国有企业运用金融衍生品套期保值失败根源探析.docVIP

　　国有企业运用金融衍生品套期保值失败根源探析 随着市场经济体制的逐步完善，以及经济全球化进程的加快，中国市场经营方式越来越趋于与国际市场接轨。尤其是在国际金融资本市场全球化发展趋势的带动下，近十多年来，中国的金融资本市场快速发展，已初具规模。越来越多的金融机构和生产经营企业开始利用金融资本市场提供的多种金融衍生产品开展投资活动，也有不少企业进入国际金融资本市场进行投资或投机活动。由于部分国有企业存在侥幸投机心理，贸然使用复杂的场外衍生产品，存在诸如违规建仓、风险失控等现象，导致其产生巨额浮亏，严重危及到企业持续经营和国有资产安全，教训惨痛。 　　 　　一、国有企业存在套期保值需求 　　中信泰富有限公司（下称中信泰富）2008年从事衍生品交易巨亏146.32亿港元的事件不仅震惊了国人也震惊了世界。简述如下：2006年春，中信泰富斥资227亿港元收购澳大利亚西澳磁铁矿项目，于2007年8月将其20％的股权售予中国冶金科工集团（下称中冶集团）。该笔交易完成后中信泰富持股量降至80％，并由中冶集团总承包，于2008年4月开工。中信泰富因有在澳洲的投资项目，因而对澳元汇率进行了“套期保值”。 　　同样，其他企业也存在类似问题，如表1所示。 　　也许有人会问，既然衍生产品风险大，我国禁止企业参与境外衍生产品交易，在国内不开展衍生产品交易，不就可以了吗？答案显然是否定的。金融衍生产品从其设计的初衷和设计的原理来说，是用来规避风险的工具。在经济全球化迅速发展、投资日益国际化的今天，如果不利用衍生产品的风险规避功能和价格发现功能，无论是对一个国家经济还是对一个国际化的企业来说才是最大的风险。如果不让国内企业从事衍生产品交易，就相当于把他们的手脚捆起来，这些企业在不能对冲风险的情况下，就没有办法和国外公司抗衡。 　　无论被抨击为“金融领域的大规模杀伤性武器”，抑或被盛赞为投资者的保护伞，金融衍生品并没有因全球金融危机的爆发而减慢其发展创新的步伐。因套期保值或投机需求，越来越多的中国企业在进行金融衍生品投资。中航油巨亏不是第一个，中信泰富豪赌也不是最后一个。金融衍生品业务是“套期保值”还是投机，套期保值失败的根源在哪里？这是一个“历久弥新”的问题。如何避免套期保值失败，已成为中国企业和中国政府亟需解决的重大课题。 　　 　　二、国有企业委托代理问题 　　中国国有企业是一个多层次的委托机制。从理论上讲，国有企业是全体国民作为大股东投资兴办的企业，也就是说13亿纳税人每一个人都是国有企业的股东。但是，由于纳税人太分散，每个人不可能直接对这个企业进行管理。所以2003年开始通过体制改革，建立出资人制度，调整落实政府层面出资人代理职责。到目前为止，我国共有2 000余家上市公司，其中多半由国家最终控股，由国务院国资委或者地方国有资产管理部门代表国家履行出资人职责。但是国资委要管理的企业很多，它管理这些企业从整个规模上来讲有一定的困难，而且国资委作为国有股权的出资人又是一个非人格化的主体。 　　国资委又委托董事会来管理企业，董事会又聘任管理层来负责企业日常经营管理。除极少数的独立董事和外部董事外，几乎所有的董事会、监事会成员均是由原国有企业的管理人员出任，使得管理层与董事会成为行为一致人。国有上市公司虽然都建立了形式上较规范的法人治理结构，却无法发挥其应有的相互制衡作用。鉴于国有企业董事会和管理层之间交叉任职过多，所以国企董事会成员和管理层都是国有企业的代理人。由于信息不对称的实际存在，容易产生“内部人控制”现象。 　　正如我国经济学家张维迎所说：“在我看来，国家所有制只能产生官僚经理，而不能产生真正的企业家。因为国家所有制缺乏财产的人格化主体，企业财产名义上是全民所有，实际上无人所有，代表全民所有制的官员并不是真正的财产主体，他们并不关心财产的增值，所以不能够对企业领导人形成有效的约束，预算约束一定是软的。企业的所有权可以与经营权分离，但是财产关系必须明确。财产不确定，企业就只有短期行为不会有长期行为，因为短期收益是自己的，长期收益是别人的”。 　　 　　三、套期保值还是投机？ 　　2008年，继中信泰富爆出衍生品危机后，坏消息接踵而来，其中最为典型的是航空业。由于航油成本在航空公司的费用结构中举足轻重，为了管理油价波动风险，东航和国航做了大量相关对冲，最终损失惨重。在东航和国航的公告里，均声称其对冲交易为套期保值合同。 　　（一）从套期保值和投机的判断标准来看，属于后者 　　航空公司燃油套期保值和中信泰富在澳元衍生品交易的模式极为相似，都是近年来在亚洲风行的Accumulator（累计期权）。下面分析一下中信泰富和航空巨头的“套期保值”合同。 　　第一，目标错位。作为未来外汇需求的套期保值，中信泰富的目标是锁定购买澳元