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贸易融资资产证券化刍议 作者：中国进出口银行国际业务部 赵鑫 系天九湾贸易金融圈研究团队高级成员 日期：2015年6月19日 资产证券化是指对缺乏即期流动性的资产进行一定的结构化安排，分离和重组该资产的收益和风险，依托该资产可预期的未来现金流，在金融市场上发行可流通的有价证券的融资活动。资产证券化于20世纪90年代初进入我国，至今已经有20多年的历史。发展初期主要是理论探讨和经验摸索，仅有少量的成功案例。2004年《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》的出台，使资产证券化迎来了发展契机，此后虽受国际金融危机影响经历了短暂的挫折，但总体上看，发展速度还是比较快的。近年来有关单位先后制定了《信贷资产证券化试点管理办法》、《信托公司集合资金信托计划管理办法》、《证券公司企业资产证券化业务试点指引》、《证券公司资产证券化业务管理规定》、《证券公司客户资产管理业务管理办法》、《银行间债券市场非金融企业资产支持票据指引》等规范性文件，为资产证券化发展奠定了制度基础。 目前我国的资产证券化包括两种模式，一是表内融资模式，二是表外融资模式。表内融资模式是指发起人以其持有的特定资产为质押标的，向投资人发行债权凭证。该模式主要适用于非金融企业作为发起人在银行间债券市场上发行资产支持票据的活动。该模式下，发起人向投资人承担到期还本付息的义务，如发起人未履行该义务，则投资人有权以质押资产的现金流优先受偿。表外融资模式是指发起人将其有权处置的特定资产转移给特殊目的载体（SPV）或其他机构，后者以该资产为基础，向投资人发行资产支持证券（信托受益权凭证或债权凭证）。该模式下，发起人将标的资产从表内转移至表外，取得相应的对价，其不再享有取得标的资产预期收益的权利，也不再承担有关风险。 表外融资是银行发起资产证券化的主流模式，为业界所普遍采用。下文将从该模式的角度，对贸易融资资产证券化的有关问题进行简要阐述。 一、贸易融资资产的特点 理论上一般认为，贸易融资是指在商品贸易过程中，银行基于存货、预付款、应收账款等资产，运用结构化的金融工具，为贸易双方提供的，与结算有关的短期融资便利。从实务看，贸易融资围绕连续的贸易链条展开，银行通过对基础交易项下货物流、资金流、信息流的结构化安排，将供应商、制造商、经销商、运输商、仓储商、零售商等参与方的责任捆绑起来，以结算中的商业单据或金融单据等权利凭证作为履约保证，以贸易活动产生的现金流作为还款来源。银行的贸易融资产品包括两类，一是货押类，二是转让类，前者是指银行于交货前为卖方提供的未来应收账款融资、为买方提供的预付款融资，以及于交货后为买方提供的应付账款融资，例如订单融资、打包贷款、卖方/买方押汇、信用证议付、反保理，后者是指银行于交货后为卖方提供的应收账款融资，例如发票贴现、福费廷、卖方保理。银行办理上述业务所形成的表内债权资产即为贸易融资资产。 贸易融资资产具有以下特点。一是具有自偿性。贸易融资业务的功能在于弥补企业经营中的临时性资金缺口，帮助企业提前收取货款或垫付货款，并利用企业下游销售的回笼资金清偿债务。贸易融资的资金用途和还款来源都有明确的指向，与产业链上的贸易流程紧密结合。二是更加关注债项风险。与流动资金贷款侧重于考察借款人的主体资信状况不同，贸易融资业务依托于特定的贸易背景，只要基础交易能够顺利完成，且上下游交易具有连续性，银行的资产一般来说就没有风险，因此办理贸易融资业务时应严格审查基础交易的真实性，综合评估债项结构的合理性和安全性。三是以货权流转为核心。货物是贸易活动的价值来源，掌握货权是防控货押类业务风险的重要手段。对于发货前的未来应收账款融资，银行通常在备货原料上设定质权，卖方凭保证金提取。对于发货后的未来应收账款融资，银行通常采取托收结算，控制提单等权利凭证。对于预付款或应付账款融资，银行通常在货物上设定质权，买方凭保证金提取，抑或使用信托收据，银行在保留货物所有权的前提下委托买方代理销售货物。四是引入金融同业信用。对于转让类业务，融资银行通常倾向于以开证行、保付行、买方保理商的信用替代买方信用，从而进一步降低信用风险。五是融资期限较短。理论上贸易融资期限应与企业资金周转期限匹配，不宜过长，也不宜过短。过长可能导致企业挪用下游销售回款，使银行失去第一还款保障，过短则无法满足企业需求。实务中贸易融资期限大多为三至六个月，一般不超过一年。 贸易融资资产作为证券化标的资产具有天然的优势。其自偿性、关注债项、控制货权、引入金融机构信用的特点有利于产生稳定的未来现金流，确保较低的违约概率和违约损失率，符合投资人的利益，易获得积极的市场反应。唯一的问题在于期限，证券化的期限通常在一年以上，贸易融资资产作为标的资产存在期限错配的问题。对此可以采取建立循环购买资产池的方式加以解决。该方式是将多笔不同