经济复苏任重道远债券市场牛市依然.doc

　　经济复苏任重道远债券市场牛市依然 邱楠 摘要：内需疲软，出口和基建投资微刺激是5月经济企稳的主要动力。下半年随着微刺激效应的衰退，出口对经济拉动较小，地产投资和销售增速的下滑将持续拖累经济，经济复苏任重道远。 .. 关键词：经济复苏；债券；内需；微刺激 一、宏观经济形势分析 1.微刺激对冲地产投资下滑，经济复苏任重道远 (1)经济转型期，阵痛不可避免。随着人口红利的消失，以房车为核心的工业经济发展方式在中国逐步达到顶峰，中国经济需要新的引擎。参照美日韩的经验，转型可以有三个方向：一是以技术创新创造需求。比如，与互联网相结合的智能家电，以美国苹果公司为代表的智能等；二是发展生产性服务业，生产过程分工精细化、专业化以提高生产效率；三是发展养老和医疗产业对接老龄化人口需求，养老是日本转型期重点发展的支柱产业之一。 （2）增速换档期，维稳保就业。转型是必然且痛苦的过程，经济结构的调整也带动长期经济潜在增长率的下移。日本在70 年代，韩国在90 年代都经历过程极其相似的经济结构转型。中国在接下来的5~10 年中，很有可能会重复类似的过程；其中，韩国在90 年代经历的经济结构转型与当前中国的情况更加类似。（图1） 参照日韩的经验，经济结构的调整使得经济增速阶梯式下移。意味着我们将挥袖作别以前双位数的高速增长，迎来的将是年均7%~8%的中速增长。 我国政府将2014年GDP增速目标定为7.5%，十八大报告中也提出GDP总量将在未来10年翻一番，折算成年均增速为7%。目前是经济转型的起始阶段，考虑到就业压力和社会稳定，政府有必要保证经济增速的平稳滑落，全年7.5%的目标仍需完成，我们预计未来10年经济增速中枢在7%。 （3）内需疲软，微刺激初显成效。从国家统计局公布的5月份经济数据看，固定资产投资增速连续8个月下滑，1-5月同比增速17.2%，比去年同期低3.2 个百分点；社会零售总额增速也大大低于去年同期水平，内需疲软是上半年经济下行的主要原因。可喜的是，5月份中国经济出现了企稳迹象。固定资产投资增速下行趋缓，社会工业增加值小幅反弹，其中基建投资增速从4月份的23.7%上升到5月份的33.8%，大幅提升10个百分点。微刺激效果初显，基建需求的提振是经济企稳的主要力量。 （4）地产投资下滑未止，经济风险警报不除。房地产投资增速一路下滑，单月增速从4 月份的15.5%下降到5 月份的10.5%。房地产的疲软影响了整整一条生产链。6月份微观数据显示，钢铁、水泥价格仍处于下降态势中。2008年以后，房地产是驱动中国经济的最大引擎，广泛影响了诸多行业的发展。一旦房地产投资进入拐点，中国经济将面临很大的下行风险。因此，只要地产投资增速不停止下滑，经济的风险警报就不会解除。更何况2013年下半年经济增长基数较高，今年达到7.5%的增速目标需要付出更多的努力。 2.猪周期迟迟不动，通胀年内无忧 （1）猪价蛋价回落，CPI 重回下降通道。5月份CPI大幅上行曾引发市场对于通胀的担忧，猪价、蛋价反弹和低基数是两大原因。但是，猪价短暂反弹后,6月份又重回下降通道，鸡蛋价格也在下降，6月CPI大概率回落。从历史数据看，猪周期是造成CPI 大幅波动的主要因素之一。而wind数据显示，当前能繁母猪存栏数处于历史高位，数据尚不支持猪价趋势性上行。 （2）全球经济复苏缓慢，大宗商品价格上涨压力不大。放眼全球经济，火车头美国经济复苏一波三折。美联储提高加息门槛延迟加息时间，以夯实目前不算牢靠的经济复苏基础；欧洲则再度降息以史无前例的负利率对抗通缩风险；日本仍然陷入在超级宽松的流动性陷阱中无法自拔。发达国家经济复苏的缓慢以及中国经济转型期增速的下滑，使得全球需求不足，大宗商品价格无力上涨，输入性通胀影响较小。 （3）三季度去年同期基数较高，预计CPI 低位运行。2014年三季度过后，翘尾因素将从1.7%下降到0.3%。因此，在猪价和大宗商品价格影响不大的情况下，三季度CPI大概率在低位运行。下半年通胀无忧，预计CPI 主要运行区间2.0%~2.6%，突破3%的可能性不大。 二、央行货币政策观察 1.调结构促改革，货币政策服务于经济转型大目标 改革才能求发展，总理多次强调改革红利，体制改革和经济转型是本届政府的最大战略目标，无论是财政政策和货币政策都必须为其服务。目前，国内传统行业产能过剩严重，资金使用效率低下，以房地产为核心依靠投资拉动的经济增长模式难以为继。中国经济亟需转型，结构性的调整是实现可持续性发展的必然路径。调结构必然经历阵痛，也势必遇到既得利益的阻碍。因此，在去产能调结构的同时，还要防风险促改革。一句话概括之，调结构促改革是