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高管变更原因与经济后果探究综述 　　摘 要：高管变更是解决企业代理问题的治理机制之一。从内、外部公司治理机制入手，回顾了企业绩效、董事会、股权结构、产品市场竞争、外部接管压力和投资者保护等因素对高管变更的影响，从代理理论和高阶理论两个视角梳理了高管变更的经济后果，并指出了后续研究方向。 关键词：高管变更；原因；经济后果 中图分类号：F24 文献标识码：A 文章编号：1672-3198（2013）24-0095-02 高层管理人员（以下简称高管）对经济组织的重要性是不言而喻的。优秀的高管可以为股东创造巨大的财富，而不称职的高管则会导致企业的衰败。股东通过变更高管这一潜在威胁激励高管努力工作，不断提高企业绩效，使企业价值最大化。学术界对高管变更的研究始于二十世纪八十年代的美国，之后很快扩展到英国、日本、德国、澳大利亚、意大利等国，还有学者进行了跨国比较研究，至今已积累了丰富的研究成果。本文从高管变更的原因和经济后果两个方面对已有文献进行梳理，以期为高管变更的后续研究提供借鉴和启示。 1 高管变更的原因 哪些原因导致企业变更高管？学者们深入研究了企业绩效与高管变更的关系，并考察了董事会、股权结构、产品市场竞争、外部接管压力和投资者保护等内部和外部公司治理机制对企业高管变更的影响。 1.1 企业绩效 企业绩效低下是导致高管变更的重要原因，也是解决代理冲突的极端手段。Coughlan Schimidt（1985）最早检验了CEO变更与公司股价表现的关系，发现在过滤掉行业和市场整体等系统因素对公司业绩造成的影响以外，公司的非系统因素所影响股价的部分与CEO变更的概率负相关。Weisbach（1988）同时采用会计指标和股价衡量企业绩效，也发现绩效低下的企业高管更容易离职。Warner et al.（1988）的研究表明高管被解职与最近年度股票市场回报有很强的负相关关系。 1.2 董事会 董事会治理是公司治理的重要组成部分，也是高管变更研究的一个重要领域。Weisbach（1988）发现外部董事比例越高的公司，高管变更对经营绩效更为敏感，表明外部董事的监督作用更容易导致高管变更。Bhagat Bolton（2008）发现董事持股比例越高，董事会越独立，绩效低下的高管越容易离职。但是Kang Shivdasani（1995）的研究却表明日本非金融公司有无外部董事对于高管变更的绩效敏感性没有影响，也即外部董事与高管变更无关。Lausten（2002）研究了董事会主席与控股股东的关系对高管离职的影响，发现当董事会主席来自控股股东内部时，CEO更易因绩效低下而离职，来自外部的董事会主席则没有发挥监督职能。 1.3 股权结构 学者们研究了股权结构对高管变更的影响。Kang Shivdasani（1995）对日本非金融公司的研究发现，当前10大股东持股比例超过43%时，高管变更的绩效敏感性提高，说明股权结构会影响高管的变更。而Kaplan（1994）对42家德国大公司的研究结论与此相反，作者发现大股东控制与银行控制不影响企业绩效与高管离职的关系。Volpin（2002）发现，在意大利，来自控股股东家族的高管变更的绩效敏感性显著低于其他高管，控股股东现金流权的比例越高，高管变更的绩效敏感性越高。Gibson（2003）对8个发展中国家和地区（巴西、智利、印度、韩国、马来西亚、墨西哥、中国台湾和泰国）的研究发现，在大股东（占20%以上股份）控制的公司里，CEO变更与绩效之间的关系不显著。 对中国上市公司高管变更的原因研究也取得了一系列成果。研究发现国有控股公司的高管变更与绩效敏感度更低（Firth et al.，2006；Kato Long.，2006）。沈艺峰等（2007）的研究表明大股东持股比例与公司高管变更之间存在显著的正相关关系，而且不同的大股东持股比例对高管变更的影响不同，其他大股东对高层管理人员的变动起到制衡作用。同样是国有企业，不同的控股股东对高管变更的影响力不同，相对于控股股东为国资委、财政部等政府代理机构的情形，控制股东为国有企业时CEO更易因绩效低下而离职（Wang，2010）。 1.4 产品市场竞争 外部产品市场竞争有助于提高公司治理效率，在高管变更方面也发现了类似的证据。DeFond Park（1999）较早研究了产品竞争市场对CEO更换的影响，他们发现市场竞争越激烈，高管越容易变更。赵山（2001）发现激烈的产品市场竞争会导致较高的高管更换率，而董事长与总经理的兼任则降低了高管更换率。蒋荣等（2007）的研究发现中国产品市场竞争一定程度上增强了对CEO的监督，表明低竞争行业还有很大的市场化空间。 1.5 外部接管压力