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财务管理 第五章 风险与收益 郝臣 南开大学商学院 南开大学公司治理研究中心 2009.10 主要内容 风险的概念 单项资产的风险和收益 投资组合的风险和收益 投资组合的机会与有效集 资本市场线 系统风险与非系统风险 资本资产定价模型 证券市场线 风险的概念 有人说时间价值和风险价值是公司财务中最重要的两个基本原则，也有人说时间价值是第一原则，风险价值是第二原则。 最简单的定义是，风险是发生财务损失的可能性。 在对风险进行深入研究以后人们发现，风险不仅可以带来超出预期的损失，也可能带来超出预期的收益。于是出现了一个更正式的定义，风险是预期结果的不确定性。 在投资组合理论出现以后，风险则是指投资组合的系统风险，既不是指单个资产的风险，也不是指投资组合的全部风险。 风险概念的演进，实际上是逐步明确什么是与收益相关的风险，与收益相关的风险才是公司财务中所说的风险。 单项资产的风险和收益 概率 在经济活动中，某一事件在相同的条件下可能发生也可能不发生，这类事件称为随机事件。概率就是用来表示随机事件发生可能性大小的数值。通常，把必然发生的事件的概率定为 1 ，把不可能发生的事件的概率定为 0，而一般随机事件的概率是介于 0 与1 之间的一个数。概率越大就表示该事件发生的可能性越大。 例，ABC 公司有两个投资机会，A投资机会是一个高科技项目，该领域竞争很激烈，如果经济发展迅速并且该项目搞得好，取得较大市场占有率，利润会很大。否则，利润很小甚至亏本。B 项目是一个老产品并且是必需品，销售前景可以准确预测出来。假设未来的经济情况有繁荣、正常、衰退三种，有关的概率分布和预期收益率见表。 单项资产的风险和收益 单项资产的风险和收益 单项资产的风险和收益 单项资产的风险和收益 预期值 随机变量的各个取值，以相应的概率为权数的加权平均数，叫做随机变量的预期值（数学期望或均值），它反映随机变量取值的平均化。 预期值（ ）= 式中：Pi—第i种结果出现的概率；Ki—第i种结果出现后的预期收益率；N—所有可能结果的数目。 据此计算： 预期收益率(A)=0.3×90％+0.4×15％+0.3×(-60％)=15％ 预期收益率(B)=0.3×20％+0.4×15％+0.3×10％ =15％ 单项资产的风险和收益 离散程度 表示随机变量离散程度的量数，最常用的是方差和标准差。方差是用来表示随机变量与期望值之间离散程度的一个量，它是离差平方的平均数。 总体方差= 样本方差= 单项资产的风险和收益 总体标准差= 样本标准差= 在已经知道每个变量值出现概率的情况下，标准差可以按下式计算： 标准差(σ)= 单项资产的风险和收益 单项资产的风险和收益 A项目标准差是58.09%，B项目的标准差是3.87%，由于它们的预期收益率相同，因此可以认为A项目的风险比B项目大。 标准差是以均值为中心计算出来的，因而有时直接比较标准差是不准确的，需要剔除均值大小的影响。为了解决这个问题，引入了变化系数（离散系数）的概念。变化系数是标准差与均值的比，它是从相对角度观察的差异和离散程度，在比较相关事务的差异程度时较之直接比较标准差更好些。 变化系数CV= 标准差/均值 单项资产的风险和收益 A项目的预期收益率为10％，标准差是12％；B项目的预期收益率为18％，标准差是20％。 变化系数（A）=12％/10％=1.20 变化系数（B）=20％/18％=1.11 直接从标准差看，B 项目的离散程度较大，能否说 B项目的风险比A 项目大呢？不能轻易下这个结论，因为B 项目的平均收益率较大。如果以各自的平均收益率为基础观察，A 项目的标准差是其均值的 1.20 倍，而B项目的标准差只是其均值的 1.11倍，B 项目的相对风险较小。这就是说，A 的绝对风险较小，但相对风险较大，B与此正相反。 投资组合的风险和收益 预期收益率 两种或两种以上证券的组合，其预期收益率可以直接表示为： 其中：wj是第j种证券的预期收益率；wj是第j种证券在全部投资额中的比重；n是组合中的证券种类总数。 投资组合的风险和收益 标准差与相关性 证券组合的标准差，并不是单个证券标准差的简单加权平均。证券组合的风险不仅取决于组合内的各证券的风险，还取决于各个证券之间的关系。 例，假设投资100万元证券，A和B各占50％。如果A和B完全负相关，即一个变量的增加值永远等于另一个变量的减少值。组合的风险被全部抵销。如果 A和 B完全正相关，即一个变量的增加值永远等于另一个变量的增加值。组合的风险不减少也不扩大。 投资组合的风险和收益 投资组合的风险和收益 投资组合的风险和收益 投资组合的风险 不是各证券标准差的简单加权平均数，那么它如何计量呢？投资组合收益率概率分