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债券投资借力国债期货讲座文档 2016-9-20 国债期货基础知识： 1. 国债期货的发展进程 我国曾在1992 年启动国债期货交易试点，因当时国债现券市场完善程度与期货 市场规范监管力度严重不足，爆发了 “327”等一系列违规事件，在1995 年以失 败告终。2013 年9 月6 日，5 年期国债期货的上市宣告国内国债期货市场重启。 2015 年3 月20 日，10 年期国债期货上市交易，以后可能将有短期国债期货上市， 形成更加完整的收益率曲线覆盖范围。自上市以来，国债期货交易量和持仓量稳 步上升， 2015 年股灾爆发后股指期货投资受限，使得国债期货的交易量大幅提 高，目前国债期货成交活跃时，主力合约的日成交量超过3 万手，10 年期国债 期货相对5 年期成交更加活跃。 2. 国债期货合约简介： 国债期货合约标的是以面额为 100 万元人民币，票面利率为3%的5 年期和10年 期名义标准国债，采用实物交割，交割物是在交割月第一个自然日剩余期限 4.5-5.25年和6.5-10.25年的固定利息国债。为方便投资者将不同债券价格转换 为标准债券价格，中金所提供了各合约的转换因子，投资者可根据转换因子寻找 最便宜的可交割债券进行交割。 与旧合约的不同： 首先，交割标的物由单一券种变成一篮子债券组合；其次，新合约增加了单日最 大涨跌幅限制；第三，新合约保证金比率有所提高，并随交割日来临逐级提高； 第四，增加了持仓限额制度、大户持仓报告制度。避免了由于现券不足而造成的 人为逼仓现象和过度投机，优化了现券收益率结构。 转换因子： 由于国债品种，其票面利率、到期时间各不相同，因此需要明确各个可供交割国 债和标准债券之间的转换比例，即转换因子。简单的说，转换因子是1 元可交割 债券未来所有利息现金流和本金按标准债券票面利率 （3%）折现的现值。 CF: 转换因子； AI: 1 元可交割国债应计利息； Y: 国债期货合约标准票面利率（5 年期国债为3%）； C: 可交割国债的票面利率； f：债券年付息频率； d: 最后交割日与随后可交割国债第一次付息之间的实际天数； n: 最后交割日到债券到期日的付息次数； TS: 可交割国债相邻两次付息的实际间隔天数； 转换因子的实质是指定面值为1元、贴现率为3%的可交割券在国债期货交割月的 净价，由中金所定时公布。转换因子实质是债券的价格，在计算某种可交割债券 的转换因子时，首先确定该债券在国债期货交割月的剩余付息次数。然后以国债 期货票面利率（即3%）作为贴现率，将面值为1元的该种债券在其剩余期限内的 所有现金流量折算为在交割月的现值。最后将交割月到下一付息月的应计利息从 现值中扣除，得到净价。 转换因子对特定国债期货合约下的特定可交割券是唯一的，在存续期内是固定不 变，且与可交割券的票面利率正相关。转换因子的计算公式中贴现率是固定为3% 的，只与可交割券在期货交割月时剩余的付息次数及票面利率相关，因此每种可 交割券每份合约下的转换因子在存续期内是固定不变的。通过计算公式可看出， 可交割债券的转换因子与其票面利率呈正相关关系：当票面利率大于国债期货合 约的票面利率（3%）时，转换因子大于1，且转换因子与可交割券剩余期限成正 比；票面利率小于3%时，转换因子小于1，此时转换因子与剩余期限成反比。 发票价格： 用可交割债券来交割国债期货合约的实际价格被称为发票价格，即：国债期货交 割时的发票价格=国债期货交割结算价×（卖方选择的可交割国债现券的转换因 子）+该可交割国债现券在期货交割日的应付利息 基差、净基差和期现价差： 基差：国债期货的基差（Basis）是做套利交易的主要关注指标，其反映了国债 期货与国债现货的偏离程度。略有不同的是国债期货的可交割券并不唯一，每一 种可交割券都有其自身的基差，需要利用其转换因子来计算，具体定义为： 基 差 = 现货净价 - 国债期货价格 × 转换因子，基差定义了国债现货价格与调整 后的国债期货的价差，衡量了购买国债用于交割的绝对收益。理论上，在交割日 的时候，CTD 的基差应该收敛为0。 净基差： 净基差 = 基差 - 持有收益 持有期收益：指持有国债现券期间的净收益 = 利息收入-融资成本，融资成本通 常用R007来计算。由于理论基差 = 持有收益 + 卖方期权的价值，那么净基差可 以简单看作是卖方期权价值。 期现价差： 国债基差采用净价计算，期现价差采用全价计算，期现价差=发