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我国制造业上市公司股权结构及现金持有关系探究【摘 要】我国上市公司股权结构和国外上市公司呈现不同的特性，对现金持有量的影响方式也有所不同。本文选取其中制造业上市公司2008-2010三年数据，分析股权结构与现金持有之间的关系。实证结果表明：管理者持股比例与上市公司现金持有量显著正相关，流通A股比例与上市公司现金持有量显著负相关，国有股比例、法人股比例与上市公司现金持有量负相关，但不显著。 【关键词】现金持有；管理者持股比例；流通A股比例；国有股比例；法人股比例 一、引言 早在20世纪90年代末，西方国家企业出现持有大量现金及现金等价物的现象，这一现象得到了西方广大学者的关注，并从多个角度对其进行了广泛的理论与经验研究。我国学者近几年也开始对现金持有进行大量的研究，尤其是公司治理结构与现金持有的研究，但这些研究多数是针对所有的上市公司，而股权结构是公司治理结构的重要组成部分。基于此，本文以制造业上市公司这一板块为考察对象，对其股权结构与现金持有的关系进行实证研究。 二、文献综述 自20世纪90年代末期以来，西方学者基于权衡理论、融资优序理论、代理理论对现金持有水平进行了研究和探讨，研究成果主要集中在四个方面：一是考察了公司特征因素与现金持有水平之间的关系。二是考察了公司治理特征因素与现金持有水平之间的关系。三是考察了制度因素对现金持有水平的影响。四是对现金的价值进行了研究。国内学者在国外研究的基础上，也从多个视角出发对我国公司的现金持有水平进行了实证研究。周伟和谢诗蕾（2007）发现，在制度环境较差的地区，公司面临较多的融资约束，持有现金的收益较高，因而这些地区的公司持有更多的现金。罗琦和秦国楼（2009）的研究表明，在投资者保护较好的情况下，公司持有更多的现金。综上所述，已有研究对公司特征因素、制度环境与现金持有水平之间的关系，以及现金的价值等问题进行了广泛而深入的研究，得到了不少有意义的结论。 三、研究假设 我国上市公司的股权结构不同于国外上市公司相对分散的股权结构，通常由国有股、法人股、流通A股和其他股份（主要指上市公司管理者持股）构成。因此，本文从上述四种股权结构变量在公司治理中的作用出发，提出我国制造业上市公司股权结构与现金持有量关系的理论假设。 假设1：管理者持股比例与上市公司现金持有量正相关。 假设2：流通A股比例与上市公司现金持有量负相关。 假设3：国有股比例与上市公司现金持有量负相关。 假设4:法人股比例与上市公司现金持有量负相关。 四、研究设计 （一）样本选取与数据来源 本文以2008-2010年我国制造业上市公司为研究样本，在此基础上剔除财务状况异常的上市公司，即ST、PT公司。本文主要考察的是正常经营状态下公司现金持有行为，上市公司连续数年亏损将会导致现金持有量非正常的变化，也将其剔除，同时剔除变量数据不全的公司，最后剩余2533个样本。本文所使用的研究数据来源于CSMAR交易数据库。 （二）变量定义和计量 本实证分析所涉及的变量包括：被解释变量（现金持有量Cash）、解释变量（管理者持股比例Man，流通A股比例Trad，国有股比例State，法人股比例Corp）、其他控制变量。（1）现金持有量（Cash）。现金持有量＝(货币资金＋短期投资)/(总资产－货币资金－短期投资)。（2）管理者持股比例(Man)，管理者持股比例＝董事会持股比例＋监事会持股比例＋高管持股比例；流通A股比例(Trad)；国有股比例(State)；法人股比例(Corp)。（3）控制变量。主要有：现金流(Cflow)，现金流＝（税前利润＋折旧＋无形资产及其他资产摊销）/总资产；现金替代物(Liq)，现金替代物＝(流动资产－流动负债－货币资金－短期投资)/总资产；财务杠杠(Lev)；上市公司规模(Size)。 （三）模型建立 在研究股权结构与现金持有量关系时采用多元回归的研究方法，因此本文运用如下基本计量模型来检验有关理论假设： Cash=a0+a1Manit+a2Tradit+a3Stateit+a4Corpit+a5Cflowit+a6Liqit+a7Levit+a8Sizeit+a9Mbrit +εit 五、实证结果分析 回归结果表明：（1）管理者持股比例与上市公司现金持有量显著正相关，与假设一致。（2）流通A股比例与现金持有量显著负相关，与假设一致。（3）国有股比例、法人股比例与现金持有量负相关，但不显著，仅为假设3和假设4提供了有限的证据支持。（4）在控制变量中，现金替代物与财务杠杆与上市公司现金持有量显著负相关；增长机会、现金流与现金持有量显著正相关；上市公司规模与上市公司现金持有量负相关，基本不显著