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人民币汇率复位路径选择摘要：目前学术界对于人民币汇率是否存在错位的问题，已经逐渐达成了较为一致的看法，认为人民币汇率确实存在低估，具有升值的必要性。当前，我们面对的问题变得进一步细化，不再是定性的讨论升值与否，而是要定量的提出人民币升值的最优路径。本文根据汇率变化对于整体经济的影响，运用动态最优化方法求解出了人民币汇率复位的最优策略。指出通过权衡结构调整对于经济的破坏和投机资本流动对于货币政策的束缚，最优路径应当是指数衰减形式的先大幅后小幅的调整策略。 关键词：人民币汇率路径选择 动态最优化 一、简要的回顾 自从2002年末日本财政大臣盐川发难以来，人民币汇率问题成为社会各界争论的焦点。本文首先回顾改革开放以来我国汇率制度的演逃改革开放前人民币长期实行固定汇率制度，长期高估1980年：中国银行1980年设立外汇调剂中心，持有外币者可在调剂中心向需要者出售外币。人民币由1981年的1．50兑1美元下贬为1984年的2．30兑1美元，并在1993年之前，再贬为5．8兑1美元。1981年起：人民币实行复汇率，牌价按一篮子货币加权平均的方法计算。1981－1984年官方牌价与贸易内部结算价并存。1985年1月1日起：取消贸易内部结算价，重新实行单一汇率，1美元合2．7963元人民币。1986年7月5日：由1美元换3．1983元人民币调到1美元换3．7036元人民币。1989年12月26日：由1美元3．7036元人民币调到1美元换4．7221元人民币。1990年11月17日：由1美元换4．7221元人民币调到1美元换5．2221元人民币，贬值对宏观经济运行的冲击相当大。1994年1月1日：汇率体制重大改革，实施有管理浮动汇率制。人民币一步并轨到1美元兑换8．70元人民币，国家外汇储备大幅度上升。1994-1996年间：出现严重通货膨胀和大量资本内流，及亚洲金融危机，人民币汇率承受巨大压力。1996年12月1日：中国实施经常账兑换，人民币汇率小幅升值为8．3兑1美元。在此之后，汇价固定在8．28兑1美元，上下浮动的幅度很小。1997年之后：人民币汇率始终保持在较窄范围内浮动，波幅不超过120个基本点，并没有随宏观基本面变动而波动。2003年起国际社会强烈呼吁人民币升值。国内外关于人民币升值与否的论战不断升级。2005年7月21日：人民币升值，汇率不再盯住单一美元货币。 二、升值路径的成本收益分析 汇率升值将通过实体经济与货币经济两个方面影响整体经济运行在实体经济方面，汇率是一国要素和商品对于别国的要素和商品的比价，汇率变动将导致贸易品国际竞争力的变化，同时导致可贸易品部门与不可贸易品部门的经济结构重构，进一步会引起就业与产出的动态变化在货币经济方面，汇率直接是两国货币的比价，是比较不同国家资本商品价值的衡量尺度，汇率的变化会导致资产回报率的相应变化，从而引起资本的国际流动，在我国目前外汇储备明显过多的情况下，资本流入势必加大央行货币政策的操作难度，削弱政府对于产出、就业和物价的调整能力。 (一)实体经济方面 汇率长期失衡会对可持续的经济增长带来严重的负面影响。汇率低估会抬高贸易品部门产品的相对价格，同时压低非贸易品部门产品的相对价格，经济资源更多地流向了贸易品部门。即汇率低估导致的出口部门的增长是以国内非贸易品部门的发展受阻为代价的。汇率长期失衡还会对收入分配、社会福利、国际关系等一系列问题带来不利影响。低估的汇率有利于资本家阶层，但是不利于工人阶层；低估的汇率降低了社会总体的购买力水平，降低了社会整体的福利水平；最后，低估的汇率往往伴随着持续的贸易顺差，这必然会引起贸易逆差国的强烈反对，贸易战势必愈演愈烈，破坏对外国际关系。 (二)货币经济方面 汇率错位带来了错误的市场信号和错误的资源配置，使货币政策完全陷于被动，利率、准备金率和公开市场操作都拴在汇率上，公开市场的长期单向操作，上万亿元的央行票据发行就是证明。央行发行票据的初衷是通过对冲外汇占款达到紧缩货币，但是由于票据期限很短，发行时回收了金融机构的流动性，到期时却使流动性被动增加。这种用平抑流动性短期波动来应对长期性的流动性变化，无法从根本上收缩由外汇储备增加导致的流动性的单边扩大，而且过度使用有可能加剧流动性的短期波动。现在央行票据已经成为商业银行进行信用扩张和营利的工具，进一步扭曲了货币市场，同时票据也到了赎回期，不仅要发新回旧，而且要进一步增发，对冲那个滚滚而来的资金流入。持续保持一个偏离与内外部均衡相一致的汇率水平会对宏观经济稳定带来严重挑战。汇率低估导致国际收支顺差，持续国际收支顺差意味着本国持有的外汇资产不断增加，这将造成甚至预期，刺激短期资本投机、加重外汇市场上供大于求的压力。反过来，进一步造成外汇占款增加，为通