股权激励影响风险承担代理成本还是风险规避.pdfVIP

● 股权激励影响风险承担● 代理成本还是风险规避? 李小荣 张瑞君 (中国财政发展协同创新中-L,／中央财经大学财政学院100081中国人民大学商学院100872) 【摘要】股权激励与风险承担的关系的解释有代理成本假说和风险规避假说。代理成本假说认为高管持股可以降 低代理冲突，提高公司风险承担水平，当高管持股比例超过某一临界点时，壕沟效应出现，降低风险承担水平。 风险规避假说则认为高管持股使高管的人力资本集中于某个公司，财富分散程度降低，加重了管理者的风险规 避程度。本文的实证研究发现：股权激励与风险承担呈倒“U”形关系，这种倒“u”形关系只存在于产品市场 竞争高组，这两个发现支持了代理成本假说；用管理费用率和总资产周转率作为代理成本的替代变量，发现代 理成本越高，风险承担水平越低，进一步验证了代理成本假说。本文较为完整地梳理了股权激励影响风险承担 的逻辑，丰富了企业风险承担和高管股权激励的文献，对中国企业的激励契约的设计、经济增长和潜在风险的 认识具有重要启示。 【关键词】股权激励风险承担代理成本风险规避 一、引言 中国受到的影响相对较弱，但正处于新兴加转轨时期的中 国，如何激励高管的冒险精神促进经济增长，又如何防范高 风险承担(Risktaking)近年来引起学术界、实务界和 政策部门的特别关注。早期研究认为公司风险承担或冒险行 管的过度冒险行为，避免潜在的金融危机对全球经济的影 et 响，迫切需要政策制定者和学者引起注意②。本文主要研 为能提高企业业绩增长率和促进经济发展(Johna1．， et 究高管持股对风险承担的影响，主要基于以下三点考虑： a1．，2008)。然而，过度的风险承担(Excess 2008；Fogel 第一，股票期权在中国至今使用较少，③而管理层持 Risk—taking)适得其反，产生恶劣的经济后果。许多人将 最近美国金融危机的根源归咎于过度的风险承担①。特别 股在我国普遍得以采用。在我们的样本中，横截面回归样 地，美国的政策制定者和大部分学者认为过度的风险承担是 本中，1017家公司中689家高管持股比例大于0，占比 et et 67．75％；固定效应回归样本中，6805个观察记录中4969 由于不恰当的激励导致的(Bebchuka1．，2010；Bemdt of FederalReserve Governorsofthe 个观察记录高管持股比例大于0，占比72．14％。由图1可 a1．，2010；Board System， 2011)。 以发现高管持股比率呈逐年上升趋势。可见，管理层持股 可见，高管的风险承担行为不仅对微观企业，而且对 已成为我国上市公司的一种重要激励方式。 整个宏观经济亦有重要影响。然而，针对中国企业的风险 第二。对于中国的高管持股激励效果的研究，学者们 承担行为的研究相对缺乏。虽然在2008年的金融危机中， 的观点差异较大。一部分学者支持中国高管持股未发挥作 项目成果。 ． ①2008年5月，美国普华永道会计师事务所和经济学人智库对全球金融行业的高管和评论员的一份调查显示，关于金融危机的原因， 31％的人认为是货币政策，58％的人认为是无效的监管，70％的人认为是激励机制，73％的认为是过度冒险的文化。 ②在金融危机期间，中国也推出了一系列刺激经济的方案，但对激励机制似乎有所忽视。即使在