我国货币错配成因问题研究.doc

我国货币错配成因问题研究[摘 要]随着我国经济开放广度和深度的进一步扩大，货币错配程度也不断累积和提高，其对我国经济金融环境以及货币政策宏观调控都产生一定影响。本文在分析我国货币错配现状的基础上，着重对我国货币错配的程度进行了测度和分析，并进一步指出了我国货币错配的发展趋势。 [关键词]债权型货币错配 成因 发展趋势 货币错配（currency mismatch）是发展中国家在经济金融全球化过程中所普遍面临的问题。大规模的货币错配对一国金融体系的稳定性、货币政策的有效性、汇率政策的灵活性和产出等方面会造成巨大的不利影响，甚至引发货币乃至金融危机。 一、我国货币错配测算 1.指标确定原则 为了能够更准确地测度货币错配，找到一个最合适的指标体系，我们要综合考虑影响货币错配的所有相关因素： 第一，不仅要关注债务层面，对于我国来说更要关注债权层面，即资产和债权，这其中包括债券和银行贷款两中债务工具。 第二，货币错配程度可以通过对冲减轻，考虑通过互换交易等交易对冲掉的货币头寸风险，将金融衍生品的交易纳入测算范围，会使货币错配的计算更客观。 第三，考虑经营层面的对冲行为，我们将商品和服务的收入与支出纳入了指标，商品和服务的外币流量变动是可以对现有外币资产与负债进行对冲的。具体来说，如果一国出口收入越多，或外币债务占总债务的比重越小，则一国的实际货币错配指数越小。对于我国这样一个债权型货币错配的国家，进口支出越多，实际货币错配指数也越小。 在前人研究基础上，本文考虑到货币错配总规模的同时，也考虑一个国家化解货币错配的能力，即原罪指数。如果一个国家没有任何化解货币错配的能力，规模很小的货币错配也会带来严重后果。相反，如果一个国家有很强的化解货币错配的能力，即使存在一定程度的货币错配也可以接受。考虑原罪指数虽对我国目前情况并不重要，但随着我国经济金融领域进一步开放，随着资本市场发展，这个指标将具有越来越重大的意义。另一方面也考虑到了国家总体经济规模对考察货币错配严重程度的影响，采用了货币错配绝对量指标与GDP的比率的指数化的形式，而且用这种指数形式来做国际间比较也更为方便。 2.指标变量说明 基于以上考虑，本文构建了修正的测度货币错配指标，称之为综合货币错配指数(Aggregate Currency Mismatch Index，ACMI)。公式如下： ACMI=OSIN*(FCA-FCL+FCDCLP-FCDCSP+EI-IE)/GDP 其中ACMI为一国或一部门综合货币错配指数；OSIN（Original sin）为原罪指数，即用1减去一国外币债券和国外外币贷款占全部负债的比率的差额来测算，我国外币债券和国外外币贷款几乎为0，只有2007年发行了很小规模的熊猫债券，这里虽引入原罪指标，但它对现有结果却不起任何影响。FCA(Foreign Currency Asset)为对外国外币资产，包括所有外币债券、银行贷款等；FCL(Foreign Currency Liability) 为对外国外币负债，包括所有外币债券、银行贷款及权益性资金运用(如境外投资流出等)，FCA-FCL可以近似地看成是国外净资产(NFA)，这主要是考虑到我国的对外资产和外债基本是以外币定值的，他等于历年累计的商品和服务顺差与权益性资本流入。同时，也可以理解为一国净外汇储备存量与银行机构净外国资产存量之和。EI(Export Income)为商品和服务出口收入；IE(Import Expenditure)为商品和服务进口支出，EI-IE为商品和服务项目差额。把货币错配的绝对数量与国内生产总值相除，可以得到一个国家相对的货币错配程度，有利于国家间的比较。 值得突出说明的是FCDCLP(Foreign Currency Derivative Long Position) 为外币衍生品长头寸(买入头寸)；FCDCSP(Foreign Currency Derivative Short Position)为外币衍生品短头寸(卖入头寸)，中国外币衍生品交易头寸净额等于FCDCLP减去FCDCSP。这里外币衍生品是人民币与外币之间的交易，不计外币之间的交易。为简化考虑，将其他外币合并为美元。这种对冲可以降低货币错配。主要有远期结售汇、外汇掉期交易、无本金交割远期(NDF)、货币互换、外币期权场外交易等方式。对于经济体内部之间的交易，部门之间的交易可以让其实现可加性。但在已经实现可加性，经济体内部不同头寸的部分已经相互抵消后，多余的交易只是在不同部门间转移货币错配，而不能消除总体货币错配。所以，在测度中国总体货币错配时，部门之间的衍生品交易是可以不予考虑的。当一个经济体与外部对象之间发生衍生品交易时，是可