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从资本结构理论看企业所得税税率调整对上市公司影响摘要 本文以MM定理和资本结构的权衡理论为依据，探讨此次企业所得税税率调整对上市公司企市场价值、资本成本和资本结构可能产生的影响，以期为投资者在资本市场上进行投资和企业的资本结构调整提供指导。 关键词 企业所得税税率调整；资本结构；市场价值 一、引言 2007年3月16日第十届全国人大第五次会议通过了《中华人民共和国企业所得税法》。新企业所得税法自2008年1月1日起实施。届时，我国企业所得税的双轨并行模式将宣告结束。新的企业所得税法降低了内资企业的所得税税率，加大了内资企业税前扣除额度，整合了内外资企业税收优惠政策，给内资企业提供了更为广阔的发展空间。“两法”合并对内资企业的影响是多方面的，本文以资本结构理论为依据，对本次所得税税率调整对上市公司市场价值、资本成本和资本结构产生的影响做一下探讨和预测。 二、企业所得税税率调整对上市公司市场价值的影响 由于目前我国还没有外资企业在资本市场上市，因此对上市公司来说，本次所得税税率调整就是指所得税税率从33%降到25%。假定有两家上市公司A和B，它们的资产性质完全相同，但是资本结构不一样，A公司的资本全部由股东权益构成，B公司有市场价值为4000万元的负债。因为二者的资产性质完全相同，所以两公司的息税前利润（EBIT）应该相同，假定都是1000万元。金融市场对A公司股票的预期收益率是RA=10% ，这也就是A公司的资本成本率。这样A公司的市场价值为： B公司的资本中有4000万元负债，年利率为8%，每年要支付利息4000×8% =320万元。在有效市场假设条件下，根据无套利均衡分析，可以知道B公司股东权益的市场价值为6000万元。 现在引入企业所得税，当A、B两公司都要上缴T=33%的所得税时，投资者（股东和债权人）每年能得到的收益现金流将是： A公司： (1-T)EBIT=(1-0.33)×1000=670(万元) B公司： (1-T)(EBIT-1)+TI=(670+0.33×320)万元 B公司因为有财务杠杆的存在，每年可以为投资者多创造0.33×320=105.6万元的收益，这就是节税收益。因为税前支付利息，所以B公司每年支付的320万元的利息中实际上有33%是从政府税收中吐出来的。现在再看两个公司的市场价值，先看两公司的息税前价值，因为是息税前价值，就相当于MM定理的假设条件成立，所以两个公司的息税前价值相等，仍为10000万元。而实际公司的价值V=S+D,其中S为股东权益的市场价值，D为负债的市场价值。对于A公司来说，公司和政府按照所得税税率分配息税前价值，因此此时A公司的市场价值为10000×67%=6700万元。对于公司B来说，负债的市场价值D为4000万元，股东权益的市场价值S=6000×67%=4020万元，因此B公司的市场价值为4000+4020=8020万元，比A公司的价值高出的1320万元，正好是节税收益的市场价值0.33×320/8%。 此时两个公司的息税前市场价值在政府，债权人和股东之间的分配情况如表1。 所得税税率调整后，两公司的企业所得税税率变为T=25%，此时，两公司投资者每年能够得到的收益现金流将是： A公司： (1-T)EBIT=(1-0.25)×1000=750 B公司： (1-T)(EBIT-1)+1=(1-T)EBIT+TI=750+0.25×320) 此表引自宋逢明著《金融工程原理-无套利均衡分析》第6页，有改动 此时A公司每年的收益现金流增加750-670=80万元，B公司每年的收益现金流增加（750＋0.25×320）－（670＋0.33×320）=54.4万元。B公司每年的收益现金流只增加了54.4万元，是因为由于税率降低，每年的节税收益减少了25.6万元。再来看一看此时两个公司的息税前市场价值在有关各方之间的分配情况，如表2。两公司的息税前市场价值不变，仍为10000万元。对于公司A来说，此时的实际市场价值为10000×75%=7500万元。对于公司B来说，此时负债的市场价值仍为4000万元，股东权益的市场价值为6000×75%=4500万元，实际市场价值为4000+4500=8500万元。 从表3可以看出，当企业所得税税率由33%降到25%时，A公司的市场价值增加了7500-6700=800万元，B公司的市场价值增加了8500-8020=480万元。B公司的市场价值之所以只增加了480万元，是因为节税收益的市场价值因税率降低减少了1320-1000=320万元。 对于一个一般企业，无企业所得税时其市场价值为： ，其中EBIT为企业每年的息税前利润（假设该企业每