全球经济风险变迁及重要风险来源研究.docVIP

全球经济风险变迁及重要风险来源研究从资产泡沫破灭到主权债务危机 自2007年美国爆发次贷危机起，全球信用环境迅速恶化。五年间，信用风险的焦点从微观的居民个体、房地产企业和金融企业，逐渐转移到全球的房地产业和金融业，再通过向实体经济的扩散，将财政脆弱的国家拖入困境。 2007年至2009年间，美国65家金融机构在金融危机中发生亏损，进而资不抵债，最终被美国联邦存款保险公司接管，这些金融机构持有的存款数额高达550亿美元。由于联邦存款保险公司的介入，这场危机并未对存款人造成严重影响，但其引发的财富贬损效应却实实在在地影响到了民众利益。 2010年后，由美国次贷危机引发的全球性金融危机告一段落，信用环境恶化的焦点悄然转移至部分欧洲国家的中央政府。虽然欧元区主权国家暂未有实质性违约事件出现，但信用风险的层级已经从个人、企业上升到了国家层面。2011年末至2012年初，国际三大评级公司集中下调了部分欧元区国家的主权信用评级和部分大型金融机构的信用评级。2012年1月，标准普尔下调了法国和奥地利的主权信用评级，下调后，德国成为该评级体系下唯一具有AAA信用评级的欧元区国家。一般而言，评级机构凭借针对历史数据的分析得出信用评级结论，因此具有滞后性。这一阶段的评级下调反映出欧洲主权债务问题已经对经济造成了实质性影响。 主权债务收益率的变化反映出投资者对欧元区问题国家信用风险的担忧。2011年至今，欧元区内深受债务危机困扰的国家债券收益率大幅上扬，且波动加剧。如图1所示，意大利、西班牙两国主权债务的收益率水平自2010年下半年起显著上扬，2011年7月至2012年初处于剧烈波动状态，收益率分别上涨至6.84%和7.64%，近期虽有所下行，但仍未脱离高水平区域。 2012年1月，世界经济论坛发布了新一期的《全球风险报告》。报告指出，慢性财政失衡（Chronic Fiscal Imbalance）已成为世界范围内最具影响力的风险，而此前的2007年至2010年间，资产价格风险一直被视为经济中的首要风险。这一变化表明，风险重心和风险载体已经从微观个体、行业上升到政府、国家层面，若风险一旦转变为现实损失，后果将更为严重。 主权债务风险的成因与化解途径 风险成因 主权债务风险的集中显现与资产泡沫的过度积聚密切相关，但与资产泡沫本身相比，政府行为、制度因素的作用更为关键。如图2所示，资产价格膨胀、金融监管缺位、政府收支失衡是促成近年来危机爆发的主要原因。 欧元区作为主权独立、货币统一的单一货币区，其制度设计的特殊性为风险的积累和危机的爆发提供了前提。财政权力与货币权利的分离，是欧洲债务危机爆发的一个重要条件。在欧元区的单一货币制下，各国没有铸币权，只有欧洲央行具有运用货币政策调控经济的权利。相对于高度集中的货币权利约束，欧元区成员国受到的财政约束过于松散。虽然成员国被要求财政赤字占GDP的比重须低于3%、负债率不得超过60%，但事实证明这些规定并不是强制性的，而只是指导性的规则。 各国政府财政纪律的缺乏也是引致危机的重要因素。例如，意大利的政府负债占本国GDP的比重长期在100%以上。该国前总理贝卢斯科尼当政期间没能推动本国经济增长，也没能有效降低本国的负债比率。高负债率的国家每年需要承担大量的利息费用，在危机来临时受到的负面影响更大。希腊、葡萄牙等国面临与意大利同样的问题。究其原因，一方面，社会福利具有一定的“粘性”，一旦民众体会到了这些福利的好处，就会强力反对政府压缩这方面的开支，以致在欧元区的某些国家，很多无业人员也能过着较为体面的生活，且安于现状。屈从于部分群体的非理性需求，以过度透支未来的方式取悦选民，这是政府失职的重要表现。 监管失败与干预市场不当是政府失职的另一表现。从危机爆发源头的美国到处于欧债危机中的各个国家，监管失败与干预市场不当均或多或少地引发、加剧了危机。西班牙、爱尔兰两国的财政状况相对较为健康，但由于政府和相关监管部门缺乏对房地产业和金融业的监管，两国最终深陷危机泥潭。以爱尔兰为例，20世纪80年代末期起，爱尔兰经济经历了20年的快速发展期，蓬勃发展的房地产业在拉动经济的同时，也催生了实体经济泡沫。由于未能对地产和金融进行有效监管，导致这两个“唇齿相依”的行业进入了畸形发展期。2006年，爱尔兰房价达到了职工年工资均值水平的10倍；2008年，受美国次贷危机的传导，爱尔兰国内地产泡沫开始破灭。2009年1月，爱尔兰政府接管了“盎格鲁-爱尔兰”银行，并承诺对国内六家银行承担债务和存款担保。当时爱尔兰政府认为，危机仅仅是流动性不足引起的，暂时的资金支持能够帮助国内金融业渡过难关，而随后的事实证明，这是一场“持久战”。 对资产泡沫和金融企业行为的监管失当，最后不得不