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关于企业管理层收购的问题探讨 【摘要】管理层收购是一种特殊兼并形式和重要资本运作手段, 对于建立国有企业退出机制、促进企业组织结构调整和完善公司治理结构、优化社会资源配置有重大意义, 在国家产业政策和国有资产战略布局中将发挥一定作用。本文就我国目前管理层收购中存在的一些问题做出了分析，并就管理层收购中的一些观点进行了探讨。 【关键字】管理层收购 问题 反思 1.管理层收购概述 管理层收购（ManagementBuy-Outs，MBO），是指目标公司的管理层利用外部融资购买本公司的股份，从而改变本公司所有者结构、控制权结构和资产结构，进而达到重组本公司的目的并获得预期收益的一种收购行为。管理层收购是杠杆并购的一种特殊形式，当杠杆并购中的主并方是目标企业内部管理人员时，杠杆并购也就是管理层收购。 MBO最早出现在20世纪70年代的美国。 其具有以下的特点：(1)收购主体即投资者由目标公司的管理层构成；(2)投资者所需要的收购资金大部分来自于投资银行等金融机构的融资；(3)管理层收购会改变企业的所有权结构、相应的控制权格局以及资产结构。 2.我国管理层收购的局限性 2.1关于MBO在立法上的不健全 第一，收购主体的法律地位不明确：收购主体理应是管理层,但由于目前我国法律的限制,管理层以个人身份直接实施MBO并不现实。管理层申请注册成立的投资公司(即壳公司)纯粹为收购而设立,这种由壳公司对上市公司的收购行为是否合法,至今没有明确规定。根据《公司法》的规定,除国务院规定的投资公司和控股公司外,对外累计投资额不得超过公司净资产的50%。但是,从目前已实施MBO的案例来看,由于管理层为收购而设立的公司资本规模并不大,存在着对外投资超过净资产50%的现象,这与法律规定相冲突。此外,在我国收购案例中也有采用职工持股会的做法,通过职工持股会来代替员工持股,虽然这可以避免与《公司法》规定的“有限责任公司的股东人数不得超过50人”相冲突,但职工持股会的性质是社会团体法人,直接持有上市公司股权则为法律所禁止。收购主体存在的法律障碍,使MBO存在较大的法律风险。’ 第二，MBO监管体系的不完善：虽然我国《公司法》、《证券法》及《股票发行与交易管理暂行条例》均明确禁止股份公司的高级管理人员将其所持有的公司股票在买入后6个月内买出或卖出后6个月内再买入,但由于绝大多数管理层收购都是通过壳公司的方式而不是通过管理层个人持股的形式实施的收购,收购主体是壳公司而不是管理层。因此,禁卖禁买的规定对于躲在壳公司背后的管理层无法产生约束力,在法律无法规制的角落里,管理层由于兼任被收购公司的重要职务,掌握其运营的第一手资料,他们完全可以通过合法的形式操纵股票价格,以此牟取暴利;这种情况下,这势必会加剧潜在的金融风险。 2.2信息披露不充分 由于管理层收购主要是以协议收购方式进行的,为了避免因消息泄露而给收购带来不利影响,在整个的收购过程中主要表现为收购方与被收购方在私下进行的谈判、磋商,同时为降低收购成本,管理层一般也只与处于大股东地位的持股方进行协议收购,因此,在整个的收购过程中知晓内幕的人员并不多。在这种情况下,严格的信息披露制度就显得尤为重要。只有通过规范、及时、完全的信息披露,才能使整个收购过程在有效的监管下进行,才能防止国有资产的流失,防止侵犯其他股东权益的情况出现。我国《证券法》、《股票发行与交易管理暂行条例》和《发行股票公司信息披露实施细则(试行)》都对有关上市公司收购的信息披露问题作出了相当严格的规定。但是,现实情况却不尽如人意。 2.3定价问题 国有资产流失表现为国有资产定价是否合理, 这是管理层收购实施的先决条件。目前我国管 理层收购操作过程中国有股价格大多是以“ 每股净资产”为基准由管理者与地方政府以协议的方式来确定。在已经实施的国有股 MB0 案例中收购价格普遍低于每股净资产, 存在着企业资产价值不符的问题。这是因为无论采用重置成本法或市价法确定, 只能反映当前建造或购置这些实物资产的市场价格, 而不能反映股权的价格。公司股权的价格是由相对应的实物资产的市场价格和预期收益的贴现值所共同决定的, 两者之间的相对变化改变着股票的市值。因此简单地以公司资产评估价值来确定股权交易价格会导致交易价格偏离股权的实际价值。由于历史的原因, 我国股市是一个股权分裂的市场, 股权结构特殊, 三分之二的股份不能流通, 不能实行市场定价。国有股 MBO 收购的是上市公司的国有股, 经过溢价发行、配股、增发等再融资, 净资产已高于企业实际价值。但在转让这些股份过程中, 管理层以净资产值甚至低于净资产值的价格取得非流通股, 在实现全流通后又将以高于购买价的价格卖出, 管理层从中收益, 而流通股股东利益受损。这样就产生了“ 同股同权但不同利”, 直接挫伤了流通股股