宏观审慎监测指标与调控工具的选择.docVIP

宏观审慎监测指标与调控工具的选择 　　摘 要：宏观审慎政策的启动应该基于对系统脆弱性（风险）的监测和深入分析。本文分别针对来源于银行部门以及房地产部门的脆弱性，对较成熟的理论和实证研究成果进行梳理和总结，提出相应的监测指标体系，并根据监测指标的表现，对不同调控工具的相互配合进行了深入分析，最后提出相应的政策建议。 　　关键词：宏观审慎政策；监测指标；调控工具 　　金融危机爆发后，宏观审慎政策成为金融宏观调控模式改革的重中之重。笔者认为，宏观审慎政策的启动应该基于对系统脆弱性（风险）的监测和深入分析。因此，本文分别针对来源于银行部门以及房地产部门的脆弱性，对当前较成熟的理论和实证研究成果进行梳理和总结，提出相应的监测指标体系，并分析了调控工具的传导机制及其有效性、不同调控工具之间的相互作用及使用顺序，以及如何视情况对工具进行校准，最终达到缓和系统性风险的目的。 　　一、银行部门监测指标与调控工具 　　（一）监测指标的选择 　　1.核心指标：信贷缺口。“信贷缺口（credit gap）”被定义为信贷/GDP比率与其长期趋势的偏离。该指标首先在巴塞尔银行监管委员会（Basel Committee on Banking Supervision，BCBS）关于使用逆周期资本缓冲作为核心参考变量的指引中提出，而该指引主要是基于Drehmann 等人（2010，2011）的研究成果。他们发现，在众多潜在变量包括信贷增速、GDP增速、不动产价格以及银行盈利能力等中，信贷缺口是银行业危机最重要的指标，当信贷/GDP比率比历史趋势高出10个百分点，可作为一场即将发生的危机的最强信号。尽管最初研究只是使用发达经济体的数据，近期的研究证实这一信号在新兴市场经济体也同样起作用（Drehmann和Tsatsaronis，2014；欧洲系统性风险委员会，2014）。国际货币基金组织（IMF）鼓励其工作人员以“信贷缺口”作为起点，来评估系统性风险的积累。 　　2.补充指标。信贷增长指标：Jorda等（2010）指出，信贷增速是预测金融不稳定的重要指标。Bas等（2012）发现，尽管很难区分“好的”和“坏的”信贷暴涨，但是坏的暴涨倾向于更猛烈、持续时间更长。从历史数据看，差不多半数持续时间超过6年的信贷暴涨最终都会发生危机。IMF2011年指出，信贷缺口超过3个百分点可以作为提前一至两年预测金融危机的早期预警信号。 　　资产价格偏离长期趋势。Borio和Lowe（2002），Borio和Drehmann（2009），以及IMF（2011）指出，综合考虑信贷及资产价格从长期趋势偏离，可以更好地预测银行业危机。房价及商业不动产价格相对于收入或租金的上涨可以作为失衡积累的有价值的预测指标（Gerdrup，Kvinlog及Schaanning，2013）。 　　市场波动率及利差。Brunnermeier及Sannikov2014年?λ?谓的“波动性悖论”做出解释。“波动性悖论”指的是，即使风险指标并不显著，金融体系也可能遭受危机。Gilchrist和Zakrajsek（2012）以及Stein（2014）提出，当风险溢价很低时，后续信贷利差上涨的可能性反而更大。风险溢价包括国债的期限溢价以及企业债券和资产支持证券的信贷风险溢价。对低利差进行解释是困难的，因为低利差可能由消费者情绪或是消费者风险偏好或是消费者风险承受能力决定（Stein， 2014）。尽管如此，Bush等2014年指出，如果风险溢价极低，那么融资则非常便宜，宏观审慎政策就很方便采取保险措施并进行逆向干预。 　　偿债比率。Drehmann和Juselius（2014）发现，除了信贷缺口指标外，偿债比率指标作为早期预警指标的表现持续优于其他指标。从长期来看，信贷缺口是单一最好指标，通常在危机发生前3至5年提供早期预警，而偿债比率则在短期内（2年）表现优异。 　　杠杆指标。单一贷款或特定资产种类的杠杆情况，例如不动产的贷款价值比（Loan to Value，LTVs）、柜台衍生品的保证金要求等等，可以揭示风险积累的有用信息（Geanokoplos and Pedersen， 2011）。除了平均杠杆水平外，资产杠杆情况的分布以及投资者杠杆情况的分布也是有益的信息补充。 　　批发性融资：银行的债务结构也是有用的早期预警指标（Shin，2013）。由于不可持续的信贷激增经常是由非核心资金来融资的，因此将银行融资分解为核心及非核心有助于揭示银行承担风险的程度以及金融周期的阶段。Gerdrup，Kvinlog以及Schaanning（2013）指出批发性融资比率是系统性危机的有用指标。 　　经常账户赤字。出口疲软导致的经常账户赤字经常在金融危机前被观察到（Kaminsky和Reinhart，