库存投资贡献下降,加大四季度经济下行压力.PDFVIP

2017 年 07 月 23 日 证券研究报告 中观实体经济追踪周报0723 宏观经济报告 库存投资贡献下降，加大四季度经济下行压力 主要结论： 上半年工业生产扩张带动经济增长超预期，库存投资功不可没。今年以来，经济 呈现“生产热而投资冷”的格局。数据显示 2 季度，工业增加值累计同比上升至 6.9%，实际固定资产投资累计同比却下降至3.82%。可见，服务业发展平稳下， 工业生产大幅扩张是此轮经济超预期回升的主要原因。工业生产大幅扩张依赖于 PPI 走高带动工业企业主动加库存。2016 年启动供给侧结构性改革，推动煤炭、 钢铁等行业去产能，导致工业供给收缩明显。但 2016 年下半年以来，实际需求 整体保持相对平稳，工业品价格持续上涨，企业主动补库存意愿上升，带动工业 生产扩张。从 2 季度数据来看，资本形成总额拉动 GDP2.3%，比 1 季度高出 1 个百分点，然而，实际固定资产投资却比 1 季度低 1.3 个百分点。资本形成总额 包括固定资产形成总额和库存增加，在资本形成总额拉动 GDP 上升，而实际固 定资产投资增速下降的背景下，库存投资对 GDP 拉动作用显著上升，拉动 GDP 累计同比应该大于1%。 下半年 PPI 同比涨幅逐步回落基本确定，企业主动加库存意愿料下降。首先，大 宗商品价格下半年难以出现超预期大幅上涨，宽幅震荡概率较大。从宏观面来 看，海外货币边际收紧和国内货币稳健叠加强监管为大概率事件，信用收缩迹象 明显；从供给来看，去产能力度难以超过去年；从需求来看，超预期增长概率较 低。总体上，下半年大宗商品价格料保持宽幅震荡，PPI 环比涨幅可能保持相对 稳定，但在高基数效应下，同比涨幅逐步回落基本确定。第二，信用收缩背景 下，投资资金来源趋紧将对 PPI 形成下行压力。我们的年中宏观展望报告《信用 收缩、增长下行与政策微调》中指出4 季度甚至是明年 1 季度的经济增长下行压 力比较大，其中一个主要的原因在于信用收缩背景下投资资金来源压力较大，其 中基建将受制于专项金融债停发的影响，房地产投资也将承压棚改货币化的放 缓，制造业中的民间投资资金来源短期内仍是掣肘因素，这将对 4 季度乃至明年 1 季度的 PPI 走势产生下行压力。我们判断，今年4 季度的 PPI 同比涨幅将加速 下滑，而明年 1 季度可能进入负值区间。第三，PPI 同比涨幅代表的价格上涨预 期回落，将带来企业主动加库存意愿下降。PPI 是工业企业产成品库存和存货投 资的领先指标。下半年 PPI 同比涨幅回落背