3 ）规模效应逐渐凸显，期间费用率水平稳定；3 ）收入稳 定增长、毛利率提升、控费稳定下归母净利润的稳步提升以及 高净利润带动下的高ROE 水平。由于上述企业拥有特殊技术 及生产优势，其业绩的稳定增长受到资本市场认可，从而呈现 较传统制造企业更高的估值水平。  稳定的业绩增长离不开与核心客户长期合作下建立的深厚信 赖关系：以申洲国际为例，其在多家国际大品牌的服装采购中 都占有相当大的比例：耐克的服装采购订单 12%派往申洲，阿 迪达斯12%的服装订单、优衣库14%的服装订单、彪马30%的 服装订单亦都派往申洲国际；同时超盈和维珍妮的第一大客户 以及前五大客户的采购额也在每年稳步增加。  出色的开发及生产能力+产能的持续跟进，使得核心客户对于 相关研究 以上供应链龙头愈加倚重：1 ）开发能力方面：面料开发成为 极致单品系列报告之一：好产品+好营 服装极致单品生产端核心竞争力，其中申洲国际作为针织生产 销，双剑合璧打造自有品牌极致单品 龙头，自主研发的保暖内衣面料以及运动鞋类面料（目前是耐 2017/5/10 克Flykit 运动鞋的面料提供商）均为各大品牌的各种功能性爆 款使用，使得申洲的市场份额不断提升。超盈国际作为一站式 内衣物料供应商，在贴身衣物面料研发方面保持高水准并将技 术拓展至运动服装面料及蕾丝品类。2 ）生产能力方面：高标 准的生产能力及不断更新的生产技术缺一不可，其中申洲国际 整合工业园+十年如一日持续巨额投资，近10 年资本性支出累