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房地产行业资本结构及企业价值分析摘要：本文利用沪深两市2003-2007年A股房地产上市公司相关数据，对房地产公司资本结构与公司价值进行回归分析。得出房地产公司资本结构及盈利能力与公司价值正相关、市场周期对资本结构与公司价值影响不显著的结论，最后提出相应政策建议。 关键词：房地产公司　资本结构　公司价值 一、研究目的和背景 房地产行业资金的使用和供给和制造业、公共事业企业相比，房地产公司资本结构有下列显著特点：第一，资产负债率很高。第二，房地产行业融资主要依赖银行贷款。直接或间接占用的银行贷款占企业资金来源的60％以上。第三，流动}生负债比重大。房地产企业贷款主要为短期贷款，贷款到期后再采用借新贷还旧贷的方式继续使用原贷款。第四，房地产行业受政策影响大。资本结构相关理论研究杜兰特、迪格莱尼和米勒等人。MM公司资本结构与企业价值无关；代理理论认为债务不仅会减少股东和经理人代理成本，还会增加股东和债权人的成本，资本结构与公司价值成U型关系；信号传递理论认为债务融资是向外界传递公司高质量的信息，债务水平和公司价值正相关；优序融资理论认为企业融资偏好次序为内部融资、债务融资、股权融资，资本结构与公司价值的关系并不能确定。 在实证研究方面，国外的研究大多表明公司价值与资本结构正相关。如米勒(1966)、罗斯(1977)、马勒斯(1998)、柏格(2005)等人的研究结果均表明，资本结构与公司价值正相关。国内相关实证研究并未得到统一结论。张勉、陈共荣(2005)、陈文浩和周雅君(2007)认为资本结构与公司价值负相关；沈艺峰和田静(1999)、曹廷求(2007)等人研究表明，资本结构与公司价值正相关；李义超、蒋振生(2001)、林伟和李纪明(2007)研究结论是资本结构与公司价值成U型相关；韩庆兰(2005)、靳明(2008)等认为资本结构与公司价值不相关。国内学者对资本结构与公司价值的实证研究起步较晚，主要是以制造业、公共事业等上市公司数量较多的行业等为主，或者是多行业总体研究，由于房地产上市公司数量稀少，涉及房地产行业上市公司资本结构问题的专门研究数量不多，而且研究范围主要集中在探讨资本结构的影响因素，并未考虑到房地产行业预收款等特殊因素对公司价值的影响，也未涉及市场冷热等周期性因素对房地产公司价值的影响，研究深度不足。 二、研究设计 1、研究假设提出。假设1：资本结构与公司价值相关。我国房地产行业国家股比例低、流通股比重高更符合西方资本结构理论假设。假设2：资本结构在淡季和旺季时对公司价值影响度不同。当房地产市场处于市场销售旺季时，成交量放大，由于需求旺盛，房地产公司会加大房地产投资，增加对负债的依赖程度，负债比重会增加，而到了淡季，对房地产投资会减少，负债比重降低。 2、研究变量本文采用净资产收益率作为公司价值的衡量指标。净资产收益率，该指标反映了单位股东权益投资回报。净资产收益率=净利润／股东权益有关资本结构的衡量，本文采用国内学者使用较多的总资产负债率来表示，资产负债率=总负债／总资产。国内外学者研究证明，公司规模，公司成长性，盈利能力，股权集中度等指标对公司价值有显著影响，因此，将它们引入回归模型中，这些指标采用国内学者普遍使用的方法描述。股权集中度：前十大股东持股比例=前十大股东持股总数／公司总股数。公司规模：公司规模=总资产的自然对数。公司成长性：公司成长性=(本年主营业务收入一前一年主营业务收入)／前一年主营业务收入。盈利能力：销售净利率=公司当年的净利润／当年营业收入。 3、模型建立。模型1:POE＝a＋bDebt1＋r(control variable)＋e，模型2:ROE＝a＋bDebt＋r(control variable)＋season＋season*Debt＋e。Debt是总资产负债率；模型中1是检验资本结构与公司价值关系；模型2中加入市场繁荣度虚拟变量，当市场处于繁荣期时，season取1，否则season为0，该模型是检验市场周期性因素对资本结构和公司价值相关性的影响。 4、样本选择。本论文的样本数据来自于巨潮资讯网2003年至2007年5年间上市房地产公司年报。我按照以下原则甄选样本：剔除样本期间发行B股和H股的公司；剔除样本期间被ST或*ST类公司；剔除样本期间因重组导致主营业务发生变更的公司、剔除极端值、缺失值，最后得到的样本数量为200个。 三、描述性统计与分析 由表1统计结果可以看出，公司的平均净资产收益率为10％，标准差为7％，说明行业整体净资产收益率分化较小；资产负债率为54％，标准差为15％，这表明房地产行业资产负债率非常高，且行业内部分化明显；净利润率均值为12％，最高达60％，标准差为10％，说明行业内部分化明显；公司