拟IPO公司如何应对超募和超募新政.docVIP

发行人如何应对IPO超募新政下的利益博弈 文·梅智勇（前瞻投资顾问IPO高级咨询顾问）2014-01-22 为遏制超募乱象，监管层2013年11月底提出了老股转让制度。基于为300余家企业提供过募投项目可行性研究的IPO咨询服务经验，前瞻投资顾问认为，拟冲刺IPO的企业应未雨绸缪，注重募投设计的全局观、对照行业平均市盈率设计发行方案、合理规划老股转让的比率。 时隔14个月，伴随着新股发行体制改革的有序推进，A股再次踏上IPO重启之旅。面对高发行价、高发行市盈率、高超募资金的A股独有三高乱象，监管层正试图寻找一种有效机制来让三高回归理智。但是，新股发行制度设计中存在的不足与漏洞，使监管层推进的新股市场化改革再次遭遇到挑战。 A股超募资金乱象 上市公司募集资金超过投资项目计划募集的资金，这种现象称为超募，而超募所得的资金便被称为超募资金。在完善的市场机制下，上市公司募集资金的使用理应交由上市公司自行决定，监管部门不应当也不需要进行审批与监管，新股发行超募监管是只有在A股市场可见的独特风景。 从客观原因上讲，超募资金现象的产生源于新股发行规则与市场发行主体条件存在脱节。根据我国《证券法》的规定，股份有限公司申请股票上市应当符合条件（三）公开发行的股份须达到公司股份总数的以上；公司股本总额超过人民币亿元的，公开发行股份的比例为以上而目前我国创业板公司大多规模偏小，股本总额相对较少，其IPO时就很容易触发到《证券法》这一约束条件。而为了能顺利发行上市，这些公司就必须增加IPO发行股票数量，这直接导致IPO超募资金的产生。 在原来的发行体制下，发行人或多或少地得到一笔超募资金，这笔超募资金的数额可能远远超过其计划数，甚至远超其发行前公司资产的总额尽管证监会对超募资金的使用做出近乎苛刻的监管规定，它只能用于主营业务投资，但实际上发行人往往能够通过资金置换和补充流动资金等打擦边球的方式，将存放在超募资金专户里的巨额闲钱解放出来用于其他用途。随着监管层新政的出台，发行人的这种小幸福将迎来终结，除了项目发展所需资金外，发行人要想拿到大额的超募资金将不大可能。 新政：明确限制超募，流通股不够老股减持来补缺 2013年11月30日，中国证监会发布《中国证监会关于进一步推进新股发行体制改革的意见》（以下简称《意见》）。《意见》指出，发行人首次公开发行新股时，鼓励持股满三年的原有股东将部分老股向投资者转让，增加新上市公司可流通股票的比例。同时，新股发行超募的资金，要相应减持老股。 《意见》指出，发行人应根据募投项目资金需要量合理确定新股发行数量，新股数量不足法定上市条件的，可以通过转让老股增加公开发行股票的数量。老股转让后，公司实际控制人不得发生变更。具体方案应在公司招股说明书和发行公告中公开披露。 作为新股发行体制改革的重要配套措施，证监会于2013年12月2日发布《首次公开发行股票时公司股东公开发售股份暂行规定》。其中提出，根据询价结果，若预计新股发行募集资金额超过募投项目所需资金总额的，发行人应当减少新股发行数量，同时可以调整公司股东公开发售股份的数量。 老股转让是境外主要市场的成熟做法，新规将这一做法引入国内市场，理论上讲有利于上市公司资金超募问题，增加可流通股份数量，促进买、卖双方充分博弈，进一步理顺发行、定价、配售等环节的运行机制。 超募新政下的利益博弈 根据新规，如果完成询价后，预计本次发行新股募集资金规模超过募投项目所需资金总额，发行人应当减少新股发行数量，超出部分应通过公司股东公开发售股份的方式发行；如果发行人不进行老股转让，其确定的发行价格必须保证本次发行募集资金规模不超过募投所需项目金额。 发行人，超募新政的出台可能使其陷入更深层次的利益博弈。其一，如果发行人想要保持较为理想的发行价格，就必须减少新股发行数量，走老股转让的途径，但是，如果其他股东不同意转让老股的话，控股股东的股份可能会遭到稀释，从而减少对公司的控制权和话语权。大股东受制于控制权不得变更、股价跌破发行价不利于日后减持等诸多制约，真正需要老股减持的或许是那些急于套现的PE机构。其二，如果走老股转让的路，由于企业利润分配只跟股权占比有关，跟新股发行规模没有关系，发行人特别是以财务投资者身份进入的机构或者个人投资者会存在发行较少比例新股的倾向，如何确定新股发行的比例也将成为一大博弈点其三，如果老股转让的路行不通，那就只能降低发行价格，而这同样会使发行人的利益受损。 超募资金下来了，减持套现风又起 拔出萝卜带出泥，在消除此前备受市场诟病的高超募资金现象的同时，却又带来另一高，那就是股东高减持量。 纵观首批获准发行的公司，我武生物发行市盈率为39.31倍，老股减持占到发行总量的56.44%；安控股份发行市盈率为39.54倍，老股减持占到发行总量的63.15%；全通教育发行市盈率